包钢江铜五矿广晟 稀土四天王“内战”

　整合！整合！

　　年初至今，稀土在舆论的褒贬中起伏。乱采滥挖、出口走私、污染浪费、分散经营、低价销售、产能过剩等问题频频见诸报端，稀土资源亟待整合的呼声在年初已经此起彼伏。

　　经历过2010年稀土行业如坐过山车一般的行情之后，稀土资源的整合显现出了其特点：众多稀土资源类上市公司开慢慢打破旧有的格局，走向由几大龙头企业控制整个中国稀土资源行业的新局面。

　　所谓旧格局是：包钢稀土(600111,股吧)（600111.SH）主控北方轻稀土资源，五矿主控江西和湖南中重稀土资源，江西铜业（600362.SH）主要控制四川轻稀土资源，广晟有色(600259,股吧)（600259.SH）主控广东轻稀土资源，广西有色集团主控广西中重稀土资源，而中国有色集团也逐渐加大广东和广西稀土领域投资。

　　而在今年稀土资源类割据格局中加入了新的力量，中铝将加入江西中重稀土资源领域的竞争，包钢稀土(600111,股吧)南下寻求新的矿产资源。

　　三公司志在南方稀土

　　其实2010年中国稀土资源格局的变动，从2009年12月份就已经开始了。2009年12月，五矿与湖南省政府签订协议，其以现金向湖南有色集团增资扩股，获得49%的股份；湖南省国资委同时无偿转让湖南有色集团2%股份给五矿方面。2010年8月湖南有色公告，五矿方面以55.95亿元，收购母公司湖南有色集团51%权益的交易已经完成，五矿方面因而间接持有湖南有色53.08%股权。

　　今年，坐稳中国铜业头把交椅的江西铜业(600362,股吧)，西行至四川涉猎稀土资源并已有收获。江西铜业，2010年以4.3亿元的价格依据夺得了四川冕宁牦牛坪稀土矿2.94平方公里的采矿权。而其实这一举动其实也是迫于无奈，因为以五矿集团为代表的央企早在2003年就进驻江西，使得江西铜业在7年前就已经错失了争夺赣州稀土资源的先机，江西铜业只能另辟蹊径，西行至四川寻矿。

　　除此以外，今年7月，广晟有色(600259,股吧)发布公告披露称，“拟以不高于1250万元的价格收购清远嘉禾稀有金属有限公司的30.5%股权”， 广晟有色通过吸收清远嘉禾主营业务“生产加工销售各种稀土氧化物、金属、应用产品和稀有金属、有色金属等”进一步加强自身稀土业务。

　　如果说江西铜业和五矿方面，从2009年开始布局，广晟有色在逐渐巩固广东境内的采矿权的话，那么中国铝业(601600,股吧)（601600.SH）今年宣布进军稀土业，算得上是“异军突起”。

　　中铝新丁加入“稀土战”

　　今年9月26日，中国铝业通过对江西稀有金属钨业控股集团有限公司（以下简称江钨集团）的增资扩股，高调进军江西稀土产业。

　　其时，记者采访了一位不愿具名的分析师，他表示，虽然目前江钨集团并没有直接掌握有效的稀土资源，但凭借其江西省内的影响力，以及背后所依靠的江西政府，中铝公司通过一系列运作整合、最终获取稀土资源的路径已经显得十分清晰。

　　虽然，中国铝业已经有意的向稀土资源迈进，但是对于稀土资源最重要的环节，采矿权却一直把我在江西省政府省属矿业集团手中。而对于较早时候已经在江西展开布局的五矿的影响，当时有分析师指出，此次中国铝业向金桔稀土行业，恐怕是想借助稀土这一概念来进行炒作，这使得国内稀土行业整合多了一层变数。

　　在中国铝业宇进军江西稀土资源时，稀土永磁板块正处于抬头之势，随后，有媒体给这段时期定义为“煤飞色舞”。

　　在江西与五矿“短兵相接”之后，中国铝业又与中色股份(000758,股吧)在广西展开了角逐。

　　2010年10月21日，中国铝业总经理熊维平与广西自治区政府就中铝与广西有色金属共同开发稀土资源交换了意见，之前的7月8日，中色股份(000758,股吧)与广西自治区政府已在南宁签署战略合作协议，双方拟在有色金属资源开发和整合、有色金属冶炼及深加工项目建设等方面进行合作。而当时有知情人士对外透露，中色股份有意整合广西稀土资源。

　　但中国铝业作为稀土业的“新兵”于2010年在稀土行业中的业务并没有实质上的进展，而一直雄踞北方的稀土龙头企业，包钢稀土却在南方崭露头角。

　　包钢：立足北方 开拓南方

　　在完成北方稀土企业的整合之后，包钢稀土基于在业内发挥更大作用的考虑，基于既要掌控北方的轻稀土又要掌控南方的重稀土的考虑，基于进一步延伸稀土产业链条的考虑，于2008年就提出“南北联合，优势互补”方案。由于应对国际金融危机，直到今年包钢才启动南下计划。

　　公告显示，包钢稀土拟现金出资7387.29万元对信丰新利进行股权投资；出资8920.78万元与全南晶环共同组建稀土企业；出资6934万元对赣州晨光进行股权投资。投资完成后，包钢稀土将分别持有信丰新利的48%、与全南晶环组建的新公司的49%、赣州晨光的9.25%股权。

　　据悉，信丰新利是赣州市信丰县惟一的稀土分离加工企业，拥有每年3000吨中钇富铕矿分离能力及年回收5000吨钕铁硼废料能力。2010年该公司将新增镥、铒及钇铕共淀物3种新产品，同时钕铁硼废料回收能力提高到1万吨。全南晶环的稀土分离线拥有3500吨以上的南方矿全分离能力。赣州晨光主营业务为稀土产品冶炼、稀土金属产品及有色矿产品生产、加工、销售。目前，各方已经履行完毕内部审批程序，包钢稀土与这些企业签署的投资协议已经生效。

　　如今2010年已将成为过去，而明年的中国稀土资源的整合又会有怎样的变数呢？

　　有行业分析师指出，就2010年稀土资源整合的态势，明年将有几个地区是几大稀土企业争夺的重点。

　　首先，就是江西，由于中国重稀土多分布在南方，而江西赣州的重稀土矿在2010年就成为了几大稀土企业的“用兵重地”，但是，目前都还没有实质上的进展，相信2011年，江西赣州稀土还会成为焦点；其次，就是广西。广西的中重型稀土之所以成为各大央企的争夺对象，是因为中重型稀土具有很大的潜在市场及价值。

　　随着中国整顿稀土行业的措施持续，短期内，全球稀土资源将出现短缺，而中重型稀土的短缺程度将远大于轻稀土。广西等地的中重型稀土并没有得到充足利用。以广西有色集团的稀土冶炼厂及中色集团的广东珠江稀土冶炼厂为例，由于人工及其他加工成本高，在价格竞争上并没有多大优势，另外，这些冶炼厂还存在工艺流程不合理、产品质量不稳定等困难。

對沖基金元氣未復

2006年6月，數千名對沖基金經理、投資者及其他各式各樣的行業依存者雲集倫敦以北的赫特福德郡，參加有搖滾樂隊The Who表演助興的聯誼活動。這個為期兩天的活動（他們口中的「對沖士托」〔Hedgestock〕）代表着業界最意氣風發的日子；四年後的今天，對沖基金業湧現的新一代則謙卑得多。

今年金融市場敏感慌張且快上快落，正是精通長短倉的基金經理大顯身手的機會；不過，即使只是吸納持有，回報也絕不輸蝕：根據對沖基金研究公司（HFR）的資料，截至11月底，對沖基金整體回報僅僅遜於富時世界指數。

面對基金管理資產萎縮，贖回條件較以往寬鬆且收費拾級而下，基金經理分享到的利益也大不如前。五分三對沖基金如今管理少於5000萬美元資產，比例高於2007年10月的少於五成；以往容許基金經理收取兩成回報作為佣金的「2/20」指定收費結構，如今大多變為「1.6/17」。

業界的汰弱留強過程似乎已完成，HFR估計，新成立基金的數目連續五季超過清盤基金。然而，投資者仍然非常審慎，根據Eurekahedge的資料，今年首八個月中有三個月錄得對沖基金資金淨流出。以折讓價尋求從其他基金持有人手上購入權益的投資者，2月至8月間增加一倍至相當於基金資產淨值的19%。

最後，Imas Corporate Advisors指出，倫敦七十大對沖基金其中五十五家今年首九個月有裁員。就如Hedgestock部分贊助商一樣（包括貝爾斯登、富通、雷曼及美林），若你對之有印象，你大概已不是業界中人了。

Long Short王投資回顧前瞻

聯儲局公開市場委員會（FOMC）上周三（12月8日）完成今年最後一次議息，會後聲明決定貫徹低息政策和QE2措施。雖然貝南奇承認美國失業率短期內無法顯著改善，但他堅持QE2會有效刺激美國經濟復蘇。不過，對沖基金青年才俊艾因霍恩（David Einhorn）卻認為聯儲局的量寬措施將炮製一個比科網股泡沫和房地產泡沫更大的資產價格泡沫危機；先後以沽空Allied Capital和雷曼兄弟而聲名大噪的艾因霍恩最近公開他的基金部分投資組合。

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艾因霍恩（David Einhorn）創業時年僅28歲，他在1996年以1百萬美元資本成立Greenlight Capital對沖基金，今天Greenlight管理的資產達70億美元，14年增長近7千倍，每年平均為基金和投資者賺取超過20%淨回報。艾因霍恩連續6年大手沽空Allied Capital，以及2008年金融海嘯之前沽空雷曼兄弟股票，更是他名利雙收的兩次最為人津津樂道的傑作。

2002年5月，艾因霍恩以Greenlight總裁身份在一個為兒童癌症醫院籌款的會議發表演說，與聽眾分享他的投資心得。艾因霍恩透露，Greenlight拋空了著名投資機構Allied Capital的股票，理由是Allied資產負債表的數字不合邏輯，顯見公司業務大有問題。艾因霍恩發言翌日，Allied股價在紐交所開市即急挫20%，更因為只有賣盤沒有買盤而停牌。Allied管理層對此勃然大怒，並運用影響力促使美國證券及交易委員會（SEC）調查艾因霍恩涉嫌散布流言造市圖利。

半數盈利充當善舉

陳述事實竟然惹起Allied反噬，初生之犢的艾因霍恩反而更深入探究Allied賬目，結果發現Allied的糊塗賬比他發表演說時所知的嚴重得多，Greenlight便每年加碼沽空Allied股票。SEC從未放鬆對Greenlight的調查，其後紐約州總檢察長斯皮策（Eliot Spitzer）宣布他另有調查目標；2007年6月，SEC查出Allied的會計及持有的不流通證券（illiquid securities）估值入賬方式違反證券法例。2008年9月30日，Allied投資組合項下Ciena Capital申請破產，Allied股價暴跌逾50%。2010年4月1日，Ares Capital完成收購Allied【圖1、2】。艾因霍恩與Allied長達6年的戰爭故事收錄在他2008年出版的Fooling Some of the People All of the Time。2009年春，Greenlight履行書中承諾將歷來拋空Allied的盈利分潤半數捐給三家慈善機關（2005年已捐出1百萬美元，前後合共7百萬美元）。

讓人佩服的是，艾因霍恩完全沒有被Allied的糾纏影響他的敏銳觸覺，2007年7月，艾因霍恩開始沽空雷曼股票，這次的理由是他分析認為雷曼持有過量CDO（Collateralized Debt Obligation）而且未作出適當撇賬，相信雷曼已存在資本不足危機。艾因霍恩2008年4月在一個公開場合再次談及他的雷曼空倉；雷曼第二季度業績錄得28億美元虧損，同年9月宣布破產。

QE2藥石誤投

金融海嘯後，艾因霍恩不但被喻為其中一位卡珊德拉（Cassandra，希臘神話人物，天賦預知能力但受到太陽神阿波羅的詛咒，沒有人相信她的預言），也成為傳媒追訪的常客，就在貝南奇宣稱可能增加購買債券的12月6日，艾因霍恩便現身CNBC視像會議，與聯儲局退休官員現任政府智囊公司Macroeconomic Advisers副主席的Laurence Meyer就QE2的成效舌戰。電視主持人質疑利用QE2去維持低息環境以刺激需求和通脹，聯儲局能否及時加息防止通脹失控。

Meyer回答說，聯儲局只需15分鐘便可以作出加息決定，但目前通脹率只得1%並且正在下跌，他不明白何以值得擔心，而低息是刺激需求和經濟增長所必需的條件。艾因霍恩這時插口質問，現在以同樣的價錢可以買到一輛性能比之前更好的汽車，這樣的通縮有什麼壞處？但能源、食物和棉花等商品卻因為QE2而出現通脹，普羅大眾唯有削減交通、衣、食等必需品之外的其他經濟環節開支；暗指QE2刺激經濟是藥石誤投。Meyer面對艾因霍恩有理有據的詰難欲辯無辭，只好將商品價格急升問題歸咎於中國、印度以至整個亞洲。

艾因霍恩同一日在Charlie Rose的網上視頻更狠批聯儲局危機處理失當，雷曼兄弟倒閉的「教訓」令財金決策當局不惜傾全力拯救多間壞賬纍纍大到不能倒（too big to fail）的機構，只不過將麻煩掃到地毯下面，不但未有解決上次金融危機根源，並且為另一個危機播下種子。而聯邦政府預算赤字急遽飛升，下次危機再臨將大到救不倒（too big to bail），目前美國正處於兩個危機之間喘息而已。他再次批評QE2製造大量「電子金錢」只是催谷股市上升，但沒有出現聯儲局希望的例如房產市道通脹，日常必需品方面影響市民生活水準的價格卻飆升，財富分配失衡長線有害經濟增長，失業率更難望改善。

金股滙的選擇

他又發現聯儲局最擔心股市下跌。例證是2008年美國馬丁路德金假期休市，但歐洲股市因為法興交易員違規醜聞被揭發而大幅暴挫，聯儲局嚇得立即召開緊急會議並決定減息四分之三厘，翌日周二美國股市甚至沒有低開。既然聯儲局不問情由以救市為大前提，艾因霍恩的基金亦持有相當數量股票【表】，他特別看好蘋果增長前景，原因是蘋果產品高質素並互相兼容的設計會引誘你iPod、iPhone、iPad一件又一件地買個不停，而且蘋果不會倚賴單一產品支持業務增長。他上星期接受彭博電視訪問時蘋果股價約為320美元（其中每股現金達45美元），比Greenlight買入平均價約240美元升逾30%，但艾因霍恩強調現階段並不打算「食餬」，他解釋，Greenlight的投資決定取決於某隻股份現價是應該買入、持有還是沽出，而蘋果絕對不屬於沽出之列。至於先前過度超賣的輝瑞亦預期翻身有日。另一方面，艾因霍恩透露沽空股票有從事債券保險的MBIA、評級機構穆迪和標普母公司McGraw-Hill。

滙市方面，雖然量寬貨幣政策對美元有負面作用，但艾因霍恩認為歐洲和日本的經濟問題比美國更嚴重，因此美元相對歐羅等其他貨幣表現更強，他並且以美元來對沖歐洲股票。至於黃金這超級貨幣（艾因霍恩眼中黃金不屬於普通商品）更是必然之選【圖3】，Greenlight投資組合持有黃金的百分比亦高於其他資產項目。

艾因霍恩坦承並不是每次投資都有收穫，但他會反省每次失敗經驗，以防犯上同樣錯誤。準此他不但具備成功資產管理人的修養，而艾因霍恩的無名指明顯較食指長的生理也反映他是天生的交易員（詳細報告見2009年8月14日「激素．操盤．2D:4D」）。對沖基金一般予人收費昂貴、運作不透明、投資回報誇張失實的印象（「對沖基金高風險低回報」．2010年12月7日），但任職大摩23年的Westfield資產管理顧問Simon Lack表示，他認識有些人因為精於揀選表現出色的對沖基金經理而得到理想的投資回報。相信艾因霍恩很大機會列入Lack朋友的名單。　

五矿股份正式挂牌 集团整体上市胎动

　

　　五矿发展（600058.SH）、株冶集团（600961.SH）、*ST关铝（000831.SZ）等五矿系个股上周五大涨收盘。就在此前一天，12月16日，以拥有近1300亿元总资产的中国五矿集团（下称“五矿集团”）为主体设立的中国五矿股份有限公司（下称“五矿股份”），在北京揭牌。

　　这两件事有何必然联系？昨天，五矿集团一位内部人士向《第一财经日报》透露：“五矿股份组建后，整体上市是下一步目标。”

　　至于如何整体上市，接近五矿集团的一位知情人士向本报透露，五矿集团可能最终以五矿股份为主体进行A+H股上市。

　　从贸易向实业转型

　　在去年年初的一次内部会议上，五矿集团总裁周中枢曾表示，2010年，五矿集团将全力推进整体改制。

　　五矿股份是以五矿集团作为主发起人，联合中国五金制品有限公司（下称“五金制品”）及其他战略投资者共同发起设立的股份制企业，总股本为246亿股，其中五矿集团占比96.5%，五金制品占比1%，其他战略投资者占比2.5%。

　　在五矿集团整体重组改制过程中，除少量非经营性资产和不符合纳入条件的资产外，集团将把黑色金属、有色金属、物流、金融、房地产、科技等与主营业务相关的，以及具备改制条件的资产全部纳入到五矿股份。

　　在这几大主业中，五矿集团是以金属、矿产品的开发、生产、贸易和综合服务为主，兼营金融、房地产和物流。

　　五矿集团起家于贸易。由于国资委要求央企做强做大，为了避免被整合和寻求发展壮大，这家企业近几年逐渐向实业转型。2009年，五矿集团一举收购世界第二大锌矿生产商、澳大利亚第三大矿业公司OZ矿业公司核心资产，先后与科弘系5家企业、长沙矿冶研究院、鲁中冶金矿业集团、湖南有色金属控股集团有限公司成功实现重组，重整并控股青海庆泰信托公司。

　　2009年，五矿集团全年实现营业收入1730亿元，利润总额31.53亿元。五矿股份成立后，五矿集团作为控股股东对五矿股份行使国有股权管理职能，五矿股份成为五矿集团主营业务的运营主体。

　　根据五矿集团的规划，先进行集团的整体改制，再考虑上市的规划发展，可能是分板块进行整体上市，也可能是将旗下资产打包以五矿股份为平台进行整体上市。

　　在当天的揭牌仪式上，周中枢表示，经过多年改革和快速发展，集团的规模实力和内在素质已经达到了整体改制的要求，发起设立股份公司，有利于企业在新的发展平台上进一步整合内外部资源，完善公司治理结构和经营管理机制，持续推进战略发展和管理变革，将公司打造成为治理规范、运行高效、具有较强国际竞争力和重大行业影响力的跨国企业。

　A+H股上市？

　　五矿集团拥有众多上市公司，但是在当天的揭牌仪式上，五矿集团方面并未表明如何整合多家上市公司。如果五矿集团整体上市，是以旗下某一家上市公司为平台进行整体上市，还是以五矿股份为平台重新IPO？

　　对此，五矿集团上述内部人士向本报透露：“集团的思路是以五矿股份为主体进行整体上市。”

　　这涉及为数众多的上市公司。截至目前，五矿集团旗下拥有10家上市公司，分别是五矿发展、五矿建设（00230.HK）、五矿资源（01208.HK）、湖南有色（02626.HK）、株冶集团、*ST中钨（000657.SZ）、金瑞科技（600390.SH）、*ST关铝、厦门钨业（600549.SH）、Abra Mining Limited（AII.AU）。

　　此外，五矿集团还在两家上市公司中拥有超过5%的股权，分别是特发信息（000070.SZ）、赣锋锂业（002460.SZ）。

　　对此，上述知情人士透露，五矿系在A股和H股拥有多家上市公司，不太可能以旗下某一个公司为平台进行整体上市，而且从最大限度融资的角度考虑，五矿股份整体上市的可能性最大，并且可能是以A+H股形式进行上市。

　　对于是否以A+H股形式进行上市，五矿集团上述内部人士并未证实，仅表示：“目前尚未有进一步的消息。”

　　具有参照意义的是中国铝业公司。2007年已在香港上市的中国铝业（601600.SH;02600.HK）又在A股IPO。在此之前，中国铝业在A股拥有多家上市公司，为了回A股，中国铝业吸收合并了山东铝业和兰州铝业，不过并未合并焦作万方（000612.SZ）。在中国铝业上市后，山东铝业和兰州铝业退市。截至目前，中国铝业依然与旗下上市公司焦作万方是同业竞争关系。

　　上述知情人士表示，同业竞争不是五矿股份整体上市的最大障碍，五矿股份整体上市后，将会厘清旗下多家上市公司的资产结构，与此同时，五矿集团旗下上市公司不退市的概率也较大。届时，五矿系在A股和H股可能呈现五矿股份和五矿系几家上市公司共存的局面。

　　这得到了五矿集团方面的证实。上述五矿集团内部人士告诉本报，五矿股份整体上市后，集团旗下其他上市公司“不会退市”。

物联网“十二五”规划锁定十大领域

　　据相关专家介绍，“十二五”期间，物联网重点投资智能电网、智能交通、智能物流等十大领域，其中“十二五”期间智能电网的总投资预计达2万亿元，居十大领域之首，预计到2015年将形成核心技术的产业规模2000亿元。据悉，按照原定的时间表，物联网“十二五”规划将在元旦前后出台。

　　据相关专家介绍，十大物联网应用的重点领域分别是智能电网、智能交通、智能物流、智能家居、环境与安全检测、工业与自动化控制、医疗健康、精细农牧业、金融与服务业、国防军事。

　　十大领域中智能电网的投资总额最大。据悉，自2009年开始至2020年，我国“坚强智能电网”将分为三个阶段发展，从初期的规划试点阶段到“十二五”期间的全面建设阶段，“十三五”时期的引领提升阶段，智能电网建设总投资规模约4万亿元。2011-2015年为规划的全面建设阶段，此阶段投资约2万亿元，2016-2020年智能电网基本建成阶段的投资1.7万亿元。预计到2015年建成50个面向物联网应用的示范工程，5到10个示范城市，形成核心技术的产业规模2000亿元，其中传感器100亿元，系统和试验检测700亿元，芯片、中间件和集成模块及设备产业的产业规模600亿元，工程实施、服务开发系统和运维600亿元。

　　国家发改委副主任张晓强在10月28日出席2010中国国际物联网（传感网）博览会时表示，国家“十二五”规划已经明确提出，要发展宽带融合安全的下一代国家基础设施，推进物联网的应用。据悉，发改委已委托中国工程院组织专家编写物联网“十二五”规划，工业和信息化部也已经将物联网规划纳入到“十二五”的专题规划，现在正在积极研究和推进。

　　另据了解，目前智能交通每年以超过1000亿元的市场规模在增长，专家透露，“十二五”规划预计到2015年交通运输管理将达400亿元。

　　专家还介绍，目前智能电网的主要项目应用有电力设备远程监控、电力设备运营状态检测、电力调度应用等。智能交通和智能物流主要应用于在车辆信息通信、车队管理、商品货物监测、互动式汽车导航、车辆追踪与定位等。

高鐵486

「486」這個數字上周末在內地網站不停傳播。它不是一個股票號碼，也不是一個電腦型號，而是一個記錄，一個速度記錄。

上周六（12月3日），內地的京港高鐵進行試運，在棗莊至蚌埠段，由國內南車集團研製的「和諧號」380A新一代高速動車組，創出了最高時速486.1公里的世界記錄。這是繼今年9月份滬杭高鐵試運創下時速416.6公里後，中國高鐵再次刷新世界記錄。

時速486公里時一個甚麼概念，大約已等於噴射飛機低速飛航的速度，甚至較現時上海浦東機場的磁浮列車（430公里）還要快。

脫軌系數小於0.1

中國貨嘛......大家少不了擔心安全問題，中國南車集團有關技術人員解釋說，高速列車有個很重要的安全指標叫脫軌系數，要小於0.8，才通過測試，新一代高速動車組的脫軌系數小於0.1，遠遠低於限度標準。

京滬鐵路，是現時全球一次建成線路最長的高速鐵路，貫穿北京，天津，河北，山東，安徽，江蘇及上海七省市，連接渤海以及長三角兩大經濟區，全長1318公里，現已全線鋪通，並預期2011年前通車。其時預計上海至北京，只需四小時。如果考慮飛機要提早到機場登機等因素，兩者其時相差不大，惟價錢則也許高鐵便宜得多。

緣何中國致力發展高鐵？孫中山先生說得好，鐵路運輸就是一個國家的血管，血管運行得好，一個人才會強健。目前，中國已投入運營的高速鐵路達到7531公里，運送旅客約百萬人次，居世界第一，但人均數仍不夠。鐵道部此前提出，中國高鐵的網路布局將於2012年基本建成，屆時高鐵的運營里程將由目前的7000萬公里升至1.3萬公里。

內地致力發展高鐵的另一原因，相信是和節能減排有關。根據研究顯示，鐵路運輸每人每公里的碳排放量比公路運輸是少了一半，比起航空更是少了四分之三。毋庸置疑，節能減排將是未來全球大趨勢之一，也是「十二．五規劃」的一大重點。若果高鐵發展真的成功了，有助內地環保固不待言，更有助國家在國際碳排放交易上增加談判籌碼，一舉兩得。

實際上，交通運輸在全球的碳排放中，名列第五，「貢獻」全球碳排放13%，僅次於發電、工業、林木砍伐和農業。交通運輸的另一特色，就是已發展或╱及人口多的國家，排放的比例特別高。所以去年12月，中國承諾每GDP單位減排45%，美國則減排17%，如不針對交通運輸，應該難以達標。

運輸成本 經濟效益

根據研究顯示，鐵路運輸每人每公里的碳排放量比公路運輸是少了一半，比起內地短途航空來說，更是少了四分之三。再者，看來鐵路運輸技術改善空間更大。過去十多年，鐵路的單位碳排放量降低了超過二成，公路運輸則少了8%，短途航空卻不足5%。運輸成本也是鐵路佔盡優勢。

以中國來說，鐵路的客運單位成本是公路的一成多，貨運則只是約4%。最後是「土地效率」，即是用了多少地去完成運輸量，鐵路所需土地，亦只是公路的十分之一。所以，不論以減排、技術創新空間、經濟效益以至土地效率，鐵路均佔盡優勢。

目前，中國已投入運營的高速鐵路營業里程達到7531公里，居世界第一位，已成為世界上高速鐵路系統技術最全、集成能力最強、運營里程最長、運行速度最高、在建規模最大的國家。

鐵道部此前提出的中長期鐵路網規劃顯示，我國高鐵的網路布局將於2012年基本建成，屆時高鐵的運營里程將由目前的7000萬公里升至1.3萬公里。到時人流物流所帶來之經濟效益，可能超乎大部份人的想象。

啤酒併購 強者愈強

今年內地啤酒市場收購消息接二連三出現，近期有華潤創業（291）旗下的華潤雪花啤酒收購杭州西湖啤酒45%股權，還有商務部昨日批准嘉士伯買入重慶啤酒的12.25%股份。而華創首席財務官黎汝維接受《路透社》訪問時表示，明年繼續尋求併購啤酒廠商的機會，維持市場領先地位。內地的啤酒市場的馬太效應（Matthew Effect）愈來愈明顯。

馬太效應其實是源自聖經，現在引伸為形容強者愈強，弱者愈弱的現象。內地啤酒市場正處於三國鼎立的局面，華潤雪花啤酒稱霸華東和華中市場、青島啤酒（168）則主力發展青島和華南地區，而北京控股（392）旗下的燕京啤酒則在華北地區暢銷。當然，市場還有年產量二十萬噸以上的地區性啤酒品牌，如廣東的金威（124），以及嘉士伯收購了部份股權的重慶啤酒。

今年三大啤酒商積極地透過收購各地的啤酒廠，試圖鞏固市場地位和增加市場佔有率拋離對手。華潤雪花5月收購河南悅泉啤酒和上月以3.2億元（人民幣．下同）競購西湖啤酒四成半股權，顯然是加強河南和浙江的華中市場。而燕京啤酒黨委副書記接受內地傳媒訪問時，證實8月購併河南的樂月山啤酒，以及本月中完成收購內蒙古金川保健酒股權的消息。至於青啤則在9月收購山西太源嘉和啤酒，並與華潤雪花競購西湖啤酒股權。

雖然青啤落敗，不過有趣的是青啤與西湖啤酒大股東朝日啤酒簽署委托書，代為管理西湖啤酒另外55%的股權。言即兩個競爭對手走在一起合作發展這個杭州品牌。

據了解，經過一輪收購行動後，目前能夠獨善其身年產量達三十萬噸以上的大型啤酒企業，只餘廣東珠江、河南金星和山東銀麥三家，而年產量能達二十萬噸的中型廠商只剩九家，還有一些地方性的啤酒廠。

然而，按照華創首席財務官的說法和三大廠商今年的行動，預計其他廠商遲早也是他們的囊中物。事實上，地方性的品牌能夠保持獨立，主要是集中在西部地區競爭較少的市場。可是，三大巨頭在全國擴張，馬太效應將會更明顯。

當然，收購並不一定幫助企業做大，重要的是整合產能。辛思維早前談論過重慶啤酒員工反對嘉士伯的收購而醞釀罷工，就是其中一個潛在的危機。不過，透過收購取得更多市佔率，對投資者而言絕對是好事。

價格管制擴大 藥股遭殃

為了避免通脹「爆燈」，中央近期頻頻以行政手段實行價格干預，繼食品、柴油、電、天然氣後，發改委昨天發出通知，對抗生素、心腦血管等十七大類藥品實行降價，降幅近兩成。聯邦制藥（3933）所生產的一款抗生素，亦榜上有名。對於未上榜的藥企來說，不要以為可以鬆一口氣，今次降價令，釋放出明顯信息，為控通脹，藥企妄想任意加價，為行業發展帶來壓力。

雖然，昨天市場上再次傳來加息的恐慌，不過，從發改委近期頻頻出手，可以發現中央還是希望以較有針對性的行政措施來壓物價，避免誤傷經濟及股市。事實上，在早前公布的10月份CPI數據中，除了食品價格大升一成之外，醫療保健和個人用品的升幅亦達到3.7%。所以繼近日推出打擊食品漲價的措施後，終於輪到藥物。

發改委昨天發布通知，從12月12日起降低頭孢曲松等部分單獨定價藥品的最高零售價，涉及的藥品共有十七類，平均降價幅度達19%，當局預計，減價可以令消費者每年減少近20億元（人民幣．下同）的醫療負擔。

原研藥被削價

今次降價的名單，以外資及合資原研藥為主。聯邦制藥生產的抗生素──阿莫西林，亦在其中。據悉，2005年以前，發改委為一些原研藥提供單獨定價資格，以鼓勵企業提高藥物生產技術及品質。只不過，當市場規模不斷擴大後，為了進一步減輕百姓醫藥費用負擔，發改委決定分期分批降低這些偏高的藥品價格。

聯邦制藥手上，本來共有五個阿莫西林產品獲得發改委單獨定價的資格，其價格較同業高約27%至74%。不過，在發改委降價的計劃下，相信有關的優勢將會逐步消失。而今次的通知，雖然以外資產品為主，不過，消息指，國產單獨定價藥品會在下一年度招標中逐步調整價格。

事實上，藥品的降價計劃，除了是為了應對目前高漲的物價外，也是內地近年積極推行的醫改的一部分。

衞生部官員，近日就透露，計劃逐步減少個人承擔看病費用的比例，到「十二五」末，期望將個人承擔看病費用的比例減至30%以下，達到國際水準。所以，目前在看病費用中佔頗高比例的藥費，當然成為扣減的重點。

長遠來看，減低藥價將難以避免，所以藥企相信不再能夠長期保持「暴利」地位。尤其近期，在各種原材料價格上升的情況下，藥企成本亦不斷上漲。所以當成本增加，而中央又下達降價的命令時，藥企利潤難免受壓。

早前，辛思維亦提過，目前內地醫藥行業，面對的其中一個問題，就是中藥原材料價格被大幅炒高。而中央的打擊物價措施，目前雖然已對影響大眾的食物及電力等嚴加控制，但對於中藥材，似乎還未打算出手。所以，若藥企在生產過程中，需要用到這些中藥材，則難以避免會出現成本上漲。

藥物成本上漲

事實上，除了發改委推出的全國降價令，北京市近日亦提出地方的降價令，要求由今天開始，所有藥品在二級以上的公立醫療機構都要實行「同城同價」。預計措施實行後，整體藥價將平均下降16%左右，全年可為市民減少30億元的支出。

北京的減價行動，相信只是一個開始，各地降藥價的要求必定陸續出現。受降價的消息影響，昨天A股市場的醫藥板塊，已率先下跌了3.77%。而本港方面，聯邦制藥的股價就跌了2.6%。另外，跌幅較明顯的，還包括武夷藥業（1889）跌4.1%、山東新華製藥（719）跌3%。

雖然，目前發改委向原研藥「開刀」的行動，對本港上市的藥企影響仍不算大。不過虛高的藥價，成為下一波調控目標的可能性頗大。所以，面對藥股，還是小心為妙

錯有錯着 水泥業意外得益

內地因為節能減排而引發各地頻現「拉閘限電」情況，除了間接引發柴油荒，更影響各民企的生產，例如康師傅（322）早前就表示因此而要停工。不過，企業減產有幸有不幸，尤其減產所導致的水泥荒，反而成為行業的利好因素。水泥行業由早前的產能過剩，變成供應短缺，為行內龍頭提供加價的理由，令利潤增加，帶來正面作用。

內地近期水泥價格節節上升，突破二十年的高位。據內地水泥協會透露，各省的平均價格超過每噸400元（人民幣．下同），而華東地區更達到每噸500元以上。即使盛產水泥省份，如山西、山東，一個月內價格上調七次，由每噸340元加至420元，升幅近25%。內地形容水泥價格升得瘋狂，而業內人士估計未來一個月升得更高。

事實上，水泥價格飆升，源自拉閘限電令水泥減產。拉閘限電是內地政府節能減排政策的衍生現象。為達到「十一五」的節能減排目標，中央要求下半年減少用電4.48%，但各地政府捉錯用神，直接截電以做到減排的效果，令不少工廠被迫停產。

拉閘限電只是令水泥供應減少，而形成「荒」的情況，其實另有原因。事實上，每年第四季都是水泥銷售的高峰期，主要受惠於基建和樓宇建設。所以，今次拉閘限電錯有錯着，水泥業未有因減產而損失利潤。反而因為產量減少，而得到加價的機會。

在水泥荒的消息刺激下，水泥股昨日已有一輪炒作。其中以西部水泥（2233）的7.22%升幅最高，其次是華潤水泥（1313）的6.02%，而安徽海螺水泥（914）和山水水泥（691）分別有4.76%和3.43%。

事實上，水泥業過去一直出現產能過剩問題，尤其一些地方小型水泥廠，更帶來嚴重污染問題，所以成為工信部今年重點整頓行業之一。昨天，工信部就發出通告，制定水泥行業的準入條件，並且鼓勵行業透過兼併進行結構調整。相信拉閘限電的情況過去，一切回復正常以後，水泥業將會集中重組，不久將有一番新景象。

電腦業面臨新挑戰

科技市場研究公司Gartner為明年的個人電腦市場帶來一個好消息和一個壞消息。好消息是明年的個人電腦付運量繼續增長超過一成半，但整體銷量將在數年內被另一科技衝擊。可能大家以為是iPad，但其實只說中一半，另一半是精簡客戶端（Thin Client）浪潮殺到埋身，兩者分別削弱消費者和商用個人電腦的前景。似乎，好壞消息都直接衝着聯想（992）而來。

Gartner預計，明年全球個人電腦出貨量將突破四億大關，達四億九百萬部，按年增長15.9%。至於市場的增長，將會繼續集中在筆記簿型電腦，出貨按年增幅估計達兩至三成。新興市場將會是個人電腦市場的增長重點，其中中國更是焦點所在。

聯想今年的出貨量增幅獨領風騷，穩守全球第四大電腦廠商的位置，全靠中國和其他新興市場的商用電腦增長的刺激。而聯想在中國的市佔率達28%，是內地的「一哥」。此外，摩根大通的報告指出，惠普和戴爾將專注發展IT服務方案，而逐漸退出個人電腦市場，緊接上位的將會是聯想和宏碁等亞洲廠商。

不過Gartner指出，iPad等平板電腦來勢洶洶，預計2014年之前有望侵蝕個人電腦市場的一成。花旗持有相若的觀點，預計平板電腦令今年個人電腦市場的增長由原先預計的12%降至9%。

其實，iPad熱潮引發多個廠商計劃明年推出平板電腦，聯想的樂Pad是其中之一。事實上，平板電腦售價較筆記簿型電腦低，搶去其消費者客戶不難理解。難怪代工生產iPad的富士康（2038）也要擴大產能至每年出貨七千萬部。

不過，平板電腦的殺傷力不及精簡客戶端狠。所謂精簡客戶端是針對商用電腦的方案，將現在的電腦主機縮小，運算部份移至伺服器，辦公室桌上只放一個小盒子，負責連接鍵盤、滑鼠和顯示器。好處是節省管理成本和軟件授權開支，兩者正是商用電腦當前的難題。Gartner預計，精簡客戶端將在明年開始潮行，2012年入侵商用電腦市場。

事實上，個人電腦近年缺乏拍案叫絕的創新，只靠減價刺激出貨量，結果令換機潮一再拖長。聯想正是以此技倆搶得歐美的商用電腦市場，但卻沒有精簡客戶端方案，所以未來要與惠普、戴爾等競爭確有難度。不過短期而言，新興市場的增長可觀，聯想還是值得期待。

國策支持 水電蓄勢待發！

正當火電面臨虧損，風電出現上網難之時，大家似乎對內地電力股不敢寄予厚望。只不過，作為全球第二大的經濟體，中國持續向前進之時，電力資源的發展，絕對不容忽視。近日，內地中電聯透露出，未來五至十年國家電力行業的發展格局，無疑成為未來投資電力行業的重要指引。其中，火電的佔比將逐漸下降，水電則開始成為主力，而整體清潔能源的比重更會達到近四成。可見火電短期及長期，均難有利好，反而水電、風電等股份雖然短期有阻礙，但長期的利好仍十分明顯。

內地傳媒的消息指，由中電聯所編寫的《電力工業「十二五」規劃研究報告》已經完成，正等後國家有關部門審議。據透露，未來五年，國內電力的發展基調已定下來，將會「優先開發水電、優化發展煤電、大力發展核電、積極推進新能源發電、適度發展天然氣集中發電、因地制宜發展分散式發電」。

煤電比例下降

以上的口號，可能令大家感到困惑，不過，簡單來說，未來，水力發電將成為電力發展的主力，而煤電的比重將會出現大幅下降。中電聯指出，煤電佔比下降的速度，將會是每五年下降四至五個百分點。以2009年煤電裝機所佔比重為74%計算，到2015年，煤電的佔比將降到69%以下。

從下表中，大家可以清楚看到，每一種發電分類，雖然在未來五年，都呈現增長，不過，其增長幅度卻有明顯差距。煤電的增長率約為四成，水電則有六成半。而以往基數較低的風電及核電等，更會出現三四倍的增長。

尤其，內地目前尚有不少江河，具有潛力建構水力發電站，所以，預計水電的重要地位將逐步提高。相對於水電受到扶持的情況，當局對於煤電的發展，則採取嚴格限制的態度，尤其在環渤海、長江三角洲、珠江三角洲及東北部分地區，會嚴密控制，將煤電開發逐步向中西部移動。

雖然，煤電未來的增長比起其他新能源電力來得慢，不過，相信投資者最關心的，是正處於虧蝕煤電，能否透過加價來改善經營環境。根據有關的規劃，到2015年，內地平均銷售電價將達到每千瓦時0.7元（人民幣．下同）。這個數據是否合理，當然還要與目前的電價比較一下。

電價加幅不樂觀

據電監會公布的統計資料顯示，2009年，全國主要電網企業的平均銷售電價為千瓦時0.53元。若以每年4%的通脹計算，到2015年，電價需要達到0.67元。規劃中電價的未來加幅，雖然看似能夠追得上通脹，不過能否追得上煤價的上升，則仍是個疑問。尤其對於目前虧損嚴重的煤電企業來說，相信有關的加幅，將難以為公司帶來令人滿意的業績。

對於投資煤電股，里昂周一（11月29日）發表的報告指，對行業前景看淡，但仍表示唯一可「買入」華潤電力（836），只因其具有最低負債比率、最高股本回報及最低市盈率。不過，辛思維卻認為，市場上的股份過千隻，既然看淡煤電股，又何必在一堆爛蘋果中夾硬選一個沒有那麼爛的呢？

要選電力，何不選擇更有前景的水電、風電及核電呢？有核電概念的上海電氣（2727），風電、水電概念的東方電氣（1072），甚至其他新能源設備股，包括金風（2208）、高速傳動（658）等，近期股價已跌了不少，或許是時候給予多一點關注。昨天，內地的水電股份已受到相關消息刺激而大升，且看未來數天，香港的新能源股，會否迎來新一波的升浪。

對沖基金棄星洲 五千億囤港部署

香港和新加坡一向是國際對沖基金落戶亞洲的熱門地點。金融海嘯後，縱然新加坡的監管仍較寬鬆，但不少對沖基金反而更積極在港設立據點或擴張本港的規模，部署投資內地市場。財經事務及庫務局局長陳家強昨天就透露，目前在港運作的對沖基金，主要投資在本港和區內的股票市場，管理資產約5000億元。

對於有報道指出10萬億元對沖基金囤積本港，並準備進入中國市場圖利，陳家強形容，有關說法與事實不符。他指出，全球的對沖基金資產約有16萬億元，在港運作的對沖基金資產只有約5000億元，主要投資在本港及區內的市場。他說，金管局及證監會一直有跟進及留意每日的市場運作，包括熱錢的流入，而內地有相關的監管機制，對沖基金要進入內地市場須通過QFII渠道。

陳家強否認10萬億

過往新加坡利用極寬鬆的監管規則吸引對沖基金，但金融海嘯後新加坡計劃收緊部分要求。「進入新加坡市場已不如昔日般容易，既然如此，當然選擇落戶香港。」一名本港對沖基金負責人說。而天智合規顧問董事鍾婉怡則認為，與新加坡比較，對沖基金在港設立辦公室，與經紀和客戶見面更方便，有利他們投資內地市場。

國際著名對沖基金索羅斯基金管理、Altis Partners及美國Viking Global Investors今年陸續進駐香港。據了解，捲入今年年初高盛證監涉嫌誤導投資者而被控告的Paulson & Co.，也在本港有小規模運作，只有一名全職僱員及租用商務中心為辦公室。由於其沒有證監會的牌照，工作範圍相當有限。

另外，德劭集團（D.E. Shaw）的六人執行委員會當中，其中一人將遷來香港，而Maverick Capital今年8月把駐港的分析師人數增至4名。市場盛傳即將來港的還包括倫敦GLG Partners和Algebris Investments。根據Hedge Fund Research的數據，今年第三季，投資在專注亞洲的對沖基金資本增加40億元（美元．下同），至780億元。

據《華爾街日報》最新報道，一個現象說明對沖基金正急於對中國下注；今年10月，在香港，向對沖基金借出股票沽空所得的收入首次超越日本。日本過去一直是這類交易最多的亞洲市場之一。瑞銀集團亞太地區機構經紀服務主管格雷表示，知道有10多家國際集團正在亞洲「扎根」。

香港創業及私募投資協會（HVCA）主席陳覺忠表示，由於歐盟的《另類投資基金經理法令》，預期未來二至三年將有更多對沖基金來港。證監會曾表示，過去四年本港對沖基金的法團和持牌人數目分別上升60%和50%。

資源概念吃香 洛鉬逢低收集

洛陽鉬業（3993）的非全資附屬公司新疆洛鉬，已協議向河南省地勘局二院收購新疆哈密東戈壁一座鉬礦的採礦權，代價10.36億元（人民幣．下同）。

新疆洛鉬由洛陽鉬業佔70％，鑫源礦業（河南地勘區控制）佔30％，已繳足資本1億元。根據協議，新疆洛鉬的註冊資本將增至14億元，於收購協議簽署後十天內繳足。洛陽鉬業將出資9.1億元，鑫源礦業出資3.9億元，將從收購代價扣除；完成注資後，雙方所持股權維持不變。

於代繳資本後，新疆洛鉬應付收購餘款6.46億元，其中4億元將於新疆洛鉬完成注資及維吾爾國土廳受理採礦權轉讓申請後五日內支付，其餘2.46億元將於2013年6月後或鉬礦投產後支付，以較早者為準。

收購採礦權的鉬礦，採礦面積16.77平方公里，預測資源量為鉬礦3.5億噸，估值報告所列價值10.24億元，與收購代價相近，代價經雙方磋商後釐定。這項收購實際是買方與賣方合作，賣方提供採礦權，買方提供現金14億元而佔新疆洛鉬70％，賣方提供採礦權另收取現金6.16億元，另佔新疆洛鉬30％。

完成收購後，新疆洛鉬仍持有現金3.64億元，相信用於探礦及採礦，協議雖無披露探礦及採礦耗資多少，但協議已規定新疆洛鉬的註冊及繳足資本額，實際已顧及未來資本需求。

或發債改善財務

洛陽鉬業認為，所收購的新疆鉬礦是大型高品位鉬礦床，具有巨大的勘探升值潛力，且適宜露天開採，收購後可增加鉬資源儲量，進一步鞏固作為世界領先鉬生產商的地位。

6月底，洛陽鉬業錄得淨現金7.85億元，另有債務證券投資及金融資產18.3億元，理論上有足夠資金收購，實際也是如此，因淨現金是現金額19.67億元扣除銀行借貸，即使不出售債務證券投資亦可應付。洛陽鉬業已在候機發行債券中，以改善現有財務安排，現借貸主要是流動性，有必要改善。

洛陽鉬業上半年盈利4.18億元，較上年同期增長112％；期內各項產品產量增、售價升、毛利高，都是純利勁升的原因。期內鉬精礦產量17649噸，增長4.1％；白鎢精礦產量4013噸，增加42％；硫酸產量15451噸，黃金359.9千克及白銀10840千克。各項產品售價反覆有升，內地市場銷售額佔總額88.2％，毛利率亦有變動。

股價大升後見回落

中國商務部已於2009年底及2010年7月下達2010年第一批及第二批出口配額，包括鉬初級產品（氧化鉬及鉬鐵）分別為4877噸及3310噸；鉬化石產品46噸及35噸；鉬製品88噸及52噸；鉬鎢材料製品97噸及66噸。另於6月下旬，經國務院批准，於7月15日起，取消鉬製品、鍛軋鉬條、桿、型材及鎢製品的出口退稅。

上半年，出口營業額只佔11.8％，出口產品提供毛利亦佔11.8％，第二批出口配額少於第一批，意味着下半年出口量減少，再有取消出口退稅，同樣對出口不利，只望從價格及內銷彌補。

自釣魚台事件以來，稀土業備受注意，洛陽鉬業被視作稀土類，股價受惠。10月底，國土資源部宣布，把鉬列入保護性開採礦種，所謂保護性是限產及限制出口，受此刺激，股價急升，但鉬價無大變動。

中國的鉬產量只佔全球三分之一，亦早有限制及徵出口稅15％（下半年已取消），其影響力不及稀土，因而股價已作大量回吐，現價已差不多回落至搶升前水平。

鉬是珍貴資源是事實，而價格亦受經濟形勢所影響。2007年是洛陽鉬業的純利高峰，達22.4億元，增長47.8％；2008年跌26.8％，至16.4億元；2009年更挫69.3％，至5.03億元，業績極為波動，今年轉好，是合理預期。

收購消息對股價無刺激，當時走勢正在調整中。該次急升50％後已調整30％，升勢完全消化，此後發展還看有關政策消息而定，更實際的應是業績，因具概念，是可逢低收集的股份。

廣藥搶回王老吉 合法不合情

美國有可口可樂，中國有王老吉，近日就有北京資產評估公司指出，王老吉品牌價值逾千億元。所以持有該品牌48.05%股份的廣州藥業（874），就被指股價受到嚴重低估，刺激該股連日大漲，昨天更升了10.7%。不過正當大家對公司前景充滿期盼之時，王老吉品牌紅綠包裝的擁有權卻出現羅生門。故事說來話長，有關紛爭可能對王老吉在內地的銷情及未來的發展帶來影響，投資者值得了解一下。

廣東因為氣候的關係，部分人經常容易出現熱氣（上火）的情況，所以日常飲涼茶是不少廣東人生活的一部分。作為一個涼茶品牌，據說王老吉已經擁有近二百年的歷史。不過，成功將涼茶由廣東推廣到全國，卻是近幾年的事。

早前，辛思維已同大家提過，王老吉透過中央電視台的廣告宣傳，及積極參與汶川地震、青海玉樹地震的慈善捐款等活動而聲名大噪，銷量大增。

據AC尼爾森的資料顯示，從2002年到2009年，王老吉的平均增長速度高達96%。去年王老吉涼茶在中國的銷售額就達到160億元（人民幣．下同），超越可口可樂的150億元。

涼茶大賣公司未受惠

王老吉大賣，按道理說，擁有該品牌的廣藥理應大賺一筆才對，不過事實並非如此。原來早在1997年，廣藥註冊了王老吉商標後，就認為公司的核心是藥品，所以決定將紅罐王老吉飲品的生產銷售使用權交給香港鴻道集團，合約為期十五年。

所以，過去多年來，鴻道集團旗下的加多寶企業，就一手湊大王老吉，將紅罐王老吉變成家喻戶曉的產品。不過，由於產品已經交由別人手上，所以紅罐王老吉的暢銷，廣藥得益不大。雖然廣藥手上仍持有的綠色包裝王老吉，其銷量亦受到紅罐王老吉的帶動而有所增長，不過始終不及紅罐裝。

近期，紅罐王老吉的使用權即將屆滿，所以市場傳聞廣藥或有幾個打算，包括收回品牌自行經營、提高使用權費用或將使用權交給可口可樂。為了造勢，廣藥早前就特意在人民大會堂開記者會，指王老吉品牌據估價值達到1080.15億元，以廣藥持有的48.05%股份計算，每股攤佔估值為64元，折合約75港元。

若有關的估值屬實，以廣藥昨天收市價11.82港元計算，其價值至少被低估八成半，再加上廣藥其他的製藥業務，其低估的情況更為嚴重。所以，難怪公司股價近日狂飆，只為要追回這段被低估的差價。

生娘不及養娘親

雖然，廣藥收回王老吉品牌，表面上看似乎對公司的盈利有幫助。不過，近日的紛爭已對公司的形象帶來一定的負面影響。內地傳媒就將廣藥形容為王老吉的生母，而加多寶則為養母。當養母嘔心瀝血將孩子培育成人之後，突然殺出一個生母要討回兒子。雖然合法，但絕不合情。所以據內地新浪網所做的一項網上調查發現，超過六成網民表示支持王老吉現有經營者加多寶，只有一成三網民表示支持廣藥。

要知道發展一個品牌，需要一個強大的市場推廣團隊，在銷售渠道、宣傳策略等方面苦下功夫，才有今天的成果。廣藥若沒有如此的推廣能力，貿然收回王老吉，恐怕只會糟蹋了品牌，倒不如繼續留在有能力帶領品牌前進的人手上。至於加多寶方面，若品牌真的被收回，其實也不必過於傷悲。大可以使用同樣手法，製造出另一個王老吉。

說到將品牌交給可口可樂經營方面，辛思維認為其可能性也不大。事關內地官方及民眾對於這些民族品牌特別看重，所以決不會任由其交到外國人的手上經營。尤記得去年，可口可樂收購滙源果汁（1886）的計劃，就被商務部禁止。所以相信廣藥若有相關的計劃，必定遭受多方面反對，難以成事。

要做股民、廣藥、加多寶及消費者多贏的局面，最好的做法還是將品牌使用權繼續留在加多寶手上。不過，當然大大增加使用費就絕對有必要。所以針對王老吉品牌的重估問題，辛思維認為，廣藥目前的股價或許真的被低估，不過，是否能達到75港元，仍令人有所質疑。

對沖基金普及 回報或降

被譽為「歐洲股神」的安東尼．波頓自從上世紀70年代初已投身基金經理的行列，市場生態不斷改變，他對於對沖基金大行其道更有感而發，提醒投資者這種另類投資的回報率，可能因其普及化而下降。

對沖基金被認為擾亂金融市場秩序，或許不少互惠基金經理與波頓一樣，對對沖基金並無惡意，但他眼見對沖基金的客戶群，從昔日僅限於超級富豪和家族資產管理辦公室，近年已擴展至機構投資者，導致大量資金流入對沖基金，新成立的對沖基金如雨後春筍般。

波頓在《逆勢投資 — 一生為人管錢換來的經驗》一書中提出，像大部分投資一樣，當太多資金流向個別資產類別，其回報率自然會下降。因此，他相信，未來幾年對沖基金的平均回報會逐漸減少，部分甚至需要結束，屆時投資者可能失望而回。

面對一眾後輩被對沖基金的高薪厚祿吸引（管理費約為管理資產的2%，以及實際回報的約20%），一向強調投資前要先「做功課」的波頓坦言，個別新成立對沖基金的經理似乎沒有足夠經驗，建議有志者轉投對沖基金前，先看著名對沖基金經理、摩根士丹利前首席策略師畢格斯（Barton Biggs）寫的《Hedgehogging》。

不過，波頓認為，對沖基金也有其優點。他憶述有上市公司的管理層對於對沖基金經理讚不絕口，原因是他們普遍更理解該公司，與管理層見面時能夠提出更精闢的問題。

用戶未Ready 中移4G路難行

最近市場開始討論4G網絡，各電訊商鬥快推出服務，被視為電訊股下一個投資機會。其實，3G網絡已有十年歷史，步向4G是自然不過的事。目前，4G網絡主要有長期演進技術（Long Term Evolution，LTE）和TD-LTE兩種制式，而後者是中國主導的技術。這是中國電訊業走向國際的機會，確是有利設備製造商和手機商。不過，中國的3G網絡上馬不足兩年，就要再向前走。中國準備好嗎？
電訊商和網絡設備商的4G網絡如箭在弦，爭先獲得「全球首個甚麼甚麼」的認威名銜。例如：中移動（941）在世博示範全球首個TD-LTE流動方案、挪威奧斯陸推出全球首個商用4G網絡，甚至，上星期中興（763）在香港電訊商CSL的LTE網絡上，實現首個4G網絡與2G／3G網絡的通話（4G和現有網絡技術不同，此前不能互通電話）。
事實上，曾有不同流動寬頻的技術問鼎4G標準，如國際電機電子工程師學會（IEEE）主推的WiMAX、3GPP的LTE和國產的TD-LTE。不過，WiMAX因成本昂貴而被Out出局，只有台灣的營運商採用。而去年香港電訊管理局發出流動寬頻牌照時，競投的營運商包括電訊盈科（008）與和電香港（215）合組的公司、中移動香港及CSL，都傾向採用LTE技術。至於TD-LTE，則有多個外國營運商將會採用。

銜接情況令人擔心
內地三家電訊營運商之中，以中移動最積極，甚至有明確時間表發展4G網絡，是最積極的一家。中移動計劃以北京、上海、廣州、深圳、南京和廈門作試點城市，共建3600個基站，較3G時的試用點多1倍。另外兩家較小的營運商中聯通（762）和中電訊（728）雖然一直未提及4G策略，但相信兩者低調布局，不久將會有所行動。
其實，中國電訊業的3G時代曾一度與全球營運商脫軌，遲遲未推出服務。如今主導的TD-LTE將會走向國際，難免對此技術寄予厚望。然而，中國的3G和4G銜接情況確是令人擔心。
擔心的不是技術未能做好，而是用戶的需求還未到。工訊部於2009年初發出3G牌照時，要求三家營運商在2011年底有1.5億用戶。可是，截至今年9月底，中國的3G用戶有3499萬，即只完成目標的兩成三。如今還有一年多的時間，電訊商能否成功「跑數」倒是疑問。
加上，中移動CEO李躍早前的「洩氣言論」，更令辛思維不敢有期望。
數據難賺錢CEO洩氣
李躍表示，公司過去靠話音和短訊業務令營業額迅速增長，2009年之前每年有雙位數字增幅，但今年的增長只是個位數。
他又指出，雖然數據用量每年倍增，但並未帶來可觀收入，甚至認為前景不樂觀。
要知道，3G網絡的重點是流動數據，加上智能手機的興起，更促進用戶多用流動數據服務，成為營運商業務增長的亮點。數碼通（315）今年上半年就是靠iPhone帶動數據收入，令純利大增6倍。即使是外國的AT&T和Verizon，也憑數據業務刺激收入大幅增長。
設備商平價攻海外
4G網絡更是流動寬頻技術，初期的數據速度達100Mbps，較3G網絡快10倍，接近目前家居寬頻的速度。就連現在常用的話音通話，都是利用VoLTE（Voice over LTE）技術在數據網絡進行。
如果中移動未能在3G用戶身上賺取數據收入，更惶論4G時代。從用戶數目上看，2G用戶還未積極投入3G，哪有準備進入4G呢？
雖然中移動用戶未準備「演進」到4G時代，但設備商早已作好準備。中興和華為預計明年的LTE商用訂單增長1倍，分別達14個和36個營運商，同時也分別為全球40個和70個營運商進行4G網絡測試。
摩根士丹利則看好中興的前景，指TD-LTE將在明年初展出，加上來自印度、中東和歐洲的訂單，將會刺激業績增長。
事實上，中國的電訊設備商近年加強研發實力，以及走低價策略，成功吸納外國市場。思科（Cisco）首席執行長錢伯斯（John Chambers）上周在股東大會上，因業績大幅下跌而道歉，並指出中國的電訊設備商是最大的競爭對手，可見，兩家電訊設備商比營運商的4G策略更為成功。

產能易擴 銷量難增

近期，不少食品股都面對毛利率下降的問題，令企業不得不想盡方法開源節流。當然，最好的方法，絕對是增加銷量，抵消毛利率下降損失。果汁股滙源（1886）最近就密密行動，加建生產基地，似乎有意透過提高產能，增加銷量。不過，市場上對於滙源的計劃似乎不太看好，再加上早前交出的上半年業績見紅，令人質疑公司市場策略失當，提高產能也未來能提高銷量。

早前借落周身債幾乎出事的滙源，近期頻頻建生產基地。位於江蘇宿遷的工廠今月初投產，投資了6億元（人民幣．下同），安裝三條生產線。而最新落成的魯中工業園，僅用八個月時間興建，佔地一千三百多畝，擁有十五條生產線，預計每年收入達30億元。另外，福建永春、陜西楊凌、山西萬榮等生產基地年內亦即將投產。

雖然滙源密密布局上游生產線，但市場質疑下游銷售能否消化不斷擴張的產能。有分析就批評，滙源的銷售渠道不穩定，即使經過重整事業部門、專賣店體系、項目部制到承包制等多次變革，但一直未能建立成熟穩固的渠道。

事實上，滙源今年加大廣告和營銷的開支，試圖擴大銷售，但卻令上半年錄得7224萬元的虧損，是該公司上市以來的首份虧損財報。滙源今年上半年的廣告及其他營銷開支達3.67億元，不僅較去年同期上升68.4%，更佔營業額24.8%。有關開支在2006年僅是2.61億元，佔該年營業額12.6%。

滙源要花費大金錢做市場營銷的其中一個原因，是一直努力做產品推銷，而非品牌推廣。每當有新產品推出時，都要從零做起，如產品包裝、建立形象、廣告等，成本不菲。加上近年滙源不停推出新飲品，而且每種飲品都希望成為「百分百果汁」以後的接力主打，更要加大力度宣傳，因此令這方面的開支大增。可是，檸檬me、果汁果樂等新產品，都未能暢銷而要退出市場。宣傳成效和回報近乎零。

不過，若做品牌推廣的話，花錢建立了一定的品牌形象，推出新產品只需要適度推廣即可。雖然初期的推廣和建立品牌形象的開支未必能減省，但長期而言還是有著數。事實上，滙源走多產品路線，更需要在消費者中建立形象。

根據尼爾森的統計，滙源是內地的果汁市場的龍頭，但汽水市場逐年萎縮，可口可樂、百事可樂會加大非碳酸飲品的投資，滙源將會首當其衝。

和黃傳分拆 港股離頂不遠？

和黃（013）一直被股民譏諷為「藍燈籠」，以比喻其作為跌市明燈的神奇功能，惟該股今年跑贏恒生指數幾條街，一洗「藍燈籠」的污名。被纏繞多年的「包袱」─3G業務，今年很可能會成功止血，並且錄得經營溢利（EBIT），加上市傳和黃擬將地產業務，注入旗下和記港陸（715）變相借殼上市，也是刺激系內股份急升的原因。除了釋放業務價值之外，集團趕在估值高企之際分拆，是否意味大市可能見頂呢？

「藍燈籠」為香港股市的流行諺語之一，原意指古時當家中有人過世，家人便在門外掛上藍色的燈籠，表示家中有人已過身。具有豐富想像力的香港投資者，藉着「藍燈籠」用作比喻跌市（死亡）明燈。當股價一直落後或者甚少炒作的藍籌股，在大升市突然發力上揚，可能是大戶在「炒無可炒」的情況下，最後炒高此類落後股份，暗示大升市已結束，未來將展開大跌浪。

在港股之中，被喻為「藍燈籠」的股份，包括有中電（002）、港燈（006）、滙控（005）、電盈（008）、和黃、太古A（019）、港鐵（066）、長建（1038）、中行（3988）等。不過，今年和黃卻一洗頹風，迄今其累積升幅高達57.5%，較恒指的11.1%升幅，跑贏幾條街，一洗「藍燈籠」的污名。

和黃股價之所以能夠成功翻身，重點是3G業務的「包袱」重擔，今年內很有機會鬆綁。根據集團2010年中期業績，旗下3集團的息稅前虧損（LBIT）大幅收窄，從2009年同期虧損54.51億元，減少至9.98億元。集團主席李嘉誠更預期，倘若無其他重大之不利市場變化或規管條例發展，3集團全年業績將成功止血，對集團全年EBIT業績提供正面貢獻。

另一方面，和黃的潛在企業價值，很可能獲得重估的機會。大行瑞信近日就發表研究報告指出，集團擁有71.5%的和記港陸，繼早前的資產重組行動後，上月底管理層也出現變動，估計和黃有可能分拆地產業務，並注入和記港陸的殼身內，變相借殼上市。

傳地產業務借殼上市

何解和記港陸是「殼股」？原先集團主要業務為從事物業投資、消費產品之特許經營及採購業務。然而，近年集團積極進行「瘦身」，2008年先後出售了位於上海長樂路的「世紀商貿廣場」，以及從事玩具製造業務的港陸冠越，到今年又出售從事買賣及製造流動電話配件及其他電子產品業務的i.Tech，以及從事消費品特許經營的PMW Holdings，目前集團只剩下上海兩幢商廈的資產。上月底，和記港陸委任和黃地產副董事總經理徐建東為董事總經理，舉動惹人暇想，相信是為注入和黃的地產業務鋪路。

和黃作為長和系的旗鑑公司，業務可謂「百足咁多爪」，由貨櫃碼頭與航運有關之服務、電訊、傳媒、能源、零售、製造、酒店投資、地產發展與投資等，而地產業務是常被市場所忽略的一瓣。

瑞信指出，和黃在本港擁有300萬方呎中環甲級寫字樓、700萬方呎商場及700萬方呎工廈及貨倉。和黃與母公司長實（001）在內地則拍住上，合共持有2200萬方米的土地儲備。因此，地產業務佔和黃總資產淨值達到21%，其規模相當於和黃持有赫斯基能源（Husky Energy）及長建股權的市值總和。

長久以來，股票投資者一直會低估綜合企業的價值，即綜合企業的市值會低於旗下附屬企業的估計內在價值，形成所謂的「綜合企業折讓」（Conglomerate Discount）。為了解決股價偏離合理價值的情況，不少綜合企業會透過分拆旗下附屬公司，以釋放業務的真正價值。

釋放價值vs曲線抽水

李嘉誠投資眼光準繩，往往能夠把握市場低位作投資，趁高位沽貨套現，相信毋須辛思維多作解釋。近期，港股屢創高峰，地產股蠢蠢欲動，恒隆地產（101）及信和置業（083）身先士卒，落實批股「抽水」。

根據過去的紀錄，長和系鮮有批股集資，只有李超人密密增持。是次傳出和黃擬分拆業務借殼上市，不失為「曲線抽水」方式，為地產業務鎖定高昂的市場估值，但又是否意味大市可能離頂不遠呢？

內地原油採收僅20% 七成仍深埋地底 火驅採油術料提高開採效能

各國政府對能源的重視與日俱增；中國在十二五規劃中也希望提高開採原油技術，冀物盡其用。目前由於技術限制，內地油田採收率約20%，約20億噸稠油和逾四十億噸低滲透稀油深埋地底。

聯合石油（467）主席兼執行董事張宏偉表示，該公司的火驅採油技術可大大提高油田採收率，並獲得國家發改委的肯定，未來五年料成為最大的民營石油企業。

首家油田開採權民企

聯合能源是最早一批在香港上市的內地民企，惟過去十年默默無聞；公司主席張宏偉身兼數職，包括內地上市的東方集團董事長、錦州港董事長及滬港上市的民生銀行（1988）副董事長。不過他行事低調，甚少接受訪問。

張宏偉上周五在北京接受訪問時表示，該公司憑借火驅採油技術，成為內地第一家擁有油田開採權的民企。他表示，正在開採的高升油田，該公司與中石油（857）分別承擔70%和30%的營運費用，利潤將六四分賬，聯合石油佔六成。

張宏偉介紹，中石油在內地油田的採收率約20%，由於技術和成本限制，近七成原油仍深埋地下。火驅採油是將空氣注入井下，高溫燃燒部分地下原油，可將採收率提升至40%至70%。目前這項技術在國外日益興起，但在國內並無應用。

高升油田日產量大增

張宏偉表示，聯合能源引進國外技術，過去五年一直在中石油遼河高升油田，進行火驅採油的先導性實驗，今年七月通過發改委審批通過，成為首個火驅採油項目，且公司擁有九項專利。上述實驗將高升油田的單井日產量由0.14噸提高至2.8噸。聯合能源現擁有高升油田的獨自開採權，該油田儲量約8000萬噸。

聯合能源常務副總裁林寧補充，公司還與中石油簽訂了稀油的火驅開採合同，這樣可在稀油和重油行業均分得一杯羹。

張宏偉說，未來公司會積極尋覓海外優質油氣田的收購機會，打造成為能源旗艦。至於收購資金來源，他表示可通過在資本市場融資，及大股東（他本人）注資這兩種方式。

船市复苏依然脆弱 国际造船业酝酿“绿色革命”

　　“2010年前三季度，实际拆除的散货船、油船和集装箱船数量都比预计的少，这也是全球造船业复苏好于预期的一个信号。”中国船舶工业行业协会秘书长王锦连说。

　　国际金融危机后，造船业复苏与否和后市如何是业内人士最关注的话题之一，不过对于后市的发展，很多研究人员认为，“复苏之路依然漫长”。

　　2010年以来，全球新船订单量较前两年的确有了很大提升。根据中国船舶工业协会的数据，2010年前三季度中国新承接船舶订单量5071万载重吨，是去年同期新接订单量的3倍。

　　不过在王锦连看来，能源船东的异军突起是订单量“添色”的主要原因之一。

　　金融危机后淡水河谷、力拓、宝钢、中石油、大唐电力等都投了新船订单，总计有2000多万吨，2009年订单规模相当于全年订单总量的1／3。能源巨头消化过多运力，无疑是对低迷的造船市场一个提振。

　　此外，中国民生银行、中国工商银行、首尔航运基金等金融资本进入造船和租赁市场，也一定程度上缓解了船舶融资的困难。

　　而在金融危机期间，各国政府均采取了强有力的支持政策，市场较快复苏提振了船厂信心，王锦连认为，期间中日韩三国大型船企未出现大规模重组，使得造船产能过剩问题没能得以解决，产业整合力度低于预期。

　　“我们对国际船市后市走势持谨慎态度”，中国船舶工业经济研究中心首席研究员包张静说。他认为，在新接订单中，真正源自市场自身的需求并不多，船舶融资也没能有效改善，市场依旧很脆弱，真正企稳仍需时间。

　　据权威咨询机构克拉克松的预计，到2011年世界造船能力将达到2亿吨左右，而未来5－10年年均船舶需求大概只有8000万吨到1亿吨之间，也就是说，未来全球船舶市场供大于求的矛盾仍然突出。

　　2010年，中国手持订单量、新船完工量和造船完工量均超过韩国，首次成为世界造船第一大国。为了抢占不多的造船市场，造船业大国日本和韩国发挥技术优势和对外扩张策略，与中国争夺市场，尤其是在绿色船舶技术方面加大研发力度。

　　江南造船厂总工程师胡可一介绍，日本主要船企在绿色动力技术、绿色材料研发、绿色标准推进方面都有所动作，“绿色造船已经被日本和韩国纳入了产业发展战略，新的绿色规则和公约也在酝酿中，国际船舶业将在全球范围内发起一场新的"绿色革命"。”胡可一说。

　　环境压力的增大，围绕绿色造船，国际海事组织在不断推出新的标准，例如涂层新标准、新船能效设计指数都为造船业提出更多绿色标准。船舶新能源或混合能源的使用、以及各种节能技术，将是未来国际造船业的必争之地。

　　韩国造船巨头ＳＴＸ集团已组建专门机构推进名为“绿色之梦”的研发项目，希望通过建造生态船舶改写行业格局；日本更是打算做绿色造船的领导者，其国内的高等院校、行业协会、航运企业和船厂已组建联合研究小组，在船舶动力技术、减阻技术和复合环保技术等领域进行全面攻关。

　　对于中国船企而言，可谓内忧外患。除了产能过剩、绿色技术相对落后，钢材等原材料价格的波动、劳动力成本的增长和人民币汇率增值等因素，使得中国造船业成本优势也慢慢丧失。

　　胡可一表示，“十二五”期间，可能出现低价接单、打绿色牌等竞争手段，造船企业将面临更加激烈的竞争环境。中国船企也将全方位营造绿色造船企业，采用绿色设计和标准，提供船舶全生命周期的绿色服务。

新浪＋MSN 騰訊怕未？

騰訊（700）與360的「二選一衡突」還未了結，對手已經群起搶市場。繼日前金山軟件（3888）與可牛合組防毒軟件公司金山網絡後，新浪與微軟MSN中國昨日宣布「聯婚」，進行深度合作，以一招「合縱連橫」，期望搶去QQ的即時通訊市場。雖然，騰訊的市場被喻為牢不可破，但面對新浪和MSN的合作，將會有一定衝擊。

據了解，新浪與MSN的合作，包括整合新浪的微博、博客和MSN的即時通訊軟件。將微博和博客的更新同步顯示在MSN上，而MSN的閒忙狀態能直接與微博連結，同時用戶可利用MSN ID登入微博，並與在線的微博或MSN用戶聊天。

雖然MSN在內地並未普及，但新浪微博近來火速冒起，成立僅一年多，預計年底用戶將達六千五百萬，而且六成用戶以手機登入，正好捕捉流動互聯網的浪潮。事實上，微博與MSN互聯，前者利用IM加強用戶之間的聯系留住用戶，而後者則可吸納用戶「轉會」，可謂互補效應。

不過，這次合作對騰訊QQ的影響，要視乎MSN中國的前景。其實，MSN中國是上海聯和投資和微軟合資的公司，在2005年正式登陸中國，其後以外判方式與多家垂直網站合作，推出MSN中文網站。可是，MSN業務一直不及騰訊、新浪、搜狐等，而經常更換高層，甚至多次傳出賣盤的消息。今年8月市場曾傳出文化中國（1060）洽談以1億美元接手，但不了了之。

然而，撇除MSN中國的問題，今次MSN與新浪的合作，是以IM打通新浪各項服務，建立起資訊平台。其實，騰訊也是利用同類手法雄霸內地的互聯網市場。不過，MSN和新浪Crossover了微博、博客、IM和入門網站，形成新的通訊平台3.0，對QQ有一定威脅。

雖然，QQ陪著用戶成長，多年來累積了不少同學、親友的聯絡，不過「二選一事件」後，令MSN注冊用戶數量由以前每日數萬人，激增至百萬，出現小型「轉會潮」。還記得數年前，香港也出現過ICQ大遷移，辛思維也跟著朋友一起轉用MSN。加上現在有社交網站的輔助，QQ用戶要在MSN重新找舊朋友不難。

360指馬化騰「講大話」360指馬化騰「講大話」

在中央政府施壓下，騰訊（700）和奇虎360的網絡戰爭暫時受控，但雙方罵戰卻愈演愈烈，奇虎董事長周鴻禕接受本報電話專訪時直指，騰訊主席馬化騰「講大話」，強調從未有向馬要求注資，又表示一定會向騰訊提出反控告，一切交給法律解決。

馬化騰本周三在港露面交代今次衝突的來龍去脈，指周鴻禕曾在「進攻」之前一個月，向他要求注資奇虎及合作打擊百度，遭拒絕後就發動「一連串陰謀」。周鴻禕對此表示，他本人及奇虎從來沒有向馬化騰或騰訊要求注資，更談不上「要錢不遂而報復」。

周斥馬斷章取義

他解釋，奇虎2005年成立以來進行了三輪融資，合共集資約1億美元，投資者包括Sequoia和Highland Capital等國際私募基金，現時並不缺錢，毋須向馬化騰伸手。對於馬化騰的說法，他認為是「斷章取義的假話」，因為他曾勸告馬做事不要太強勢，不應扼殺有勢頭的創業公司，反而應向它們注資，「你成為它們的股東，它們自然不會反你」。他說，沒想到馬把這番話引伸為奇虎向騰訊要求注資。

四十歲的周鴻禕是中國資訊科技界傳奇人物，於2000年開發3721上網助手軟件，程式中暗藏綑綁安裝和強制廣告，令他被稱為「中國流氓軟件之父」。他後來把3721賣給雅虎，並改名「雅虎助手」，他也加入雅虎任中國區總裁，然後於2005年離職，創立奇虎。

周鴻禕與馬化騰相識多年，但近年交惡，他形容馬為人「缺乏安全感」，看到每一個領域有新冒起的公司，要不就出手扼殺，要不就進行抄襲。他說，奇虎專心做安全軟件，與百度並無衝突；相反，馬化騰銳意進軍搜尋器，視百度為大敵，當日是馬主動向他請教「如何打擊百度」，而非他向馬提出「聯手打百度」。

大行維持騰訊目標價

周鴻禕表示，360和QQ是全無矛盾的兩種類型軟件，現時事件漸平息，雙方恢復互相兼容，是最好的事。對於騰訊要告他，他說對方毫無根據，因此不擔心；同時，他也一定會反控告騰訊，用法律尋求公道。針對周鴻禕的反駁，騰訊發言人昨晚截稿前回覆本報表示，馬化騰周三所講全部是事實，相信「公道自在人心」，目前無新的補充。

馬周爭拗不息，外敵已虎視眈眈。新浪網和微軟MSN昨天宣布，在內地結成戰略合作夥伴，把新浪的微博和搜索等功能整合到MSN，微博和MSN用戶也可以直接聊天。與此同時，金山軟件（3888）宣布，旗下金山安全與另一防毒軟件商、周鴻禕前部下傅盛創立的可牛網絡達成合併，合組新公司金山網絡，並宣布金山毒霸即日起永久免費。

多家大行昨天發表報告，普遍認為360事件對騰訊業績影響有限，摩根大通、瑞信和瑞銀分別維持目標價為205元、203元和230元。騰訊股價微跌0.5%，收報177.1元。

對沖基金相繼來港「搵食」港府吸引國際金融機構落戶宜謹慎

熱錢湧港，國際金融大鱷前仆後繼來港「搵食」，國際對沖基金索羅斯基金管理昨天在港正式開張，過往9個月，本港證監會接到對沖基金相關的法團牌照申請數目，已相等於去年全年的總數。稍後港府將到倫敦和紐約吸引更多資產管理公司落戶香港，並且形容目前是推廣香港作為國家全球金融中心的理想時機。不過，有市場人士指出，聯繫滙率廢存問題引起討論，對沖基金可能會藉此興風作浪，從中圖利，港府要謹慎行事。

1998年亞洲金融風暴期間，量子基金創辦人索羅斯大手沽空港元，企圖投機聯滙脫鈎，結果在金管局「千億入市」一役中慘敗。最近美國第二輪量化寬鬆貨幣政策（QE2）公布後，亞洲多國相繼採取預防熱錢的措施，但香港卻無法通過貨幣政策作出應對，德意志銀行上周已建議港元與美元脫鈎，東方滙理預期可能觸發投機者賭聯滙脫鈎。

索羅斯基金正式駐港

有市場人士指出，由於港府積極邀請大型基金公司來港，不排除對沖基金也是瞄準這個機會炒作圖利；當然，靠近內地客戶、投資者，以及稅務開支，也是考慮的因素。

財經事務及庫務局局長陳家強昨天表示，全球資金的流向，與其在哪裏建立據點沒有直接關係，強調政府這次推廣的目的是吸引更多金融機構落戶香港，是一項長遠策略。他指出，香港擁有內地和國際的優勢，目前有能力捕捉前所未有的機會，故現在推廣香港作為國家全球金融中心正合時機。

作風低調的索羅斯基金管理，其香港分公司SFM HK昨天在國金二期的辦公室舉行了開業儀式。據了解，酒會以私人形式進行，邀請的嘉賓並不多。

然而，市場最關注索羅斯基金如何通過香港分公司大展拳腳。有業內人士指出，索羅斯基金還未落實設立新的中國基金，由香港分公司主理，還是利用其全球基金傘子下的亞洲基金，作為投資渠道。上周三，首家來自澤西島的對沖基金Altis Partners，正式成立本港分公司Altis Partners （Asia） Ltd（AP（A） L）。

來自倫敦的對沖基金GLG Partners和Algebris Investments於今年初已傳出計劃在港設分公司，惟兩者至今還未取得證監會的相關牌照。與索羅斯基金相比，上述兩者的歷史較短，但後盾強大：GLG Partners剛被全球最大對沖基金之一的Man Investments收購，成為後者全資附屬公司，而Algebris Investments則是曾在港股市場興風作浪的「壞孩子基金」（Children's Investment Fund Management）的子公司。

對沖基金四年增六成

證監會行政總裁韋奕禮表示，基金經理申領個人牌照的數字創歷史新高，相信不少投資者是覬覦內地高增長的概念而東來。參考證監會的資料，過去4年對沖基金公司和持牌人分別增加60%和50%，過去9個月，證監會接到對沖基金相關的法團牌照申請數目，已相等於去年全年的總數。

這次推廣活動由財經事務及庫務局牽頭，金管局、證監會及投資推廣署參與，將於本月16日在倫敦展開三天的路演（包括研討會、與當地金融機構高管見面等），明年3月將到紐約，估計首階段開支為300萬元。

攜號轉台 中移動得益

記 得兩年前iPhone在香港開賣，曾引發一輪攜帶號碼轉台潮，而今年7月底的iPhone 4也有「歷史重演」。大家看似必然的「攜帶號碼轉台」服務，在內地一直都只聞樓梯響。工信部日前發出的《通知》，天津和海南兩個試點城市本月22日實行攜 號轉台服務。一般情況，攜號轉台服務實施後，可為電訊營運商引入競爭，可是今次的並非真正號碼「自由行」，政策對中移動（941）、中聯通（762）有 利。

據了解，兩個試點城市的攜號轉台服務，2G和3G網絡處理方法略有不同。天津的是雙向攜號轉台，即三個營運商的2G用戶可以互相轉台， 而中電信（728）、中聯通的3G用戶也可以互相轉台，而海南則是單向轉台，中移動的2G用戶可轉到其他兩間，但中電信和中聯通不可轉到中移動的2G網 絡。不過，兩個城市的中移動3G用戶只可以轉入，不可以轉出。

其實，這政策是繼三年前電訊業重組後，另一傾斜政策，調整市場失衡格局。截至今年9月底，中移動、中電信和中聯通的用戶數量，分別有5.69億、8298萬和1.62億。中移動佔近七成的市場，重組後的市場格局未有改變。

參考外國的例子，實施攜號轉台會加劇電訊商的競爭，令市場龍頭的市佔率下降。以韓國為，實施單向轉台半年後，營運商SKT的市佔率由54%下跌至51.6%。

不過，中國的市場情況與外國大有不同，基本上是寡頭壟斷的格局，爆發減價戰的機會不大，反而手機和其他增值服務將會是吸引用戶轉台的關鍵。內地三個3G網絡格式各有不同，用戶要轉台，先要另購手機，成本昂貴，相信用戶不會貿然轉台，除非別的電訊商有吸引的手機或服務。

中聯通旗下有iPhone 4、聯想（992）的樂Phone和一系列Android手機，較中電訊的手機吸引得多。而內地網上調查指，已經有部分天津的中電訊用戶蠢蠢欲動。

至於中移動，TD網絡受到政策保護用戶「有入無出」，數量只會有增無減。中移動董事長王建宙則認為減價戰已不能吸引用戶，反而做到數據服務，推出更多新服務，更能維持用戶的數據用量。看來，中移動毋須政策的保護，找對了方法留住客戶。

五大網商撐騰訊封殺奇虎

內地科網股巨頭騰訊（700）與內地網絡安全軟件開放商奇虎之間的爭鬥擴散至同業，昨天上午，內地五大互聯網公司聯合表示，其客戶端軟件將不再兼容奇虎旗下的360系列軟件。騰訊股價昨天小幅上升0.827%，收報182.8元。分析認為，雖糾紛仍在繼續，但市場已消化事件影響。

內地媒體報道，騰訊與奇虎之爭，影響內地數億網民上網行為，由於騰訊強制用戶移除360防毒軟件，才能繼續使用其通訊軟件QQ服務，有網友聚集在騰訊公司北京總部樓下抗議。

昨天上午，百度、搜狐旗下搜索引擎搜狗、防毒軟件商金山、瀏覽器開發商遨遊、安全軟件開發商可牛五大內地用戶端軟件商聯合抵制360軟件，表示五家廠商的用戶端軟體將不相容360系列軟體，目前不相容的方式尚未確定。麥格理發布報告指出，360防毒軟件於內地用戶逾3億，並與軟件QQ服務共同使用，有關行動對騰訊前景有負面影響，並影響其聲譽，財務影響則未明。該行維持騰訊「跑輸大市」評級。

發展臨瓶頸 霸道擴充惹反撲 騰訊一哥地位受挑戰

憑QQ軟件雄霸市場的中國科網「一哥」騰訊（700），今年業績強勁，上半年賺37億元人民幣，同比大增66％，帶動股價屢創新高；不過，QQ用戶已達內地網民總人數近九成，發展面臨瓶頸，騰訊為維持增長，強勢「踩過界」進軍瀏覽器、防毒軟件等領域，觸發今次QQ和360的「長平之戰」。

業內人士認為，360事件只是科網商向騰訊反撲的一個開端，反映騰訊正面臨主業增長到頂，向外擴張又寸步難行的進退維谷，面對新浪、奇虎等競爭對手，一哥地位正備受挑戰。騰訊主席馬化騰直言：「形勢危急，（若不採取對策）再過三天，QQ可能全軍覆沒！」

QQ用戶達內地網民九成

截至本年中，中國網民達4.04億人，互聯網普及率28.9％，超越世界平均水平；專家認為，中國網民的高增長期已結束，未來只會隨人口自然增長。QQ截至6月底的註冊賬戶達6.12億個，其中活躍用戶約3.5億人，已佔總網民人數近九成。

騰訊被譽為科網一哥，市值逾3300億元，但一直因業務模式高度倚賴QQ而受關注。根據中期業績，騰訊上半年78.3％收入來自圍繞QQ的互聯網增值服務，如QQ遊戲和Qzone，佔比較去年同期提升2.8個百分點。相反，公司近年為「多元化」而積極發展的手機業務和網絡廣告業務，佔比卻下跌2.4和0.4個百分點。

金利豐證券研究部董事黃德几指出，騰訊現正面臨發展飽和的瓶頸，但不甘於放棄高增長光環及高市盈率，因此急於向即時通訊和網遊之外的領域擴張，尋求持續增長空間。但他認為，騰訊在主業的QQ和網遊無疑是一哥，但其他領域如瀏覽器、保安軟件和辦公室軟件的競爭也非常激烈，騰訊強勢插一腳，勢必引起相關領域的「一哥」反撲。

事實上，今次騰訊與奇虎衝突的導火線，正是騰訊推出QQ醫生和QQ電腦管家，踩進一直由奇虎網的360軟件稱王的市場，引起後者高度不滿。據艾瑞研究（iResearch）統計，360目前約有3億用戶，是最多人使用的保安軟件。奇虎董事長周鴻禕質疑QQ電腦管家抄襲360，無論圖形介面或文字都高度相似，而且連同QQ強行安裝，無異對360「趕盡殺絕」。

事件引發網民不滿浮現

QQ和360各擁3.5億和3億用戶，分佔內地最多網民安裝軟件的冠亞軍，現時雙方互相封殺，在同一部電腦中「兩個只能活一個」，引起內地4億網民的困擾。有網民形容兩強相爭為戰國時代的「長平之戰」，無論最後哪方勝出，都會有數以億計用戶遭「坑殺」（犧牲）。

截至目前，騰訊在輿論上處於劣勢，新浪網的投票中，有五成八人選擇放棄QQ，僅兩成三人卸載360。麥格理發表報告表示，事件引爆了內地網民對騰訊長期以來的不滿，為公司帶來顯著危機，預料近來在內地市佔率趨升的微軟MSN會進一步搶走更多QQ用戶。

馬化騰接受內地媒體訪問時更揚言，360對QQ的封殺非常快速，若不及時採取對策，3.5億QQ用戶可能「再過三天後就全軍覆沒」。

前景惹遐想 車聯網成新炒作概念

物聯網概念再次成為炒作對象。海爾電器（1169）上周五宣布成功研製物聯網冷氣機，是繼冰箱之後，又一電器加入物聯網陣容。雖然產品未推出，但已吸引資金炒作。電器之後，物聯網下一步將會擴展至汽車。上月底舉行的中國國際物聯網大會上，突然拋出汽車物聯網（又稱車聯網）概念，而該項目將被列為內地重大項目。據消息指出，相關內容已上報國務院，首期撥款有望達百億元。車聯網概念近日成為內地的炒作主題，但香港相關股份卻未有異動。

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車聯網概念橫空出世。有分析認為，物聯網將是第三次科技革命，而車聯網更會顛覆汽車業。剛過去的上海世博會上，辛思維就見過上汽的通用汽車館內展示的車聯網前景：路上沒有交通燈，沒有塞車，沒有交通意外，只有高速行駛的汽車。

其實，車聯網並非新事物，只是智能交通的進化版，運作原理就是通過裝在車上的電子標簽與道路兩旁的無線射頻識別（RFID）讀取器互相交換訊息，當中包括傳感器技術、通訊技術、數據處理技術、網絡技術、訊息發布技術等。透過這些技術建立一個實時、高效能的交通運輸綜合系統。

外國先行中國後追

根據內地傳媒引述瑞銀分析員劉東升的介紹，車聯網是物聯網分支領域的一項重要應用，目前在外國受到關注，被認為是射頻物聯網技術的一項重大應用。情況就像互聯網將各自獨立的電腦連接，而車聯網則是將汽車互相串連，實現智能交通網。

美國和日本的車聯網技術較中國先行，美國IBM提倡的智慧地球（Smart Planet）已經發展成2000億美元的市場，而汽車佔了當中重要一環。美國互聯網搜尋器Google早前公開正在研發的無人駕駛汽車項目，利用人工智能技術加上全方位環境感應器，讓汽車自動行駛，目的是優化道路的使用，也是車聯網的技術之一。另外，日本的VICS系統已經形成廣告、增值等商業模式。

處處皆是投資機會

反觀，中國的車聯網還在紙上談兵階段，各項環節也未成形。不過，有個別公司與外國企業合作，如中國電信（728）夥拍通用汽車，透過3G網絡為用戶提供車載訊息服務，是車聯網發展的第一步。

其實，物聯網是「十二五」規劃重點扶持產業，而車聯網是三大重點項目之一，產業鏈的投資機會將會隨之而來。政府將通過政策引導、財政補貼、初始投資的方式發展車聯網，前期投資近百億元。根據外國經驗，車聯網將分為汽車導航、物聯網設備、汽車電子、交通資訊化、車聯網應用等類別的子板塊。

其實，物聯網概念自去年提出以來，市場經過多番炒作。不過，內地今次的車聯網炒作，是首次針對個別行業的物聯網炒作。由於車聯網涉及的技術和應用範圍廣闊，處處都是投資機會。但是，內地的車聯網相關產業只是剛剛起步階段，甚至連行業標準也未有，因此雖然行業規模大，前景美好，但還未看見行業模式和盈利方法。不過，既然有政策支持，自然能夠吸引投資者。

相對內地的市場，香港能投資的相關股份選擇有限。與車聯網有關的公司，首選當時是汽車股，尤其具國企背景的汽車股，如東風（489）、華晨（1114）、長城汽車（2333）等。

除此以外，收費公路股份，如江蘇寧滬高速公路（177）、四川成渝高速公路（107）、深圳高速公路股份（548）、越秀交通（1052）等，畢竟這些股份將受惠車聯網的效益。至於其他地理資訊（GIS）方案、物聯網設備等板塊，還有待發掘

騰訊360之爭 金山漁人得利

紛擾多時的騰訊（700）與奇虎360的衝突持續升級，騰訊日前向用戶發出信件，指裝有防毒軟件360的電腦不能執行即時通訊軟件QQ。兩個軟件都是內地電腦市場佔有重要地位，騰訊此舉，無疑是把公司六億用戶押上作賭注，迫他們二選一。騰訊股價昨日應聲下跌3.1%。不過，鷸蚌相爭漁人得利，擁有防毒軟件業務的金山軟件（3888），昨日飆升17.85%。

騰訊與奇虎360的衝突源自今年9月底，雙方以用戶私穩為由發起罵戰，其間更呼籲用戶停用對手的軟件。直至上周五，360推出扣扣保鏢軟件，聲稱能保護用戶免被QQ非法查看私隱文件。此舉觸動了騰訊的神經，指360防毒軟件不兼容QQ，影響正常運作，要用戶刪除前者方可繼續安全登入QQ。

事實上，騰訊的做法是「創全球先河」，英國《金融時報》形容：一個軟件生產商肆意決定自己軟件的兼容環境，人為排斥其他的軟件，是業界前所未有，即使蘋果、微軟、雅虎也不敢。微軟在視窗系統綑綁式加載IE、Windows Media Player等軟件，結果在歐盟國家吃下不少官司。內地雖然有反壟斷法，不過騰訊似乎並未因此吃上官非。

其實，騰訊之所以敢「領先」業界，無非是恃着六億用戶不會離棄QQ。騰訊的核心資產不是QQ軟件，而是QQ的六億用戶。三星證券認為，在找到解決方法前，衝突升級對騰訊影響負面，而事件有機會令部分會員轉用其他即時通訊服務。若因今次事件而流失用戶，或會影響QQ入門網站的廣告和網絡遊戲的收入。

金山軟件是今次衝突的最大得益者。騰訊呼籲用戶刪去360防毒軟件的同時，建議安裝其他軟件，包括金山毒霸。而金山軟件亦「識做」地即時免費一年。雖然會令金山軟件今年收入減少，但使用防毒軟件是一種習慣，除非重大事件，用戶一般不會忽然「轉會」，相信對日後的收入有一定幫助，因此刺激股價急升一成七。

昨日騰訊召開記者會，指做法是最低的抗爭方式，並為給用戶造成的不便表示歉意。既然用戶是騰訊最重要的資產，又何必諸多動作騷擾用戶。其實，360軟件曾多次四出挑釁對手，金山軟件較早前也是罵戰的對象，不過事件很快平息，未有影響用戶。今次事件，是否也能和平收場，還有待觀察。

二十年後 新地變成何模樣？

美國財政部上周拍賣五年TIPS，中標率為-0.55%，是歷來首次出現負值，反映投資者願意貼息買債。港元跟美金掛鈎，令香港進入負利率時代，樓房的投資需求大增。本港現時中小型住宅的租金回報率約為3%，而豪宅則更低。換句話說，若然把香港私人住宅比作股票的話，市盈率則在三十倍以上。

一般而言，一隻股票風險愈低，未來盈利增長潛力愈大，市盈率也就愈高。現時本港住宅租金卻不見得有大升的絛件。雖然在接近零息的環境之下，比天高的樓價，理論上也未嘗不可，但市場卻告訴我們這是個泡沫。

炒家炒樓炒到天水圍，一次大手掃入十個八個單位，情境和牛三時九流的股票愈升愈有無異。「Bubbles never deflate，they always pop」。既然如此，我們可以衝進泡沬淘金，也可靜待泡沬爆破後才入市。由於樓市的流動性不及股市，加上風險回報不太吸引，筆銘會選擇後者。

地產發展今非昔比

展望將來，本港人口和平均家庭收入增長有限，而且利息已經無可再低，在未來十年內息口只能上升。筆銘預期二十年後的新地（016）會成為香港的大業主，主務收租，賣樓只屬副業。

過去十年，新地把不少資本投放於收租業務上，如IFC、ICC（香港和上海）等。新地此舉正反映香港樓市的高速成長期已經過去，地產發展已經今非昔比。

其實，近年本港龍頭地產商也漸漸涉足其他行業，反映地產發展漸漸走下坡。李嘉誠的長和系業務已經擴展至電訊、碼頭、零售、基建、能源等。四叔則成立兆基財經，手執鑊鏟炒股票。近日市場也謠傳四叔企圖收購TVB（511），進軍傳媒界。新世界（017）則多元化發展，踏足酒店、零售、電訊業等。

新地擁有龐大而又便宜的土地儲備，所以地產發展獲利豐厚。問題是，近年地產商要再以低成本大量買地並不容易，未來的土儲只會愈來愈少。投地場上買地競爭激烈，普遍獲利不多。收購舊樓不但費時，而且土地規模往往不大。筆銘認為新地會將未來賣樓賺回來的錢投放進本港收租物業之上，淡出地產發展。

不活躍於內地政治

本港雖然有不少地產商近年都北望神州，但較成功者只有恒隆（101）和瑞安（272）。在香港經營地產業，土地佔總成本達七八成，所以買地和賣樓的時間基本上主宰了地產商能賺多少錢。地產商無須有創意，也無須想用家所想。相反，在內地土地佔總成本的比例較低，要賺錢遠遠不只是掌握買賣時機這樣簡單，要考慮的因素較多。

內地地產商由買地到賣樓的過程可以短至十八個月，如此驚人的執行力並非香港地產商所能及。再者，新地郭氏家族在政治上一向不活躍，在內地發展能否有大成就，實在未可言之。

當郭氏家族第三代主政之時，新地有可能變成另一間太古，成為一間綜合企業，以租金發展其他業務。屆時不知香港會是什麼模樣？

網遊「走出去」不易

中國要擴大內銷刺激經濟，唯獨內地的網絡遊戲不能再撐起近年行業高增長的風光日子，要對外出口遊戲增加收入來源。「十二五」規劃其中一個建議是推動創新文化「走出去」。不過，內地網遊產品賣到外國，要面對種種問題。

事實上，今年內地網遊市場增長呈放緩後，騰訊（700）、金山軟件（3888）、網龍（777）等遊戲開發商想盡方法保持增長。騰訊有QQ和社交網站，可以開發社交網遊，繼續擴展業務。可是，後兩者的主要收還需要靠傳統網絡遊戲，但市場和核心用戶群日漸萎縮，令遊戲開發成本變得緊絀。金山軟件將旗下創意網遊故事改拍成電影和電視劇。不過這些副產品對公司整體收入幫助不大，始終將遊戲出口才是增加收入的有效方法。

「十二五」規劃提出「推動文化產業成為國民經濟支柱性產業」，增強中華文化國際競爭力和影響力。分析認為，這一政策將有利推動國產網絡遊戲向海外出口的速度。

然而，出口外國網絡遊戲最大問題是難有代表性作品。內地網遊產品的內容同質化，相似題材的產品多的是，要找有創意的出口外國不容易。即使富有創意的遊戲，未必適合歐美玩家的口味，畢竟中西文化不同。因此，外國代理商買下遊戲的發行，也要進行修改才可賣出，例如增加地道的角色、職業或道具。

事實上，海外市場大致分三類，一是規模大增長快的市場，如美國；二是規模大而市場成熟，但同時競爭激烈，如台灣、韓國；三是東南亞國家的新興市場，規模較小但增長很快。

據了解，金山軟件曾在東南亞推出多款遊戲，而且市場反應不俗。因此，內地網遊商外銷產品，要一步到位跨入美國的大市場不容易，反而選擇原創遊戲由東南亞開始「走出去」，或會殺出一條血路。

郭台銘貼錢助員工創業 建零售網絡挑戰國美蘇寧

經歷過富士康（2038）員工十三跳後，內地民工待遇問題受到正視。為了一洗血汗工廠污名，富士康連環出招，先調升員工薪酬一倍，然後把工廠往內陸遷移，而主席郭台銘最近再度強調萬馬奔騰計劃，協助員工回鄉創業。

郭台銘的萬馬奔騰計劃，是鼓勵員工回到五、六線城市的家鄉創業，一方面幫助員工增加收入，同時為富士康建立零售渠道。富士康向願意參與計劃的員工提供免息貸款，並提供專業維修培訓。根據郭台銘的計劃，工作滿五年的員工，會給予近40萬元人民幣的創業貸款，於未來兩、三年內，在中國開設一萬家3C及家電零售店，發展內銷市場。

事實上，「十二五」規劃其中一個重點是擴大內需消費，尤其是要進一步釋放農村的消費能力，並把基本消費轉向至享受消費。郭台銘的萬馬奔騰計劃正好配合內地未來五年的經濟發展。

郭台銘接受內地傳媒訪問時表示，目前中國大城市的供應鏈已經基本成熟，中小城市則具備更大潛力，員工在富士康學懂製造和維修的經驗，通過自主創業，可以有助富士康於未來縮短供應鏈，減少庫存和進一步降低成本。而員工從富士康統一入貨，並能就地為電器提供售後服務。

萬馬奔騰建零售網

所謂3C，即富士康生產的電腦、通訊和消費電子產品。而資助員工開業的新店，與國美（493）和蘇寧的賣場方式類同，計劃完成後，分店數目可與兩間家電龍頭匹敵。有分析認為，富士康面對內地市場最大的問題是生產了的產品無法直接賣出市面。其實，這不是富士康獨有的問題，是家電生產商和科技產品製造商同時面對的障礙。早前，海爾（1169）與國美合作，利用後者的銷售網絡增加產品銷量。至於富士康，利用萬馬奔騰計劃拓展零售網，同時設立網上商店接觸消費者，把整個產業鏈的上下游打通，實行「賺到盡」。

富士康於今年8月初開設B2C（Business to Consumer）網站飛虎樂購網。據悉，該網站籌劃了兩年，原本是為內部員工服務，其後向全國消費者開放。郭台銘找到微軟中國前總裁、思科中國總裁杜家濱出任飛虎樂購網的董事長，可見他對此項目的重視。雖然目前內地的電子商務網站仍是阿里巴巴（1688）旗下的淘寶網獨大，但中國的網上商店市場機會龐大，吸引不少商戶加入競爭。其他電器生產商如TCL多媒體（1070）也自建網上商店面向顧客。

內遷工廠首要近機場

不過，富士康着重物流一環，即使建立的網上商店也不例外。雖然飛虎樂購網總部設於富士康深圳龍華內，但在上海地區設貨品自提中心，方便網民提貨。郭台銘看重物流，因供應鏈管理有三大風險，其中兩大原因都是與物流有關。他接受內地傳媒訪問時曾表示，科技發展過快，如何掌握最短時間把產品推到市場每個角落，其次是網絡經濟加快改變消費者的購物習慣。因此，富士康的業務注重選址。

1988年郭台銘拿着資金走到深圳開設富士康。當時郭台銘選定深圳，當然是正值開放初期，同時又看中鄰近香港，能夠吸納大量海外訂單，方便付運外國，然後由地價和人工成本便宜的深圳生產。據知，富士康首個大客戶就是戴爾電腦。發展至今，深圳廠房園區有近50萬名員工。

然而，經過十三連跳事件後，富士康把生產線北移，包括鄭州、成都和重慶等地。遷至湖南鄭州，相信是取其中國第一大勞動省份的特點。其實，富士康深圳廠房有近20萬人來自湖南，員工回到家鄉工作，毋須離鄉別井。據了解，鄭州廠房的生產線專為惠普的個人電腦而設。另外，成都的新廠房在近日落成，主要生產蘋果的iPad。不過，三個新廠房的位置同是鄰近機場。

郭台銘在同一訪問上表示，IT產業像日本刺身一樣，一定要新鮮，也要「潮」。可見他對科技產業的獨特見解，促成以物流為重的業務。

稀土有泡沫 鉬業成翻版？

中日撞船事故觸發領土糾紛，除了外交上的政治角力外，好戲還在後頭，中國大打「經貿牌」，一度暫停向日本出口稀土，讓世人重新認識稀土的價值。而各地以稀土為名其實並無稀土礦的公司，在投資者乘勢「喪炒」之下，不少股份已翻了幾番，形成「稀土泡沫」。市傳內地打算將鉬列入保護性開採礦種之一，洛鉬（3993）及湖南有色（2626）已率先起動，鉬業會否成為下一個當炒板塊呢？

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中國已故領導人鄧小平有一句名言，「中東有石油，中國有稀土」，反映稀土與石油一樣同屬珍貴的戰略資源。其實，稀土是多種金屬的統稱，當中包括有鈰（cerium）、鑭（lanthanum）和鐿（ytterbium）等十七種化學金屬。稀土廣泛應用在電腦硬碟驅動器及數碼相機等高科技產品的生產，亦對環保科技非常重要，例如節能燈泡使用銪（europium）和釔（yttrium），混合動力車電池和風能渦輪使用釹（neodymium）。

恐變成經濟政治籌碼

根據美國一份報告指出，以全球稀土供應量計算，目前中國幾乎獨霸市場，所佔百分比高達97%，可見中國對全球稀土供應的重要性。有鑑於高科技及環保科技等產品，均需要利用到稀土資源生產，中國政府也看準了日本的弱點，在中日撞船事件之後，於9月中旬一度停止向日本出口稀土，有傳中國近期也一併禁止了對美國及歐洲的出口。因此，國際社會開始憂慮中國可能把稀土出口，變成其經濟和政治籌碼。

雖然中國官員澄清，中國不會把稀土作為與其他經濟體討價還價的工具。然而，中國商務部原副部長魏建國又話，雖然中國礦產資源比較豐富，但人均資源量很少。因此，有必要加強稀土的生產、消費和出口管理，而且中國對當前稀土的原材料的開採、生產以及出口環節採取的管理措施，都是依據內地法則和對外貿易法來製定，完全符合世貿組織原則。從字裏行間反映，稀土戰爭已俏俏地升級，成為一場沒有槍聲和煙硝的全球資源之戰。

部分稀土公司「有名無實」

自從稀土成為國際的重要話題後，相關股份也乘勢被炒作。以本港上市的中國稀土（769）為例，主要從事製造及銷售稀土產品及耐火產品，前者銷售額大約佔營業額一半。但稀土業務的產業鏈，包括上游的稀土原礦物料、中游的加工分離萃取後的稀土元素、以及下游的經提煉成的稀土產品。經提煉後的稀土產品，成為了多種工業、電子、高科技及軍事產品的原材料。中國稀土不是擁有稀土原礦的上游公司，而是下游稀土產品的銷售商，該股今年累計升幅達到1.67倍，實在難以令人理解。

香港股市如此，外國又何嘗不是。在這股稀土熱潮之中，一些以稀土為名其實並無稀土礦的公司，股價大幅飆升的比比皆是，包括Molycorp Minerals在7月份上市至今累積上漲1.44倍、Quest Rare Minerals由7月起股價翻了一番、Rare Element Resources 7月迄今的升幅更高達三倍、Inner Mongolia Baotou Steel Rare-Earth（Group） Hi-Tech Co Ltd今年升幅達到2.43倍。

稀土板塊形成泡沫

這些股票股價之所以大幅上升，也是建基於相同的理念。（一）控制全國稀土市場供應的中國，正計劃減少對外的出口；（二）全球對稀土的需求持續上升；（三）「有名無實」的稀土公司聲稱擁有含稀土的土地，並將會進行開採；（四）雖然公司還未進行開採，但要求投資者相信其前景。

不過，辛思維要告訴你：（一）部分稀土礦尚未達到收支平衡，內地未來不一定會減少稀土的供應；（二）全球經濟增長放緩，可能減少對稀土的需求；（三）全球其他地方也擁有稀土，若果落實大規模開採，稀土價格可能會急跌。辛思維懷疑稀土板塊已經形成了泡沫。

據內地報章引述消息指出，國土資源部正準備將鉬列入保護性開採礦種，明年開始實行開採總量管理，下達開採總量指標。這將使鉬成為繼黃金、鎢、錫、銻及稀土後，第六個被列入保護性開採的特定礦種。其後，商務部公布設定明年部分稀有金屬出口配額，其中鉬金屬出口配額減少2.55萬噸。在本港上市企業之中，洛鉬及湖南有色因業務涉及鉬礦開採，上周五（29日）分別大升28.5%及16.1%，莫非鉬業又會成為下一個當炒板塊？

稀土「淘金熱」是否一場泡沫？

中國愈來愈不願向全球其他國家出口稀土，令稀土市場刮起一股類似於淘金熱的熱潮，以尋找新的供應商。

從高科技武器到移動電話，都需要用到稀土金屬。生產商和准生產商們正在與消費商打造新的供應協議，有望填補中國出口減少空缺的礦企股票受到投資者追捧。

不過，全球極其快速地尋找替代供應商，也令投資者懷疑典型的大宗商品泡沫是否正在形成。

全球最大的資產管理公司貝萊德認為有這個可能。

積極開發新供應

「高價環境下能迅速提高產能，意味着這樣價位的可持續性值得懷疑。」貝萊德自然資源部門基金經理Catherine Raw說：「我們在投資時要考慮三到五年甚至更長期的情況，以判斷商品何時步入長期結構性上漲，但對稀土仍未有這判斷。」

稀土價格飛速上漲：自2009年以來，廣泛用於玻璃製造的鈰上漲近9倍，製造磁鐵所需的釹和鋱分別漲逾40%。

這推動兩家最大的非中國稀土企業Lynas和Molycorp股價自7月來上漲逾一倍，當時中國宣布削減72%的下半年稀土出口配額。澳洲稀土公司Arafura Resources股價僅在數月內就升了兩倍以上。

中國政府表示，只是需要保留稀土礦藏資源以備未來國內消費之需，否則礦藏將枯竭，其他國家則認為中國正把稀土作為貿易武器。中國稀土產量佔全球的97%，由於與東京之間的領土爭端，中國上月暫停對日本的稀土出口。

Lowy國際政策研究所東亞專案主管Malcolm Cook表示：「總體上對於中國的戰略擔憂，正引發或提升市場對該國稀土出口配額的憂慮。」

歐盟和美國周二表示，他們正努力尋找解決辦法，以應對中國或壓制稀土出口引發的憂慮。不管中國的動機如何，其未來是否恪守稀土產品的出口承諾仍不確定。以當前消耗率計，全球除中國以外地區每年稀土礦需求量為四萬至五萬噸。

「主要問題是中國會首先滿足國內的稀土需求，剩下的才會賣給其他國家。」野村駐香港分析師Amy Lee說：「他們擔憂中國的稀土有限，因此需要控制（稀土出口）。」

中國以外地區最少有兩個接近投產的稀土礦，預料能解決大部分短缺問題。Molycorp的加州Mountain Pass礦，和Lynas的澳洲Mt Weld礦，它們的產能未來三年內最少能滿足中國以外地區的三分之二稀土需求。

另外，加拿大、澳洲和格陵蘭等地還有11.5萬噸的稀土礦正處在前期開發的不同階段。而且隨着全球鈾礦開採活動增加，其副產品的供應料將提高，特別是在澳洲和哈薩克斯坦。

CLSA資源研究主管Andrew Driscoll說：「我認為供應方面的回應正在順利進行中。」

另外，Driscoll認為，有三到四個日本的稀土消費方，正在中國以外地區對多達六個稀土項目進行投資，以便未來能自給自足。

根據日本共同社報道，日本首相菅直人和蒙古總理Sukhbaatar Batbold已經達成一致協議，雙方將合作促進蒙古稀土礦的開發。加拿大Great Western Minerals Group表示，已經訂購了新的熔爐用於加工更多稀土，到明年第三季將產能提高50%。越南已探明且尚待開採的稀土礦也在增多。

美國政策主導後市

Commodity Broking Services董事總經理Jonathan Barratt表示，美國的政策將決定稀土泡沫是否會破裂。美國五角大樓本月將向國會提交報告，說明確保稀土供應安全的計劃。「是否存在泡沫？這取決於美國的決定。」Barratt說：「美國擁有稀土礦藏，如果他們認為能夠應對環境影響，並開始開採這些稀土礦，你將看到價格會做出相當快速的調整。」

電力汽車難成主流

在全球首輛純電力驅動的汽車即將面世之際，一些令人擔憂的現實開始浮上水面。除了通用汽車（GM）下月推出的電力汽車「Volt」原來並非全電力驅動之外，真正令人擔心的是成本和基建問題。

過去4年，混合動力汽車在美國市場的銷售上升了一倍，佔整體銷量的3%。但利用這個銷售數字作為純電力汽車的銷售預測基礎，未能反映來自完全沒有內燃引擎汽車的挑戰。雷諾日產（Renault-Nissan）行政總裁戈森（Carlos Ghosn）去年預期，到2010年，全球汽車銷售中有10%來自電力汽車，但戴姆勒（Daimler）主席澤謝（Dieter Zetsche）表示，到2010年，混合和電力汽車的銷售將只佔整體銷量的1%至5%。

充電成棘手問題

這是酸葡萄心理嗎？完全不是。澤謝是在中國與內地電力汽車先驅比亞廸（BYD）商討合作可能性時發表這番言論的。市場研究也支持了澤謝的估計。德勤諮詢公司（Deloitte Consulting）進行的一個消費者調查顯示，美國的可能買家中有70%表示，要來往300哩的距離才會購買電力汽車，而幾乎三分之二欠缺家居充電設備。計入這些因素，以及假設電池價格會大跌，該行預期到2020年，電力汽車在美國市場的滲透率只有3.1%。

一個較家居充電理想的模式是效法油站的做法，讓電池可以舊換新，但目前仍沒有可以落實這種做法的標準，而且要做到這一點需投入龐大資金，目前仍未知道美國人是否願意繼續資助初期使用者。

如果電力汽車在10年內達到足以存續下去的水平，最後可能會主導市場，但其走勢將不如廣告所說的那麼強勁。

應對星澳合併 港滬台交易所應組「海灣港」

進入新千禧年代以來，新加坡政府推出了多項極為重要的政策，令其經濟一直能夠保持動力，吸引了國際社會艷羨的目光。日前傳出的新加坡交易所（星交所） 將會併購澳洲交易所（澳交所）的消息，更是技驚四座，既反映了新加坡政府積極開拓的魄力，亦貫徹其敢作有為的作風，一直將「強政勵治」放在嘴邊的香港特區政府應該感到汗顏了。

星交所計劃併購澳交所的舉動雖然反映了不同政府視野與胸襟的差別，但同時又令我們想到更為深刻的大中華經濟與金融市場應該如何向前走的問題。在環球化而國際金融市場又顯得波譎雲詭的年代，本文希望探討如下兩個重要問題：一、進一步開放大中華股票市場以應對資金泛濫；二、上海、台灣及香港應該組成「海灣港」金融網絡以提升大中華經濟的綜合實力，推動區域經濟發展。

游資泛濫變資產泡沫

環顧四周，現時的國際金融市場出現了資金泛濫的問題，這個問題一方面當然與某些經濟體系大量增加貨幣供應有關，但另一方面則與發展中經濟體系實力不斷壯大有關。前者本質上屬於國際政治問題，我們不談；後者則屬經濟與社會發展過程的常見現象，我們多少可從歷史經驗及知識的層面進行討論，尋找一些有例可依的解決方法。

若果我們將討論的目光集中到大中華經濟體系──尤其中國大陸之上，更不難發現，當前的資金泛濫，樓市熾熱，核心在於大量資金尋求出路，並不斷追逐極小量的投資產品，則容易帶來資產泡沫化的問題，而這種情況更曾經出現在上世紀六十年代末的香港。

簡單而言，自五十年代初邁出工業化步伐後，香港經濟節節上升，本地生產總值每年均錄得雙位數字增長，很多工廠 ——尤其紗廠——幾乎要二十四小時不停開工，才能免強應付國際訂單，上至老闆下至基層工人，收入有增無減自然不難想像。

眾所周知，華人社會極為重視儲蓄，辛勤工作的收入除了必要開支幾乎都儲了起來。但當時的社會已逐漸出現通貨膨脹，市民擔心貨幣貶值乃尋找投資渠道。

至於中國大陸在五十年代豎起帷幕，令大量海外華人那些本來應該要滙返家鄉供養親人的資金集中於香港，則令游資過盛問題益顯嚴重。

可惜，那年代的股票市場並不完全開放，可以購買的投資產品極少，部分資金湧向物業市場，又令樓價、租金大幅飆升，百多呎的單位住了十多二十人並非甚麼天方夜譚，其苦況比今天社會的「無殼蝸牛」有過之而無不及。

正是那個大量資金尋求出路的背景，遠東會率先打破股票市場一直由香港會壟斷的局面，並引來了金銀會及九龍會的相繼加入競爭，令股票市場一時間變得熱火朝天。由於股票市場變得開放，大量華資企業亦被吸引上市。投資產品大量湧現，毫無疑問滿足了市場的需求，因而有效地疏導了資金泛濫的問題。

至於民間企業上市後獲得充裕資金的支持，有較雄厚的財政實力作更大規模、較為長遠的發展，但回報又相對較高的投資項目，又大大提升了企業的綜合競爭力。這正是七十年代初上市的大量華資企業，今天很多已經躍升為跨國企業的重要原因所在。

覆舟之水變載舟之水

若果我們看看今天大中華經濟的問題，同樣可以看到民間社會經過三十年經濟高速發展後積累了一定財富，並出現了大量游資為着尋求出路，不斷追逐極小量投資產品的現象（上市企業總數少及上市企業總市值與國民生產總值比例低等，則屬其中一些證明），間接導致了樓價與租金大幅飆升的問題。

至於國際資金聚集亞洲，本土經濟的通脹預期日高一日等等，則令問題火上加油。在這樣的背景下，甚麼大量購買美債或是發行人債等等，均屬茫茫大海的一勺之水，本質上無法解決游資過盛的問題。

我們認為，最好解決資金泛濫的方法，莫如仿效上世紀七十年代初開放股票市場的方法，進一步開放深滬（甚至台灣）的股票市場——尤其應該讓那些民營企業大舉上市，將有可能造成覆舟之水變成能夠載舟之水。

原因很簡單，股票市場進一步開放之後，民營企業能夠利用上市集資的方法優化投資項目，同時亦可利用市場較為公開透明的機制強化公司管治，從而提升民營企業的競爭力，對深化經濟改革有莫大裨益。至於民間的資金則必然會被進一步開放的股票市場所吸納，令泛濫的資金（甚至地下金融） 自然而然地返回正當渠道。

經濟體單打獨鬥削實力

換言之，若果中國政府能夠進一步開放深滬的股票市場，過盛的資金迅即可以轉化為有生力量，為下一階層的中國經濟注入更強大的發展動力。

不論是上世紀八十年代的「四會一統」── 即四家交易所組成香港聯合交易所，或是現時的新交所併購澳交所，我們不難發現，股票市場或經濟體系的單打獨鬥或固步自封，只會自削實力、自絕於世；區域合作、取長補短，才能較具競爭力，亦較能保持經濟的持續發展。

2008年，《時代》雜誌曾將香港的金融中心地位與紐約及倫敦同列，提出了「紐倫港」的稱謂。事實上，不論從股票市場的總成交量、交易所市值或上市公司數目等指標上看，香港其實望塵莫及，連東京交易所亦比不上。但是，在這個強調區域合作而非單打獨鬥的環球化年代，若果香港可與周遭地區的金融體系合作，例如與同文同種的上海交易所、台灣交易所組成「海灣港」（我們沒有提及深圳，是相信深圳與香港之間應該組成雙核心城市，兩地股票市場亦應合二為一），配合當前兩岸三地政治、經濟及社會走向「和平共處、合作共贏」的勢頭，則可更為有效地發揮巨大的「協同效應」，令上海、台灣及香港成為本世紀中國、亞洲以至世界經濟持續發展的火車頭。

香港關鍵位置更突出

在「金融海嘯」仍沒爆發之前，就算兩岸三地的股票市場能夠衝破重重障礙，一起合作，所面對的外部挑戰與競爭相信極為巨大。但是，自世紀「金融海嘯」後，加上早前的「911」恐怖襲擊陰霾未散，歐美等國明顯已經出現人才外流，以及世界金融秩序逆轉的現象，紐約及倫敦的股票市場更已傷及肺腑，恢復需時。若然「海灣港」的合作成事，在此消彼長之下，加上未來的中國經濟仍能保持高速增長，三地的股票市場相信更能茁壯成長，當地的私營企業在公眾資本的支持下，相信可更上層樓，令企業脫胎換骨。

鄧小平曾指出：「金融很重要，是現代經濟核心。金融好了，一着棋活，全盤皆活。」世界金融的發展歷史告訴我們，金融業是世界經濟的火車頭，而區域金融中心的奠立，則屬區域經濟成長的標誌。

事實上，無論法規、市場機制、資訊流通、資金往來，以及國際化的程度，香港均擁有一定優勢，若果財金官員及政府部門能積極推動，並促成「海灣港」金融網絡的落成，香港的關鍵位置將會更為突出，在推動大中華經濟及世界經濟的發展方面亦將更有作為。

內銀也有一個「十二五」

利息也加了，六行銀行存款準備金率也上調了，房地產貸款也限制了，影響內銀股的消息先後出台，到底影響是正面還是負面，今天開始就可以逐一揭盅。內銀股踏入第三季業績公布期，瑞信昨天發表的報告就看好行業，並予以「增持」評級。事實上，第三季內銀超額放貸，所以業績好絕對是預計之內。只不過，內銀第四季只剩下1.2萬億元（人民幣．下同）的餘額，所以就算第三季業績理想，也不要高興得太早。辛思維倒認為，要看內銀的中長期發展，還要參考一下，銀監會最近提出的內銀「十二五」發展要求。

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人民銀行昨天公布的數據指，今年前三季，全國金融機構新增人民幣貸款6.3萬億元。中小企業貸款增速，比大型企業高。大、中、小型企業貸款額分別為13.15萬億元、9.86萬億元及7.12萬億元，增幅方面則為12.5%、15.7%及27.7%。而農業方面的貸款增長更為快速，頭三季農戶貸款2.6萬億元，同比增長29.8%。

不過，在中央調控房地產的政策下，房地產相關的貸款增速回落最為明顯。地產開發貸款新增1602億元，前三季雖然同比增長36%，但增幅比上年末低六十八點二個百分點。而個人購房貸款方面，增率亦比去年末低五點五個百分點。

第四季貸款額大減

雖然各行各業的貸款各有增減，但整體銀行業的貸款額則明顯超標。今年央行的新增貸款目標為7.5萬億元，並以「三、三、二、二」分配四季的貸款比例。但目前，前三季的貸款額已達到全年的84%，超過本來的預算。除非央行放寬全年貸款目標，否則的話，只剩下1.2萬億的貸款額，將為各銀行第四季的發展帶來限制。

上周二（19日）晚上，內地央行使出一招突如其來的加存貸利率二十五點子行動，粉碎了外界對中國可能實行不對稱加息的擔憂。不少分析認為，加息行動將提高內銀的存貸息差，對銀行有利。

事實上，加息雖然被視作打擊通賬的重要措施，只不過內地物價高升的情況似乎並未因此而消退，近日更有言論認為，10月的CPI可能比9月還要高。負利率情況沒有改變，不少人認為，中國的加息行動陸續有來，對賺取息差的內銀來說，其得益只會有增無減。

雖然連內地銀行界人士，也認為內地已進入加息周期，不過，官方卻不願承認。所以到底何是會有下一次的加息，沒有人能預測得到。但不論是否加息，銀行要賺到錢，首先還是要將錢借出去。而目前內地流動性依然嚴重過剩，炒作農產品推高通賬，所以第四季收緊信貸的情況必定會出現。若銀行的錢沒有被借出去，就算息差多高，其實也沒有用。

由今天開始，各內銀股將先後公布第三季業績，瑞信預期交通銀行（3328）、招商銀行（3968）及民生銀行（1988）的業績最理想，純利增長率將分別達到42.6%、54.4%及43.3%。辛思維對於內銀第三季業績佳不存懷疑，只不過如此高速的增長能否維持到第四季卻令人有一點擔憂。

「十二五」拒絕依賴息差

對於主要靠賺取息差來維持業務的內銀來說，或許也是時候積極開拓其他收入來源。事實上，中國銀監會副主席王兆星上星期出席內地商業銀行行長聯席會議時，就特別提到，未來五年，商業銀行要進行多項改革，包括不能過度依賴貸款增長的發展模式，以及不能過度依賴存貸息差的盈利模式。王兆星的要求，某程度上也揭露出「十二五」期間，內銀的發展路向。

目前，內銀還有其他不少服務的發展，例如私人銀行等仍不太成熟，若能加速推動這些服務，可望改善過度依賴存貸息差的問題，為銀行提供額外的收入。所以未來，若內銀能按照銀監會的要求進行改革，再加上人民幣升值及國際化的利好因素，內銀股中長線仍不乏被看好的理由。

4萬億美元，你discount咗未？

■近日陸續有新股上市，各位投資者有為如何選擇而煩惱嗎？今日「DNA」一欄為大家對本周推出的新股作出一個小總結，並提出了三種策略以供參考。請留意第34頁。

■初哥上路總是會遇到挫折的，國企也不例外。由於承辦海外工程的經驗不足，中鐵建（1186）最近宣布在中東的輕軌項目出現龐大虧損，辛思維在25頁的「冷熱財庫」專欄中，為我們作出剖析。

■香港樓價升至天高，升斗小市民即使能夠入市也大都淪為房奴，一生為供樓而活。筆銘在27頁的專欄中分析箇中原因，並提出了一些建議，例如加設炒樓稅，希望可以壓抑樓市炒風。

10月26日，周二。隔晚美股造好，周末的二十國集團（G20）財長會議未能確立削減貿易失衡目標，市場又預期聯儲局將會推出新一輪量化寬鬆（QE2）貨幣政策，拖累美元下跌，加上美國二手樓銷售較預期強勁，均支持大市向上，但尾市上升動力減弱。道指收市上升31點，納指高收11點。港股高開近一百點，迅即掉頭回落，其後於23600點水平上落。恒指全日輕微下跌26點或0.1%，收市報23601點，成交金額833億元。國企指數逆市高收16點或0.1%，收報13642點。期指下跌90點，收報23167點，高水幅度縮窄至16點。

聯儲局一周後議息，市場對次輪量寬（QE2）規模多大，眾說紛紜，但可以肯定的是，揭盅如果只有5000億美元，那便跟「無事發生」沒有多大分別，皆因資產價格跑在QE2之前，buy on rumors，sell on facts，5000億美元曾幾何時是「天文數字」，但今時今日，點夠撐起個市？

怎樣才夠、有無數計？這個問法，就好像在說聯儲局所做的一切，都是為了頂住資產市場，未免與事實不符，但在銀紙（美元）供應愈來愈多價值貶個不停下，QE（不管多少輪）一個毋庸置疑的效果，就是逼人投身股海以至實物，竭盡所能避免購買力受到摧殘。

聯邦基金利率 -6.8%？

老畢沒有未卜先知之能，但市場上叻人甚多，高盛就計過條數，認為次輪量寬一經啟動，聯儲局將分階段購入總值2萬億至4萬億美元的國債和其他資產。這個估算準確與否，有待事實證明；更值得注意的是，高盛根據什麼得出這個結果。

該行認為，目前0-0.25厘的聯邦基金利率，跟聯儲局用作制訂利率水平的「泰勒法則」（the Taylor Rule）揭示的聯邦基金利率水平高了700點子（7厘）。以0.2厘為當前聯邦基金利率的參考水平，高盛的話等於說，按照「泰勒法則」（利率處於哪一水平，視乎實際通脹率和失業率各自偏離目標多遠），聯邦基金利率的「適當」水平應為負6.8厘（0.2％-7％= -6.8％）。由於名義（nominal）利率已降無可降（實際上也不可能處於負數），聯儲局得通過非傳統手段（主要是購買國債和按揭抵押證券），以達到等同於把聯邦基金利率下調至負6.8厘的寬鬆政策效果。

值得注意的是，在這700點子的利率差距中，聯儲局首輪量寬（QE1）加上其他刺激經濟措施，已經成功「填補」了當中約400點子（根據高盛的計算，QE1佔130點子、政府財政刺激措施佔240點子、聯儲局承諾維持超低利率一段長時間佔餘下的30點子，合共400點子）。換句話說，假設奧巴馬政府不再推出新的財政措施，刺激經濟的責任由聯儲局一力承擔，央行購買資產的規模，便必須足以填補上述700點子中尚未「處理」的300點子（700點子－400點子＝300點子），意味聯儲局購買資產的規模，必須產生等同於減息3厘的政策效果。

高盛如何得出聯儲局在次輪（或更多）量寬中須購入2萬億至4萬億美元資產的結論，相信是投資者最感興趣的問題。條數是這樣計的：每1萬億美元等同於減息75點子（0.75厘），要達到聯邦基金利率再下調3厘之效，聯儲局須購入合共4萬億美元資產（每1萬億美元相當於75點子，屈指一算，4萬億美元便等於300點子了）。

不過，QE說到底都不是常規貨幣政策，執行起來涉及的成本高於傳統減息手段，例如聯儲局資產負債表不斷擴大，一旦按市值入賬（mark-to-market），不排除錄得數額不菲的虧損。如此一來，央行在跟國會周旋時，難免陷入窘境，嚴重處足以影響聯儲局的獨立性；至於貨幣基礎一再擴大，為通脹於未來急劇惡化埋下伏筆，更不待言。考慮到這一點，高盛為新一輪QE的實際規模打了一個「折頭」；雖則中間落墨，但聯儲局在新一輪量寬中購入的資產，規模仍不會少於2萬億美元。

美國本土股票互惠基金雖不斷錄得資金淨流出（持續了多少個月，老畢已記不起，總之有一蹶不振之象），但從新興市場股債盛況以至破紀錄的資金流入可見，散戶並非對銀紙貶值購買力每下愈況無動於中，而是一窩蜂地從美國和其他成熟市場，湧到經濟前景更佳投資回報更豐厚兼且滙率具上升潛力的新興市場，亞洲就多得美國唔少。

然而，正如前述，今天對企業估值舉足輕重的，已不再是公司盈利，而是投資者discount了多大規模的QE。毒會上癮酒會上癮，量化寬鬆政策雖非為推高資產市場而設，但今日股債商品已形同上了酒癮毒癮的人，QE「劑量」稍有不足，市場恐怕立時就潰不成軍。

就如企業派成績表，「符合預期」、「勝於預期」、「不如預期」，對股市的影響差之毫釐謬以千里；但願不是所有人都像高盛這般「計數」，discount了最少2萬億、最多4萬億美元的QE，否則股市就凶多吉少了。

股神估值方法大揭秘

股神畢非德是日「紅爆」財經版，皆因有關股神、其投資旗艦巴郡、中國投資項目比亞迪（1211）的新聞消息，實在是多不勝數。先講近期強勢畢露的汽車板塊，比亞迪派發首九個月成績單，純利僅僅上升4%，至24.33億元人民幣。首三季業績輕微增長僅是小事一樁，但計一計第三季才知道「大件事」，純利暴瀉達到最差劣的九成九，僅賺得1134萬元人仔，令市場大跌眼鏡。

歸咎「死因」，比亞迪的汽車銷量下跌是致命傷，繼8月份同比下滑19%至3.11萬輛之後，其9月份同比再下降25%至3.31萬輛。比亞迪稍早前已經推遲了向美國市場出口電動汽車的計劃，本月則因違法佔地被罰款兼沒收已建成的七幢廠房，盈利下跌算是雪上加霜。比亞迪被基金洗倉，以接近全日最低位51.05元收市，跌幅高達10.3%。

另一邊廂，持有比亞迪作為投資的巴郡，被視為股神熱門候選接班人之一的李祿，忽然拒絕「接棒」。李祿決定維持現狀，繼續在美國擔當對沖基金經理，與另一名屬意繼任人一道，先後退出競逐之列。股神惟有物色名不見經傳，39歲的對沖基金經理托德庫姆斯（Todd Combs），出任巴郡的投資經理。

據報，庫姆斯會先負責管理巴郡1000億美元資產的一部分投資，與其現時在Castle Point Capital管理約4億美元的金融服務業股票比較，能否勝任還得走着瞧！

最後要講到的，是股神的「價值投資法」。股神一直深得投資者的景仰，主要是其把握入市時機的準繩度，可以說得上數一數二。而股神對股市的估值方法，又是否深不可測呢？股神早已在2001年的《財富》雜誌中，向投資者公開其估值的秘訣，老畢在此再引用一番，以公諸同好。

原來股神的估值方法相當簡單，以美國所有上市股票的市值除以國民生產總值（GNP）【圖】，所計算出的百分比將可反映一切。若然比率升至空前的高水平的話，即在股市賺取的回報已超越整體經濟的增長速度，事情於理不合，代表強烈的警告訊號已經發出。股神認為，當比率跌到70%至80%的水平，股市實屬便宜；相反，當比率升至接近200%，即1999至2000年科網股泡沫爆破時間，投資者還在投資股市的話，與玩火無異。看一看附圖，比率正由低位60%，悄悄回升至超過100%。根據股神的說法，現階段而言，美股略嫌偏貴了。

股神任命投資總監 為接班鋪路 名不經傳 管理巴郡部分投資

股神」畢非德（Warren Buffett）的交棒計劃踏出重要一步，其投資旗艦巴郡哈撒韋（Berkshire Hathaway）周一宣布，任命39歲的小型對沖基金經理庫姆斯（Todd Combs），管理巴郡一定部分的投資組合，意味庫姆斯成為巴郡投資總監主要接任人選之一。

這是巴郡首度作出被視為培養投資總監接班人的任命。畢非德在聲明中表示，他和拍檔芒格（Charlie Munger）花了3年時間，尋找像庫姆斯般的人，管理巴郡部分投資。

善投資金融業 避過金融危機

庫姆斯過去5年是Castle Point Capital的基金經理，以價值為本投資法集中投資金融業，規模約4億美元，遠不及巴郡的1000億美元資產。基金2005年成立到今年6月為止，升值28%，跑贏SPDR金融服務業基金下跌49%的表現。

畢非德說，他經芒格認識庫姆斯，芒格認為庫姆斯非常適合巴郡，他自己也十分贊同，形容庫姆斯對成名絲毫不感興趣。

畢非德表示，他仍會留任巴郡投資總監，庫姆斯先管理他感到自在的規模的投資，然後規模逐漸擴大。

YCMNet Advisors創辦人Michael Yoshikami表示，庫姆斯一向管理金融業投資，配合巴郡投資較多在保險和銀行等金融公司的方向。但Yoshikami承認，對任命有點意外。觀察巴郡的人大多也料不到這個任命。

畢非德曾表示，他的職責在他過身或退休後將分拆為行政總裁，以及一名或以上的投資總監。行政總裁人選方面較明朗，一般相信是巴郡旗下能源公司MidAmerican Energy Holdings主席索科爾（David Sokol）。

投資哲學與股神相似

庫姆斯鮮為人知，但部分認識他的同業認為，他是最佳的金融業投資者之一，而且在投資哲學等很多方面很像畢非德。

例如，庫姆斯跟畢非德一樣，撰寫的致股東信件內容有一定深度。他曾於7月的信函中表示，Castle Point喜歡把業務當作自己的資產來處理。這說法很像畢非德。

過去幾年多家巨企在金融危機中重挫，但庫姆斯避過所有主要金融災難，他的基金從沒持有美國國際集團（AIG）、雷曼兄弟（Lehman Brothers）、貝爾斯登（Bear Stearns）、華盛頓互惠銀行（WaMu）、Countrywide、房利美（Fannie Mae）或房貸美（Freddie Mac）的長倉。

庫姆斯避過這些金融災難，正迎合畢非德的信念。畢非德曾表示，任何受僱負責管理巴郡投資組合的人，必須與生俱來具備識別和迴避風險的能力，包括一些之前從來未遇過的風險。