解構四叔除夕「吸星大法」

時代不同，小朋友的嗜好也有所轉變，兒時的高仁沉迷於武打小說，現在囝囝則鐘意打格鬥game。高仁還記得金庸名著之一《笑傲江湖》中，有一套「吸星大法」的內功，是將別人的內力吸收，從而化成自己體內的內力。

日前，高仁約了客戶在IFC食lunch，在四叔飯堂國金軒，果然見到四叔（看來氣息很不錯）。瞬間，高仁聯想到四叔原來也是「武林高人」，曾經於除夕施展吸星大法，盡吸港華燃氣（1083，前稱百江燃氣）的「精髓」，從而化成煤氣（003）的「增長」動力。

煤氣大部分時間練「基本功」

在講解四叔吸星大法之前，首先要了解煤氣本身的「武功根底」——其「基本功」是於香港從事煤氣生產、輸配及營銷、銷售煤氣爐具，以及提供售後服務，「輔助兵器」是於香港從事物業發展及投資活動，「新絕招」是於內地主力從事城市管道燃氣生產、輸送與銷售、自來水供應與污水處理、天然氣加氣站等業務。

學武之人未被傳授新絕招之前，大部分時間只可以反覆練習基本功，過程難免枯燥乏味。回顧過去十年（2000至2009年），煤氣大部分時間都在練習「基本功」，營業額及純利的複合年增長率（Compound Annual Growth Rate，CAGR）分別為7.1%及5.7%，表現僅屬平平穩穩。簡單來說，可以一個「悶」字來形容。

煤氣發現「武林奇才」

煤氣心知肚明，單憑繼續苦練「基本武功」，根本難以成為「武林至尊」。經過一輪尋尋覓覓，煤氣在武林間發現一個「武林奇才」，就是於內地從事管道燃氣業務的百江燃氣。

如果以《笑傲江湖》的「令狐沖」來比喻百江的話，衍生財務工具就是偽君子「岳不羣」，當時的百江受到衍生財務工具所傷導致「體虛力弱」。煤氣於是在2006年底首先充當「桃谷六仙」，向受了重病的「令狐沖」注入六道不同的真氣（即山東和安徽的十個燃氣項目）於體內，暫且保住了百江的「性命」。

百江「性命」得保也要付出代價，就是向煤氣發行佔其擴大後股本45%的股份，即高仁在《蠱惑吸水四式下篇》提到的代價發行。

「弟子」進駐百江「醫病」

在奪得百江45%權益之後，四叔隨即委派4名煤氣入室「弟子」進入百江董事會「醫病」。其時，在百江11名董事會成員中，煤氣僅佔4席。煤氣可以對百江的董事會發揮重大影響力，但卻未足以控制百江董事會，因此，百江僅屬於煤氣的聯營公司（associated company），煤氣只可以權益法（equity method）入賬。

以權益法入賬的着數之處，在於投資公司可以按持股比例分享聯營公司的盈利，並只須按持股比例應列投資於聯營公司的淨資產，卻毋須承擔聯營公司的負債，故此投資公司的負債會比較低。

既可以分享利潤，又可以避免「孭債」，勁不勁？高仁忽發奇想，如果高太也可以按照權益法入賬，只要她的細心及美麗，不要她的小姐脾氣，那麼就最好不過了（各位讀者別為高仁擔心，高太絕不看財經報紙，她閒時只看娛樂新聞）。

握大權聯營變附屬

話說在2009年的除夕，四叔再透過委派另一名煤氣入室「弟子」進入港華（即易名後的百江），以頂替一名擬退下火線的前朝百江元老。在港華9名董事中，煤氣穩佔5席，使煤氣成功控制港華董事會。從當日起，港華被視為煤氣的附屬公司（subsidiary），並且改以收購法（purchase method）入賬，這就是所謂的「吸星大法」。

另一個厲害之處，是煤氣在控制港華董事會及合併港華賬目的過程中，基本上已經毋須支付分毫，其後增持及注資行動的代價也沒有付出明顯的溢價，實在相當着數。

改以收購法入賬之後，港華隨即「升呢」晉身為煤氣的附屬公司，煤氣則需要把港華的資產及負債全數入賬，導致煤氣的資產及負債大幅增加，故此拖低了煤氣的資本回報率（ROA）及股本回報率（ROE），還拉高了負債比率。從表面來看，煤氣合併港華賬目可能是弊多於利的做法。

年結前合併締造大躍進

理論上，「吸星大法」應該只把別人的「精髓」內力吸收，而不是將別人的「瘀血」或「劇毒」攝取過來。究竟四叔在除夕施展「吸星大法」的動機何在呢？以下有三個選擇：（一）別無選擇、（二）無心之失、（三）做衰盤數。

選擇（一）：以四叔的「缸湖」地位，若果希望遲一日（即1月1日）才吸收港華，應該絕對無難度。選擇（二）：四叔旗下公司人才濟濟，犯錯的機會應該不大。選擇（三）：在12月31日行事，確實增加了煤氣的資產（包括無形資產）及負債，拖低了當年的盈利比率表現，但以「四叔」的為人，專登做衰盤數的可能性不高。

反而，高仁估計這可能是經過精心部署的安排，因為上年度盈利比率表現稍為遜色的話，便可以提供客觀有利的環境，去造就來年度表現大躍進的效果。

因此，在時機方面，四叔選擇在大除夕（公司年結前當日）施展「吸星大法」，要煤氣去合併港華賬目，很可能是「聰明人」的做法。在除夕日，煤氣合併港華賬目，對其綜合營業額及純利的影響不大，但綜合資產及負債卻會大幅增加，為2009年度煤氣的ROA、ROE、負債比率帶來了負面的影響，高仁懷疑是否在製造低基數的效果呢？

煤氣可能估計到在隨後的2010年度，港華內地管道燃氣項目業務的本業增長（organic growth）或透過收購合併增長（M&A growth）會相當可觀，足以令港華踏入高增長期。

由於煤氣在2009年度並無合併港華的營業額，只是合併了港華的資產及負債，為了使港華2010年度的營業額及純利可以全數反映，煤氣趕在年結前把港華賬目合併的話，便有助提供客觀的環境去製造大躍進的效果，從而塑造母公司屬於高增長公用股的形象。

增持鋪路分享盈利

第二，煤氣再注資及收購股份去增持港華股權，目的是為了分享更大利潤而鋪路。在2010年3月，煤氣再化身為「風清揚」向港華（「令狐沖」）傳授「獨孤九劍」（即注入遼寧及浙江的6個管道燃氣資產），促使港華（「令狐沖」）功力大增，連標普也「讚好」把港華評級由BBB-上調至BBB【見圖1】，從而有助降低港華的借貸成本。同樣地，煤氣以收取港華股權作為代價，持股量上升至56.3%，務求分享到更多港華的盈利。

同年11月，煤氣更直截了當去增持港華股權，交易是透過收購威華達（622）所持港華股份，而使持股量進一步上升至66.5%。簡單來說，由於煤氣於港華的持股量從年初約45%大幅提升至66.5%，故此在成績表上分享的利潤也隨之而增多。

根據2010年度成績表比較【見圖2】，煤氣的營業額果真大幅增長56.9%，但純利僅輕微上升5.9%，故此ROA僅輕微提高了0.2個百分點，ROE更回落了0.7個百分點。歸根究底，除夕「吸星大法」只是提供了客觀的環境，至於可否修成正果練成神功，還要看「施主」的造化。