信貸緊上緊 博士蛙不敢借

人行公布存款準備金的計算方法，有收緊銀根的效果，部分企業則抱怨，人行倘若以加息代替存款準備金，則有更大的效果。綜合內地傳媒報道，人行將把商業銀行的保證金存款納入存款準備金的繳存範圍，意味銀行為商業客提供的承兌滙票及信用狀等，均與普通存款一樣，納入計算存款準備金的範圍。

有企業抱怨道，人行是次改變存款準備金的計算公式，較加息更具「殺傷力」，他們表示寧願人行加息，也不願再在存款準備金方面收緊，皆因提高利率，企業尚可評估向銀行借錢划不划算，反而鼓勵高利潤的生意繼續發展；相反，收緊存款準備金則不論街上有多少潛在的優質投資，優良企業借錢的機會也減低了。

在近期企業的業績中，貨幣政策對於一些民企的生意策略已有影響。幼童用品商博士蛙（1698）昨天中午公布了中期業績，半年純利僅增長12%，令市場失望，股價於業績後大跌17%。

幼童用品零售行業，過去數年均有快速的增長，2008及2009年的增長分別達到24%及20%，而博士蛙的產品質素及營銷模式俱佳，錄得遜於預期的增長，不似是公司本身出現問題。筆者試圖從業績公告中找答案，發現集團的長和短期銀行借貸出奇地低，集團的中期營業額達到8.77億元（人民幣．下同），但整間公司卻沒有銀行借貸，正在冒起的公司經營得如此保守，難怪增長與市場預期大幅落差，究竟是這些民企借不到錢，還是不肯借來擴展。

人行不斷收緊銀根，不只令到博士蛙在融資上不敢進取，更大型的中國龍工（3339）亦大幅減低銀行借貸的金額，由截至去年12月底的14.7億元，大減至3.82億元。另一邊廂，藉着發行優先票據滿足融資需要；同時，龍工亦縮減了其提供的機構融資租賃規模，可以預見的是，不少企業欲以「低槓桿、低增長」的規模來經營她們的主業。

翻查人行年初以來的調控措施偏向上調存款準備金，鄰近的泰國上周加息0.25厘，自7月以來加了9次息；印度及印尼等經濟體亦積極加息，反觀中國年初至今僅提高了3次利率，調高存款準備金的次數共6次。

經濟環境不明，部分企業自然希望以較低槓桿經營。而前存款保證金高企，調節利率對把資金分配至優質項目有鼓勵作用，較再度調整準備金來得理想。人行在這種考慮下，短期內加息的可能性仍然存在。

定向寬鬆落空 內銀股未知驚

歐美面臨衰退風險，中國經濟前景令人擔憂，早前市場預期內地將推行定向寬鬆貨幣政策，加息和上調存款準備金等將暫時收兵。不過，內地銀行界近日證實，人行已下發通知，將擴大存款準備金繳存範圍，變相提高準備金額。

寬鬆期望落空，影響牽連甚廣，上海股市昨天下跌1.37%，幸好港股未有受到明顯影響，多隻內銀股仍有逾2%的升幅。難道大家仍沉醉在其亮麗的上半年業績中，忘記了下半年的風險？

自去年開始，內地多次調高存款準備金率及利率，銀根收緊引致中小企借貸困難，地方政府亦沒有足夠資金發展保障房等項目。社會對於放鬆銀根具有極大期望。所以《中國證券報》早前引述消息指出，下半年貨幣政策或採取定向寬鬆方式，即時受到各方的認同。

通脹未降溫

民意歸民意，人行貨幣政策還要由內地的經濟數據決定。國家統計局公布的7月CPI同比上漲6.5%，創37個月新高。近期不少報道指出，多個城市豬肉價格反彈，CPI或再攀升，下半年控制通脹的壓力仍大。

通脹持續，人行不但沒有如傳聞中放鬆銀根，上周末內地銀行界的消息反指出，人行已下發通知，擬把商業銀行的信用證保證金存款、保函保證金存款及銀行承兌滙票保證金存款等三類保證金存款，納入存款準備金的繳存範圍。預計將凍結銀行資金9000億元（人民幣．下同），相當於三次上調銀行存款準備金率。

中小企融資更難

人行的行為與社會期望相悖，內地股市昨天反應頗大，上海及深圳股市分別下跌1.37%及1.69%；銀行股普遍下跌逾2%。不過，港股對這項變相調高存款準備金率的消息反應不大，除了大市上升近300點外。已公布半年業績的建行（939）、中行（3988）及工行（1398），更分別上升4.9%、2.6%及3.3%。只有兩間中小型銀行反應較大，民行（1988）及信行（998）分別下跌6%及2.7%。

內地對今次人行的行動反應如此大，主要是擔心銀行水緊問題持續，根本沒有能力照顧中小企，此前所說的定向寬鬆根本難以實行。尤其凍結保證金後，銀行開出承兌滙票的意願降低，或把成本轉移，增加中小企的負擔，企業融資難題將深化。所以除了影響銀行的借貸業務外，對整體經濟所帶來的影響更大。

不過，有部分評論則持相反意見，認為今次納入存款準備金的保證金並非所有種類，預計實際繳款數額應該少於8000億元；加上今年餘下月份公開市場到期資金8000億元，以及外滙流入等因素，均有利緩減社會流動性偏緊的情況。昨天本港多隻內銀股不跌反升的表現，反映更多投資者似乎選擇相信影響不大這種說法。

值得留意的是，人行早前一再重申加強表外貸款控制，而今次把原本屬於M3貨幣供應量的部分亦納入監測範圍，顯示規管貸款行動正在升級。對於本已陷入資金饑渴的銀行業來說，可謂雪上加霜，下半年能否持續上半年的亮麗業績，仍具疑問。

以目前的情況所見，通脹未降溫，銀根再收緊，大家要擔心的不只是內銀股，而是全國經濟進一步放緩。在歐美經濟難題未明朗化之際，中國再踩多一腳，經濟發展前景更令人擔憂。

最具影響力女性與SOHO中國

近日市況沉悶，投資者轉趨審慎，在悶局下，一則頗有趣的新聞值得一看。話說《福布斯》近日公布今年100名全球最具影響力的女性，各國女政要上榜不足為奇，但有趣的是連SOHO中國（410）CEO張欣亦排名48位。張欣到底有何「巴閉」之處，擁有一個如此具影響力的領導人，又對該股有何利好？

說到張欣，有人可能認為是曾被胡潤評為中國第一女首富的玖龍紙業（2689）老闆張茵。不過，此張欣不同彼張茵，兩者雖然都屬於成功女性，但一個低調一個高調，性格截然不同。

高調惹注意

張欣的成長故事頗具傳奇色彩，在北京出生，後移居香港，再到英國留學，曾在高盛任職，與潘石屹結婚後共同創立SOHO中國。兩夫妻同樣高調，潘總熱愛就不同政策發表個人意見，其新浪微博上的「粉絲」近630萬人，而張欣微博上的「粉絲」亦有230多萬人。

據說，這對高調的夫妻在面對傳媒上各有分工，英文了得的張欣專職海外媒體，潘石屹則主要應對國內媒體。難怪辛思維也發現，在《華爾街日報》或《金融時報》等媒體上不時會看到有關張欣的訪問，這些媒體已經把她塑造成現代中國女性的典範。

張欣在海外媒體的高調，或許正正就是今次能入選《福布斯》榜的原因之一。不過，張欣是否已在全球發揮巨大的影響力，辛思維則有所保留；但對於市值300多億元的SOHO中國來說，張欣的管理風格所帶來的影響，則絕對不能小覷。

調整銷售部門

今年以來，內地就有傳聞指出，張欣在集團內發動了一場所謂「奪權變革」。潘石屹接受媒體訪問時坦承，張欣確實對公司管理機制進行了變革，由以前公司管理由他一人負責，變為加入張欣及其他高管參與磋商。張欣向外承認，潘石屹「已經不怎麼管理公司了」，而她「事無巨細的都管」。

張欣主理之後的SOHO中國，據說最大的變化是對銷售部門進行大調整。由以往透過公司內部銷售人員銷售，轉為向有關人員發出代理牌照再銷售，員工與公司之間由僱傭關係變成代理關係。潘石屹近日表示，再過幾個月，公司將沒有一個銷售人員，所有的銷售人員都會分離出去。

銷售部門的調整，有助公司減少一些基本的員工福利等開支。不過，對於員工來說，則會失去基本保障，未必人人願意接受這種變相「自僱」的模式。所以，在改革過程中，相信會對公司的銷售業績帶來一定影響。

SOHO中國於本周四公布中期業績，核心純利按年下降61%，營業額按年減少約69%。公司的解釋是，由於期內沒有新的完工項目，以及結算建築面積減少所致。不過，到底銷售部門的調整是否也帶來一定的影響，公司就沒有進一步解釋。

SOHO中國由潘石屹時代轉入張欣時代，除了帶來銷售模式的改變外，今年4月底，公司更宣布與新浪樂居、易居中國和世聯地產等合作，開拓網上銷售及代理，這些改革將會帶來怎樣的轉變，還有待觀察。

不過，值得留意的是，過去一年來，內地加強對房地產行業的調控，只有商業地產能幸免於難。因此，不少房地產商亦開始染指商業地產，行業競爭加劇；再加上商業地產的發展與經濟活動息息相關，歐美經濟一旦衰退，會否對內地商業地產行業帶來負面影響，值得留意。

深圳製造業增值由手機啟動

近年，內地不斷強調中國製造業要升級，要由勞動力密集轉型為技術或資本密集企業；鄰近香港的深圳，亦推出不少政策淘汰附加值低的行業，並鼓勵高新技術企業進駐。目前，當地手機製造業發展十分蓬勃，除了供應本土需要，更遠銷至南亞及非洲等地。不說不知，原來深圳的手機出口與香港的重慶大廈有着一段微妙關係。

深圳製造 「重慶」分銷

在重慶大廈2樓，手機店的小伙子忙着與來自不同地方人士談生意，人頭湧湧，這座與四周新建商場相映成趣的舊樓，是國產手機外銷的集散地。路透早前發表的一篇文章中，引述中文大學人類學系教授Gordon Mathews估計，在撒哈拉以南非洲（sub-Saharan Africa）地區使用的手機，約有兩成由深圳製造，雖然該統計無從考證，但深圳手機製造業的發展一日千里，卻是不爭的事實。

不要小看深圳的中小型手機製造公司，它們其實大部分均擁有設計和裝組手機技術，有時功能可以媲美大品牌的手機。當然，這些產品部分技術不夠穩定，所用原料不夠優質；但消費者始終也明白「一分錢一分貨」的道理，所以價廉這個因素，已足以令這些產品得到南亞及非洲民眾的垂青，形成一個特別的出口市場。

報道指出，重慶大廈手機出貨量驚人，而且大部分貨源均來自深圳，大廈內大小分店的銷售量達到1.5萬至2萬部，小店舖月賣5000至1萬部，大店舖賣2萬至3萬部，以大廈內近百間店舖計算，每月出貨量達到200萬部，難怪有深圳製造手機稱雄非洲之說。

深圳銳意發展科技業，所以近期副總理李克強訪問廣東省期間，亦探訪了位於深圳華強科技企業，對從業員作出鼓勵。事實上，雖然由其他較低端的製造業轉為技術要求較高的手機行業，但深圳製造所代表的「廉價」形象未變；所以，對於收入水平較低的印度及北非民眾來說，深圳「雜牌」手機價廉物美，吸引力十足。

電子軟件業躍動

海外有龐大的需求，深圳手機製造業自然愈趨熱鬧。但其實，除了這些「雜牌軍」之外，部分深圳落戶的公司更發展自己的品牌，TCL通訊（2618）便是一個較為成功的例子。

TCL通訊近年的業績確是令業界眼前一亮。去年，這家手機品牌商的銷售額達3.91億元，按年增長56%，相對於富士康（2038）最近一份慘蝕2.2億美元的業績，更顯得亮麗，兩者產業結構最明顯的分別，莫過於前景擁有自家品牌，後者則堅持要做「宇宙最強」的代工商。

其實，說到深圳近年積極鼓勵的高科技行業，當然不只是手機，電視及電子產品的製造亦相當興旺。辛思維年前就曾獲邀到TCL多煤體（1070）深圳總部參觀，辦公大樓內，陳列着各式新款電視、影音器材、電視機頂盒，陳列室與生產設備、廠房結合，井然有序，隱約看到南韓及新加坡先進管理的影子。

除了電視、手機及電腦等硬體，軟件研發業亦開始在深圳萌芽。行業的發展有一部分的功勞要歸給發達的港口碼頭業，只因從事物流及倉儲服務的中小企，對商業應用軟件要求甚殷。因此，金蝶（268）這類應用軟件開發商，當初選擇在深圳高新科技園設立總部，就是看準華南地區的需求。比起神州數碼（861）及浪潮國際（596）等競爭對手，金蝶更專注於中小企服務軟件的發展，亦與珠三角地區的產業結構，有密切的關係。

對於開拓高科技行業，香港只擁有一個空殼的數碼港，反倒是深圳的科技產業正切切實實地發展起來。鄰居有好發展，香港也不必眼紅，至少深圳製造也帶起了香港的「重慶」分銷。

海螺潤泥持續壯大

國家興建保障房的計劃，成為外界對水泥股的一大憧憬。早前有報道指出，中央將減少明年保障房建設目標，惟這項傳聞又遭住建部否認，目前保障房這因素仍是一個迷。不過，適逢近日安徽海螺（914）及華潤水泥（1313）公布的業績均十分理想。展望未來，雖然有一定隱憂，但仍值得憧憬。投資者選擇水泥股時，除了考慮行業政策因素，還須注意財務狀況及發展地區等。

新近公布中期業績的海螺，收入增長61%，至223億元人民幣；純利達59.8億元人民幣，增長2.3倍。華潤水泥收入增長97%，至100.5億元；純利增長2.37倍，至20.5億元。兩家公司的業績令人眼前一亮。

潤泥的業績反映投資上了軌道，集團早前大舉進軍山西省，97%的營業額增長正好反映了新設施投入生產，已可轉化為產品，再經銷售渠道成為「花碌碌」的銀紙，帶動收入。集團選擇派發中期息，亦給予市場一個驚喜。事實上，潤泥的財務狀況穩定，雖然每股派0.05元中期息不算驚為天人，但反映潤泥「水頭」仍充足，集團早前獲股東會通過系內公司互貸協議，加上獲銀行的信貸額度，在「錢荒」之中更顯珍貴。

當然，近年是潤泥投資的高峰期，必須留意負債比率會否過高，管理層承諾淨借貸比率不高於90%，大家須關注執行情況。中長線來說，凈借貸比率應降低。

海螺在全國各地區市場均呈理想的增長，特別在西部區域，銷售額跳升228%，至16.1億元人民幣【表】，佔整體銷售額最多的東部地區，增長亦高達73%，中部及南部地區分別增長85%及21%，水泥價格攀升是主要增長引擎。

上半年增長的成績，大家有目共睹，展望未來，辛思維覺得供應層面、國家政策及估值是三大關注。摩通指出，中國水泥業目前是一個供應的故事，而並不是一個需求的故事。該行所指的是，國家屬意組織地方龍頭，推動把更多小型公司的產能併入大型公司內，業績反映在這大趨勢下，故海螺的業績增長強勁。

雖然坊間一些言論指出，中央收緊對鐵路的投資會對水泥需求有所影響，但值得注意的是，水泥股普遍的估值也下降了，海螺告別20多倍以上的預測市盈率，證券商平均預測市盈率回落至12.4倍；潤泥預測市盈率則降至12倍，正好消化了需求增長較慢的消息，投資者仍值得把兩股放在投資考慮之列。

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基建減速 水泥股憑什麼利好

上半年在保障房和高鐵等諸多基礎建設相關的利好因素帶動下，兩大龍頭水泥股近日公布的半年業績，均出現倍數增長，令人滿意。不過，美好的數據已成過去，投資者更關注的是下半年，甚至未來一至兩年，這種高增長能否持續。其實，目前好淡因素參半，高增長就算未能持續，在發展農村及行業併購等支持下，相信水泥業尤其是龍頭股的前景，仍不宜看得太淡。

過去一年，水泥股表現持續強勢，近日公布的業績沒有令人失望。華潤水泥（1313）及安徽海螺（914）上半年純利分別增長237%及233%，增長速度不相伯仲。另外，中國建材（3323）早前亦發出盈喜，預料上半年股東應佔利潤同比上升逾200%。

三大龍頭得到如此佳績，與過去一段時間一系列利好水泥業的政策有着密切關係。因此，要審視下半年水泥業的前景，就必須看看這些因素是否已出現變化。總結上半年，辛思維認為，左右水泥業的有四個利好、一個利淡及一個好壞參半的因素。其中兩個利好因素已悄悄出現改變。

保障房縮水成迷

先說說大家較為關心的保障房建設問題。事實上，自去年年底內地宣布今年將興建千萬套保障性住房後，相關的憧憬一直支撐着水泥股股價。不過，近期有報道指出，受到收緊銀根及地方債務危機等影響，中央計劃明年削減保障房開工量20%，至800萬套。

保障房縮水的消息令人感到擔憂，但昨天內地傳媒又再引述住建部官員消息，對減產傳聞作出否認。其實，細看有關的報道，大家可以發現，這個所謂的澄清並非十分有力，官員只是表示計劃仍在研究中，並不代表不會減產。

值得留意的是，發改委官員早前曾表示，「十二五」期間要興建3600萬套保障房，今明兩年各建1000萬套，其後3年再完成餘下的1600萬套。惟每年建設的速度並非不能靈活調配，只要5年後能達標就已足夠。所以若今年目標達成，未來4年剩下2600萬套，發展減速的情況將必定出現，加上房地產調控這個利淡因素未變，預計來年整體房地產建設就算持續增長，幅度亦難以達到今年的水平。

另一個出現轉變的因素，當然是高鐵相關建設。自今年年初鐵道部前部長劉志軍涉貪下台後，內地高鐵建設已醞釀減少。及至近期的溫州事故後，惹來全世界的擔憂。國務院決定對新建高鐵降速，並暫停審批新專案。今年鐵路投資增長的減速已成定局，對於水泥業來說，必將帶來負面的影響。

談過諸多利淡因素後，大家亦不能忽視目前水泥行業的利好因素。對於龍頭企業來說，國家鼓勵淘汰落後產能及行業併購的計劃，有利水泥價格的提升，以及企業的擴展，例如華潤水泥上半年就開始走出華南，在山西及內蒙古完成收購項目；海螺亦收購了一家雲南的水泥公司。

併購有利龍頭

此外，雖然高鐵及保障房建設或將放慢腳步，但農村的建設預計仍保持高增長。華潤水泥的業務中，就有約三成來自農村建設。海螺方面，上半年來自陝西、甘肅和貴州等西部地區的銷售金額增長2.25倍，大幅跑贏其他地區。預計農村建設的增長，對於兩大龍頭來說，均是一個利好因素。

最後不得不提的是，有關內地的電荒問題。電力供應不足，對於水泥等耗電量大的企業來說，理應沒有好處，但有趣的是，水泥生產減少的同時，水泥價格卻可因此而提升，從華潤水泥去年平均售價的上升幅度中可見一斑【圖】。

綜合以上種種，大家可以發現，雖然下半年水泥業的利好因素有所減退，但仍有不少支持，加上第四季為南方基建旺季，以南方作為基地的華潤水泥透露，每年有37%的銷量來自第四季，故下半年的水泥股仍有一定憧憬。

醫藥業無懼衰退

近期不少股份公布的半年業績不差，但由於投資者對前景悲觀，令業績好與壞的企業，均難逃一跌。其實，不論經濟好壞，有些支出一定不會減少。除了柴米油鹽醬醋茶這些基本需要外，還包括藥物。

近期多隻醫藥股公布的上半年業績數據理想，內地藥物需求受到外圍經濟影響不大，加上內地人口老化等因素，內地醫藥股前景依然亮麗。

經濟轉差 病痛更多

在大跌市之下，市場氣氛轉淡，甚至出現不理性的拋售。辛思維倒建議大家冷靜下來思考一下，哪些行業有可能受到歐美經濟不景氣的影響，哪些根本沒有半點影響。

其實，出口和航運股固然令人擔憂，內地基建股前景亦有不明朗的因素，不過，對於內需及醫藥股亦大跌，辛思維就認為有點兒反應過度。

其實，不論窮人還是富人，在病魔面前絕對平等。所以經濟好與壞，對基本藥物需求不會出現太大改變。反而經濟轉差，人心虛怯，病痛更多，醫藥企業生意可能反而更好。

最近公布半年業績的醫藥股，大多能交出一份令人滿意的成績表。康哲（867）半年純利增96%、上藥（2607）純利增66%、瑞年（2010）增45%、創生（325）及同仁堂（1666）亦有逾三成的純利增長。

內地人口老化，國務院亦提出，未來5年要做好老年醫療衞生保健工作。傳媒引述來自國務院的消息指出，「十二五」期間，內地計劃推進藥品生產改革，以及提升公共衞生服務水平。

中國社會對醫療服務的需求增長，不會因為歐美債務問題而受到影響。反而在中國支持發展內銷市場，提高居民收入水平後，對於一些貴價藥品及保健品的需求，可能有所提振。

中央要求藥物降價

其實，目前對內地藥股的最大隱憂，就是官方不時要求一些基本藥物降價，以減輕老百姓的負擔及壓抑通脹，對部分企業的毛利率帶來一定壓力。不過，毛利下降並不代表沒有其他增長動力，以上藥為例，藥品降價及中藥材價格上升等因素，令公司上半年毛利率下跌4個百分點，而營業額的增長已能補回這筆損失，整體純利依然大幅增加近七成。

外圍經濟的衰退，對醫藥行業影響輕微，投資者不必感到過分擔憂。

借RQFII入A股尋寶

副總理李克強今次來港，除了宣布內地股民將可以間接投資港股外，港人亦可以透過RQFII投資內地股市。對於內地股市，可能大部分投資者仍感到較為陌生，但其實，當中有不少值得留意的「寶物」。

包鋼茅台有潛力

例如真正擁有稀土礦開採權的包鋼稀土、產品價格被不斷炒高的茅台等，都令不少香港股民流口水。

香港作為一個資本自由流動的市場，經常要面對國際大鱷的衝擊，股市危機四伏。相反，內地股市仍較為封閉，除了有漲跌停板制度，大市跌得太多還隨時有社保基金等「國家隊」出手護盤。所以買A股，有時比港股還要安全。

例如金風（2208），該股去年10月在香港掛牌，上市初期曾一度升至21元的高位，其後受到風電市場飽和影響，該股被狠狠地拋售，至昨天收報4.89元，大跌七成半。相反，在金風在A股，同期的股價只是下跌約一半。

沒有外資大行的操控，又有官方的支持，難怪目前AH股之中，大部分都是A股的股價較高。H股比A股便宜的股份雖然不多，但大多是一些頗優質的企業，例如中國平安H對A股的溢價就有近三成。

未來香港股民透過人民幣資金進入內地股市，將有望收窄兩者的價格差距。

不過，目前距離政策真正落實還有一段時間，這些股份有機會被偷步炒上，到時港人北上也未必再能買到這些便宜貨。

與其找便宜的，倒不如找前景更佳的。例如大家都知道內地飲酒文化十分盛行，不過茅台、五糧液等大品牌目前都沒有在香港上市。過去一年內地白酒價格不斷攀升，帶動兩股的股價升近一倍。

除了大品牌外，A股市場中還有一些較為特殊的板塊值得大家留意。例如軍工概念股，包括從事航天、兵器的企業，由於所賺取的是國家的錢，業務較穩定，值得留意。

此外，早前稀土概念大熱，亦令不少香港股民表錯情，大炒稀土加工股中國稀土（769）。其實，擁有稀土開採權的企業才是真正的受益者。目前包括包鋼稀土在內的稀土礦股都只在內地上市，透過RQFII香港投資者未來終於有機會買到這些股份。

經濟特區孕育中國品牌

最近一位被大眾傳媒譽為「新少年股神」的基金公司年輕分析員，在facebook上分享他正在研究安莉芳（1388），引起了筆者對這間公司的興趣。事實上，這間經營路線近似美國Victoria Secret、歐洲E-tam路線的品牌，也是「深圳製造」的成功例子，其業務已向全國拓展，過去三年營業額錄得約18%的複合增長。

一個城市經濟發展好，自然能吸引人才。深圳向來是不少內地畢業生尋夢的地方，大量人才的湧入，自然對房地產及各類商品的需求殷切。強大的消費力支撐起深圳的不只是樓價，還有深圳的消費市場。

深圳消費市場的增長規模一日千里，自家品牌的崛起是必然發展的路徑，原本有參與代工的安莉芳，逐漸發展為自產自銷的企業。成功的品牌可以帶來豐厚的利錢，安莉芳去年的生意額大增15%，證明中港OL及中產女性的購買力仍相當驚人。集團去年的經營純利率達10.3%，相比起來，以代工為主的黛麗斯（333）卻只有6.8%，足見代工與自主品牌價值的分別。

「品牌」的價值，是一個抽象的概念。會計師會告訴你，收購一間公司時資產負債表上的商譽（goodwill），就是該公司在賬面值以外的價值，但商譽的數值並不等於品牌的價值，品牌對商品的定價能力很關鍵，安莉芳與一些傑出衣履商做生意，可以說他們正在創造價值。

其實，除了安莉芳之外，在中國互聯網界叱吒風雲的騰訊（700），其發展基地也是在深圳。騰訊由抄襲到壯大，正好趕上中國互聯網的大躍進時期，其成功可說是一個奇迹，也是一個意外。

由「山寨」形象到受到認同，其實不只是騰訊。美國市場研究機構IHS iSuppli近期發布的一份有關平板電腦的報告顯示，在消費者滿意度調查中，名不經傳的深圳卓尼斯（Zenithink）居然排在第二位，僅次於蘋果iPad，比三星及摩托羅拉等品牌還要優勝，令人頗為意外。

在電子產品製造商的努力下，來自深圳的品牌正在崛起，我們亦期待下一個騰訊的出現。

炒爆稀土 是福不是禍！

對於大部分投資者來說，相信首次認識「稀土」這個名詞，可能是由去年5月，國土資源部宣布整頓稀土行業開始。世人的關注，令稀土價格由地底泥，被炒上天價，擁有開採權的企業固然開心，但下游企業卻苦不堪言。

早前，辛思維已提過，稀土產品價格之高已令小企業難以承受。近期，稀土產品似乎有被「炒爆」的迹象，部分產品的價格在短短兩周內出現近兩成的跌幅。中國稀土（769）等中游企業將受到傷害，但對使用稀土作為原料的節能燈、手機等行業，可能反而是一件好事。

在限制稀土礦產開採政策的影響下，稀土價格瘋漲，稀土氧化物如脫韁的野馬，一發不可收拾。其中，純度99.99%以上的稀土氧化銪，其價格目前達到每公斤2.8萬元（人民幣．下同），與去年同期的2800元相比，一年間升價10倍。

產品價跌兩成

稀土價格的上升，與官方的政策關係密切。8月8日，國土部等六部委再次出招，下發《關於開展全國稀土生產秩序專項整治行動的通知》，提出由今年8月至12月底，當局將對稀土礦山及冶煉企業整治，以杜絕超計劃生產及非法開採等問題。

官方進一步打壓，稀土生產受影響，理應對價格帶來支持才對，只不過，瘋漲了一年後，近期稀土產品明顯下跌。內地瑞道金屬網的資料顯示，氧化鐠釹的價格由8月初的最高每噸125萬元，跌至昨天最低的95萬元，跌幅24%【圖】。氧化鈰的價格，亦由每噸19萬元，跌至昨日的15萬元，跌幅約21％。鏑鐵則由8月1日最高每千克1.22萬元，跌至昨天最低的1萬元，兩周內價格下跌約18％。

事實上，辛思維倒認為，作為一種工業用的產品，稀土需求仍受到市場景氣情況所左右。過去一年來，稀土產品價格的上漲，已令不少企業承受不了，近期就有報道指，部分規模較小的企業被迫停產。加上近日歐美經濟不穩，出口前景受到影響，致令價格本已虛高的稀土產品紛紛出現下調。

稀土產品的應用廣泛，單是用於生產螢光粉的稀土氧化銪，其影響到的LED產品，除了可用於節能燈，更廣泛應用到手機及電視屏幕。此外，電動汽車所用的鎳氫電池，以及玻璃等行業，亦需要用到稀土產品作為原材料。所以近期，稀土產品價格的下跌，對於相關的企業來說，可能是一件好事。

其中，生產LED節能燈的真明麗（1868），近期公布的截至3月底止的15個月業績，純利1.17億港元，比09年12月底止的12個月業績大跌26.19％。利潤下跌與成本上漲關係密切，公司的年報中就特別提到，去年材料成本增加55.4％。雖然報告中沒有列明來自稀土漲價的影響有多大，但仍是一個不容小覷的因素。

同人不同命，同行的發展亦可以差天共地，同業雷士照明（2222）昨天便發出盈喜，預期截至6月底止的半年純利比去年同期上升約50％。

紓緩原材料漲價

其實，節能產品得到國策支持，部分產品更有補貼，尤其對於上市的大型企業來說，理應可透過銷量上升的利好因素，抵消稀土產品等成本上漲的負面影響。真明麗及雷士業績的差異，反映兩家企業在成本轉嫁方面的能力有所不同，但無論如何目前稀土原材料價格的下跌，對於兩家企業來說，都將帶來一定的利好。

在下游企業受惠於稀土產品價格下跌同時，生產稀土氧化物的中國稀土其利潤則恐怕會受壓。

尤其目前中央加強規範稀土礦，生產量必定有所減少，稀土礦價格難跌。加上目前受到工業需求下跌的影響，產品價格亦難以再提升，恐怕對公司毛利率帶來負面影響。

到底稀土產品的價格下跌會否持續，目前尚且難以判斷。但值得留意的是，過去一年，稀土產品價格的狂飆令人感到不安，美國、澳洲、日本、越南、印度等，亦紛紛開展尋找稀土的工作。

未來，稀土供應有望走向多元化，高價局面難有支撐，「炒爆」稀土的時刻，或已悄悄來臨。

炒銅鐵也許是錯

稀土價格下跌令LED燈成本趨降，雷士照明（2222）昨日的一個盈喜公告，令到一眾節能燈股「生猛」起來，可見經濟一環扣一環，反觀工業用金屬價格在一片衰退疑慮中前景未明，增添投資風險，純綷因美滙轉弱理由欠充分。

一些稀有金屬股上市之初憑着突出賣點，備受投資者注目，但其用途及供求關係往往異常複雜，非一般投資者所能理解。辛思維記得，當洛陽鉬業（3993）上市之初，無人認識該股業務及其金屬用途，一名報章專欄作家從招股書中抄了幾句鉬（Molybdenum）的用途，被市場認為見解卓絕，驚為天人，有電台訪問這位作家及詳細分析這隻股票，可見認識「鉬」這種金屬的人實在少數。敢問閣下又知不知道鉬的用途呢？

全球鎢金屬需求下降

昨日談過金、銀兩類受投資需求影響的貴重金屬，今日想與讀者談談工業用金屬，就近日的市況發展而言，工業金屬同時受到利好及不利因素時影響，雖然美元貶值令到所有金屬兌美元具備升值因素，但環球經濟放緩卻在扯工業金屬的「後腳」，限制了金屬價格的上升動力。

至於談及中國的金屬生產情況，就知道銅鐵涉及投資的影響因素多，與美元走勢的關係其實很微。再說，科技不斷進步，令到部分工業金屬的供求出現劇烈變化，好像節能的LED燈不斷取代鎢絲燈泡，便令到全球對鎢金屬的需求降低，鎢礦經營者反而是受害者。

銅原料投資前景悲觀

工業用的金屬中，始終以銅、鋁的投資者較多，兩者價格走勢也不同程度地受到經濟衰退所左右。辛思維最近看過的行業報告中，對銅的前景大多抱悲觀的看法，至於鋁材方面，報告則指供應偏緊，未來三個月鋁價可來個反彈。

里昂分析員David Murphy指出，下游銅類產品於7月份的需求正在減少之中，該行的銅產品訂單指數顯示，銅原料訂單按月下跌，指數跌至50中軸之下，反映銅原料需求按月下跌。細項統計資料揭示，7月份來自房地產、汽車、電子產品業的訂單均按年減少【圖】，反映需求的勢頭未轉好，銅價雖跌，但前景只屬中性。

鋁材方面，供應緊張是驅動價格的一個重要因素。里昂統計下游生產商的數據顯示，7月份下游鋁材的訂單指數在50附近徘徊，來自房地產、機械、電子產品、家庭用品和包裝的分類，訂單卻有所上升，加上受到限制的供應，鋁價在未來三個月應有一番新氣象。

美元危機 誰是Winner and Loser？

美國國債歷史性失去標普AAA評級，令市場再度擔心美元的購買力下滑，兌瑞士法郎滙價曾大幅抽升，逼得瑞士政府宣布必要時將瑞郎與歐羅掛鈎，兌美元單日滙價回吐5%。

在這場美元貶值的風風雨雨中，誰會是贏家和輸家？想當然的受惠者可能未必受惠，一些隱於市的公司或許更值得留意。

美元問題觸發金融市場波動，環球股市連跌兩周，估值之調整是否已反映美元風險？

各路人馬持不同意見。美國股神畢非德接受美國《財富》雜誌訪問時指出，在上周美股暴跌期間進行了一次沽債換股，加碼買進包括大西洋保險公司（Transatlantic）等股票，又以低利率賣出20億元巴郡的優先無擔保債券。

航空股受惠

本報首席顧問、人稱「曹Sir」的曹仁超則表示，當恒生指數跌至19000點時，已開始「抄底」買第一輪貨，日前受訪時表示股票佔整體持倉約15%，出擊目標集中於工業股。

市場資金亦開始博弈哪類股票受惠美元貶值，其中最為明顯的，是內地航空股的上升。中國航空股近日可謂利好消息集於一身，溫州動車事故令投資者重新估計高鐵的需求（預期高鐵將大幅度取代內地航空的預期有所改變）；紐約期油下滑至每桶85美元左右，亦令航油開支預期減低；加上，本身大額的美元借貸（截至去年12月底為止，中國國航（753）估計有相當於60多億美元的借貸以美元為單位，人民幣兌美元每上升1%，國航產生超過7億元人民幣的滙兌收益；南方航空（1055）的美元借貸比例更高，人民幣兌美元每升值2%，就為該內陸航空公司帶來近8億元人民幣的滙兌收益）。在三大利好因素下，成為投資者入市的理由。

其實，除了大借美元的中資航空公司外，一些收入在中國而借港元的企業，亦收到受惠美元貶值之效。例如理文造紙（2314）、合和公路（737）便屬此類。

筆者兩個月前與理文造紙高層見面，問及借貸情況，CFO陳繼良以肯定的語氣告訴筆者，在美元、港元及人民幣三種貨幣之中，肯定選擇港元作為借貸貨幣，皆因港元借貸息口較低，兌人民幣又有貶值的好處；至於選擇美元或港元，因兩者掛鈎，效果差不多。

近日收費公路公司的財政問題甚囂塵上，部分非上市的公路企業借貸情況受到關注。不過對於投資早已完成，收入沒有間斷的合和公路（737）來說，卻不在受影響之列。

出口股遭殃

合和公路興建廣深高速公路的時為1993年前後，預計收入雖為人民幣，但當時卻選擇了美元作為主要債務單位。今時今日仍保留相當部分收入以美元為單位，達到整體債務的34%，美元與人民幣的購買力此消彼長，對集團有潛在好處。

至於Loser，則無可避免要數一眾以內地為基地的出口股。其中，美國市場佔偉易達（303）收入逾半，以美元計價的貨品能否在美元貶值潮中加足價，值得仔細研究。

當然，還有一些過去做得很出色的成衣製造商亦備受挑戰。好像代工多個美國女裝名牌的華鼎控股（3398）及生產歐美品牌女性胸衣的黛麗斯（333）。一旦美元兌人民幣貶值速度過急，製造商與客戶的訂價超出預期，吃虧的往往是廠商。

市場對美元的信心相當受有沒有QE3的影響。其實，美元增加債務支付賬單的做法由來以久，以量化寬鬆形式推行的QE1，獲得市場正面反應，但再行QE就可謂「招式已老」，將令市場愈懷疑美國的償付能力。

辛思維相信，聯儲局在壓力下，不會以「QE3」的名目增加貨幣供應，不過，換湯不換藥的招數仍有可能拖展，當市場意識到再度「受騙」後，又會引發新一輪Winner & Loser的追逐

名家踢爆美狂印銀紙真相

坊間仍對美元的信用議論紛紛之際，辛思維想起有兩位名家對美元的走向頗具預知能力。其中一個是諾貝爾經濟學獎得主、著名經濟學者佛利民（Milton Friedman），另一位是《貸幣戰爭》作者宋鴻兵，後者最近更為經濟把脈，認為美元弱勢難改，着投資者買白銀對抗風險。

佛利民的貨幣理論揚名天下，對於美元的貨幣手法亦有深刻見解，佛老是少數在金融海嘯前便指出美國財政部購買債券的行為，實際是增加貨幣供應的掩眼法。

佛利民在《貨幣的禍害──貨幣史片段》早提到，在金本位制度瓦解後，本身貨幣並沒有資產抵押，所抱者是大家對美國政府的信任。佛老亦在書中提到，美國通過公開市場操作，以美國政府內不同部門名義發行和購買債券，只需在兩者賬目中加上一些會計處理，便能從零變出銀紙。

美國在金融海嘯後推出的QE1及QE2，正是美國容易地增加貨幣供應後，以會計賬印銀紙的又一演繹。雖然佛老成名已久，但在美元危機出現前，大部分投資者對佛老的警告置若罔聞，如今的走勢證明佛老的分析準確。

白銀魅力大增

宋鴻兵在《貨幣戰爭》中，對於美國亂印銀紙這一時弊提出深刻的針砭。他預言美國前總統尼克遜於1972年完全取消金本位制度後，美鈔將過量發行，令美元陷入危機。最近他接受香港一家電台訪問時提到，在如今風起雲湧之際，正是擁抱黃金的時候。

與佛老的著作相似的是，宋鴻兵亦從歐美貨幣史的角度入手，帶出歐美貨幣體系由金本位或金銀複本位制開始，過渡至講過信字的貨幣制度，令美國政府有過度印鈔的傾向，最終埋下美元貶值的伏線。

宋鴻兵指出，長遠來看，白銀和黃金一樣，都是老百姓維持家產配置中不可缺少的部分，並認為黃金白銀又名「金銀細軟」，就是一旦發生什麼變故時可以背着就跑，在資產配置中有重要地位。

坊間不少市場人士認為，白銀的市場小，作工業用途的形象濃厚，將不如黃金般熱炒，宋鴻兵卻呼籲大家把眼光重新放在2001至2010年這十年，白銀的市場回報率達900%，高於股票。

宋指出，黃金對白銀相對歷史價位為1比16，現處於1比40左右，相對價格仍屬偏低，引發上升動力。

出口創新高 航運股何以未受惠

有些時候，生意做得愈多，不代表愈賺錢，航運就是一個好例子。雖然目前歐美經濟存在隱憂，出口業前景令人擔心，但過去7個月的數字其實不算太差，中國海關總署本周三公布的7月出口數據再次創出歷史新高。不過，在中國出口額保持增長的同時，多隻航運股近期卻接連公布令人失望的業績或發出盈警。貨運量增加，收入卻減少，問題到底出在哪裏？未來全球經濟復蘇或放緩，航運股前景豈不更危。

中國海關總署的統計數據顯示，今年頭7個月，中國外貿進出口總值超過2萬億美元，比去年同期增長25.1%。出口增長23.4%；進口增長26.9%。7月出口規模更創下歷史紀錄，達1751.3億美元，增長20.4%。

企業頻發盈警

內地出口數字不斷創新高，按道理，航運業上半年的業績應該不會太差。可惜事實並非如此，中海集運（2866）上月底首先發出盈警，預料上半年錄得虧損；本周一公布中期業績的東方海外（316）純利倒退86%；中國遠洋（1919）本周三亦發出盈警，預期上半年盈利減少。

事實上，參考東方海外公布的數據，可以發現公司上半年所有航線的總體載貨量仍保持增長。亞洲／歐洲航線，以及亞洲區內／澳亞航線的貨運量，均有逾一成的增長，而所有航線的總體增長則為9.4%。

貨運量增長，但所賺的錢卻愈來愈少，到底是什麼原因？

其實，影響航運業的因素除了全球經濟復蘇情況及貨運量之外，還有航運業本身的運力問題。目前的情況是，行業需求有所增長，但其增長幅度遠遠未及服務供應的增幅。結果是運費下降，利潤減少。

上海航運交易所的中國出口集裝箱運價綜合指數顯示，航線市場運價由去年年中約1200美元，跌至目前的不足1000美元。東方海外公布的半年業績報告中，亦提到亞洲／歐洲航線貨量雖較去年同期增加13.3%，但每個標準箱平均收入卻下跌17.8%，引致該航線總收入下跌7%。

運力增長過快

運費的下降，與近半年航運業載運力大增有關。運力的增長原因，要追溯到2008年年初。當時由於行業景氣較佳，不少企業投入大量資源訂購新船。到今年年初，這些新船陸續付運，結果令市場運力嚴重過剩。

近日，中國遠洋主席魏家福向傳媒交代公司盈警時亦提到，2008年新交付的運力仍未到，現在每天只有3條新船交付，但已令形勢變得雪上加霜，預計下半年所面對的衝擊比2008年金融海嘯更猛烈。

除了受到新船增長過快影響外，全球經濟復蘇步伐遜於預期亦是一個重要因素。魏家福去年年底曾經公開表示，看好今年波羅的海乾散貨指數可達到3500點。不過，今年以來，該指數未曾升穿1600點的水平，近期更跌至1265點，比去年同期跌了一半有多。

今年上半年，在內地進出口額保持超過兩成增長的情況下，航運股尚且要發出盈警。目前歐美經濟前景令人擔憂，預計中國出口額將難以保持高增長。全球復蘇步伐放緩，貨運量必定受影響；再加上新船交付，企業支出增加，運力過度擴張，令運費無法調升。航運業下半年的情況，的確令人擔憂。

勿墮便宜陷阱

經過近期的大跌市，不少人都表示要「撈底」，找尋一些低P／E和高息的股份。若以去年的數據計算，東方海外P／E只有1.5倍；加上早前派發的特別股息，令收益率高達62%，也可算是便宜之選。惟美好的數據已成過去，企業前景不明朗，投資者切勿誤中「便宜」陷阱。

持續低息 樓價仍有得升？

自從美國主權債信用評級被標普下調後，香港樓市瀰漫着負面情緒。市場普遍擔心一旦利率因此上升，將大大打擊樓市，影響周三（10日）的土地拍賣亦以低價成交。

不過，隨着美國聯儲局宣布維持低息水平至2013年中，加息威脅漸掃除，加上與美元掛鈎的港元正持續貶值，樓價稍歇後或將回穩，買樓是否仍是不錯的投資選擇呢？

美國評級下調後，市場預期利率或會上調，令近期樓市二手成交大跌。中原城市領先指數比上月下跌1.18%。更有業界人士預測，樓價將下跌一成。

樓市一片人心惶惶，看看各報章的地產版，發現當中的新聞已由某某凶宅創出高價，變成連豪宅也要「劈價」出售。

悲觀的情緒持續不到數天，聯儲局在市場壓力下宣布，未來兩年將保持超低息，消除市場對加息的擔憂。不過，超低利率雖然有利支撐樓價，但目前影響香港未來樓市走向的，其實不只是利率，市場供需因素亦值得大家仔細考量。

事實上，在低利率的環境下，過去兩年本港樓價持續攀升，按照曾特首的形容是，過去30個月平均每月升2%。有樓人士自然格外高興，但社會上抱怨樓價過高、年青人置業難的聲音卻十分強烈。

目前樓價的升跌已成為政治及社會問題，近期政府開始加推土地，復建居屋計劃似乎亦勢在必行。樓市供應增加，將對樓價上升帶來一定壓抑。

另一方面，歐美經濟發展前景存在隱憂，聯儲局亦預期，未來幾個季度經濟復蘇將進一步放緩，就業市場繼續惡化。所以，若保持低息仍不能帶來改善，恐怕香港經濟必將受到拖累，市民購買力難免受到打擊，難以支撐樓價向上。

供應增加及需求增長的隱憂，將拖着本港樓市的後腳。同時，港元跟隨美元偏弱及低息的環境又將繼續支撐着樓價向上。這一拉一推之間，將令本港樓價要再震盪多一段時間。

不過，港元弱勢或有利吸引海外及內地資金來港買樓，配合低息環境，預計今次下調後，將很快出現反彈，未來一段時間，本港樓價可望趨於穩定，但平均每月上升2%的局面將難以持續，始終經濟增長仍不樂觀。所以，投資樓市還要格外謹慎。

通脹縱新高 緊縮難再行

面對近期外圍的混亂局勢，看歐美政策之餘，更要盯緊內地貨幣政策。內地昨天公布的7月CPI數據，創三十七個月新高；通脹惡化，銀根難以放鬆，但外圍不穩，內地中小企經營困難，再加息或調高存款準備金率似乎並不適合。辛思維昨天亦提過，中央對抗通脹的手法，或轉移到讓人民幣升值，有望令內房股鬆一口氣，航空股及賺取人民幣的進口奢侈品股同樣受惠。

銀根過緊禍害現

內地7月的6.5%通脹中，升幅最大的項目依然是食品，比去年同期上升14.8%。雖然過去一個月，中央已推出不少政策壓抑豬肉價格，但成效仍未全面顯現；加上過去半年累積的升幅不少，食品價格依然居高不下。

過去一年，內地持續收緊銀根，但仍未能阻擋由食品漲價所帶動的通脹；反而銀行收緊信貸，令不少中小企因為「缺水」而經營困難。早前公布的滙豐7月中國製造業PMI指數跌破50水平，該指數的調查對象涵蓋較多中小企，反映中小企已見萎縮。

收緊銀根的另一個目的是調控樓價，似乎亦不算成功。眾多內房股紛紛到香港發債，成功解決了資金困境，樓價壓之不降。貨幣收緊政策對壓樓價的作用不彰，反而行政措施的效果更佳。

在限購令下，北京市房協的數據顯示，1至7月北京新建普通住房的價格比去年全年下降8.2%。人行的報告指出，北京、上海、廣東和江蘇等一線地區，房地產業單位銀行結算賬戶數量，環比增速已連續五個季度低於全國平均水平。

收緊銀根雖然未能達到預期效果，但我們仍不能否認，若沒有收緊銀根，情況可能更失控。所以在目前複雜的市場環境下，人行或許不敢放鬆銀根，但進一步收緊的可能性將降低。

原材料價格上漲

事實上，目前內地中小企經營困難的原因，除了與借貸問題有關外，更受到原材料價格上漲的影響。昨天公布的7月工業品出廠價格指數（PPI）就按年上升7.5%，創2008年10月以來的新高。而工業生產者購進價格的升幅更達11%；其中有色金屬材料類漲幅最大，達18.9%。

在美國主權信用評級被標普下調後，市場對經濟衰退產生憂慮，引致大宗商品價格回調，有助紓緩企業原材料價格上漲的壓力。不過，未來美元弱勢持續，若人民幣不加快升值，對外購買力必定受損。

人民幣升值雖然將令中國出口額減少，但在目前中國仍有巨額貿易盈餘的情況下，絕對能承受得起，尤其貿易盈餘減少更可望降低中國不斷膨脹的外滙儲備，並減少購入美元資產和貶值風險。

繼周一人民幣兌美元創出滙改以來的新高後，昨天人民幣兌美元收報6.4306元，比上一個交易日的收市價上升54點子。

人民幣升值更有效

人民幣滙價的上升，對賺取人民幣，但要向海外購買飛機及燃油的內地航空公司來說絕對有利。在昨天大跌市下，東航（670）股價仍能逆市上升0.5%。

事實上，除了航空公司外，人民幣升值令中國購買力上升，有利進口奢侈品企業。歐舒丹（973）上月底公布的首季業績顯示，銷售淨額升12%，至1.82億歐羅。

不過，目前歐羅兌美元滙價亦在上升，人民幣滙價能否跑贏歐羅，將對本港上市的諸多歐洲奢侈品股業務帶來重要影響。無論如何，中國購買力的提升，仍將持續為這些企業帶來優勢。

統計局數據透露內房玄機

看內地每個月公布的經濟數據，不少人都把焦點放到CPI上，但其實細看各行業的零售額增長，以及固定資產投資數據，更可以反映到各行業的景氣情況，以便為投資作出部署。

辛思維早前提過，內地過去兩年推出的消費刺激政策，令汽車及家電均出現透支的情況。7月國家統計局的數據，亦與辛思維估計的不謀而合。7月汽車消費雖然仍有11.9%的增長，但增速已比6月收窄5個百分點；家電消費額的增速，亦比6月回落4個百分點。

金銀珠寶需求增

相反，在國民收入提高，以及國際金價持續攀升的情況下，金銀珠寶的消費額保持高增長。7月金銀珠寶消費額為131億元人民幣，按年增長45%。近期金價屢創新高，內地對金銀珠寶的投資及消費需求預計將保持高增長。六福（590）、周生生（116）及謝瑞麟（417）可望得益。

至於房地產行業中，亦有一組數據值得大家留意，就是房地產開發企業的資金來源；今年頭七個月，房企的四大資金來源主要包括國內貸款（16.7%）、利用外資（1%）、自籌資金（40%）及其他方面（41%）。

利用外資雖然在整體資金來源中所佔的比例不大，只有海外上市的企業才能普遍使用。不過，從去年以來，眾多內房股在本港發債籌資的情況，大家已可以猜測到，海外資金的增速絕對不會少。

加快海外集資

因此，在信貸收緊的情況下，國內貸款只有6.4%的增長，但利用外資金額的增長則有65.8%，自籌資金亦增長34%。總體房產企業的資金來源仍有23.1%的增長；再加上商品房銷售額按年增長26.1%，「水喉」仍充足，難怪就算過去一年，中央持續收緊銀根，內房股仍能保持不降價。

近期外圍市況不穩，縱使內地通脹再創新高，但市場預期人行未必會進一步收緊銀根，對於內房股來說，應該是一件好事。另外，早前提出有關三四線城市的限購令亦未落實。所以經過近期的大跌後，投資者不妨留意銷售成績理想的股份，例如中期純利增長35%的中國海外（688），以及上半年銷售額倍增的恒大（3333）。

港元勢危 保值要靠人民幣

標普下調美國AAA評級，美元受壓，在聯繫滙率下，港元同樣受累。依目前的政治形勢，香港官員無能為力，相反，為應對美元弱勢所帶來的負面影響，內地似乎有意加快人民幣升值步伐。

昨天，人民幣兌美元滙價就創出自1994年滙改以來的新高，人民幣投資的吸引力正不斷提升。

不論美國會否再推出新一輪量化寬鬆貨幣政策，在評級被下調後，美元弱勢的局面將難以扭轉。目前，香港正值換屆的尷尬時期，沒有人願意負起改變聯繫滙率的責任，持有港元的市民，難免受到美元貶值的拖累。要逃離美元陰影，人民幣可算是其中一個較為安全的選擇。

人幣一年升值6%

目前，全球對美元信心逐漸減退，連一直不太願意升值的人民幣，昨天亦再創新高，央行定出的中間價為6.4305元人民幣兌1美元，比上周五上升146點子。

若從2005年人民幣滙改以來計算，人民幣至今已升值近3成。若由去年6月內地推出二次滙改以來計算，短短一年多，人民幣亦已升值了約6%。

過去一段時間，中國一直不願看到人民幣升值，連溫總去年訪美期間亦公開「呻窮」，直指若人民幣如應美國議員要求升值20%，內地將出現工廠倒閉潮，引發社會動盪。

只不過，人民幣雖然只是升值了約6%，但由美元貶值所造成的各種原材料價格的上升，已令不少製造業的成本急速上漲。

近期，有關珠三角及溫州出現中小企倒閉潮的傳聞不斷。可見，就算人民幣不升值，中國企業所面對的困難仍不會減少，社會穩定難免受到衝擊。

相反，若讓人民幣升值，反而有助提高中國人民及企業對外的購買力，對壓抑成本有利。近期，在美元持續弱勢之下，有關加快人民幣升值的聲音愈來愈強。人民銀行前貨幣政策委員余永定上星期就在英國《金融時報》撰文，建議中國應盡快允許人民幣自由浮動。

余永定指出，過去20多年來，中國一直保持貿易盈餘，因此累積了大量的外滙儲備，其總額已經超出了自身的需求。

不過，目前盈餘持續，外滙儲備仍在迅速增長，雖然國內人均收入水平在全球排名100名之外，但這筆巨額的外滙儲備卻無法用到老百姓身上，反而借給全球最有錢的國家，有違情理。

對於余永定提出的觀點，辛思維頗為認同。其實只要讓人民幣升值，並走向自由浮動，中國就不必累積巨額外滙儲備。反正賺了錢後，又貢獻給美國，再遇上美元貶值，外滙儲備大縮水，一來一回等於沒有賺錢。倒不如讓人民幣升值，將錢用到購買外國產品及服務上，對國人更有利。

升值可助壓抑通脹

其實，人民幣的升值問題，除了影響中國的出口業，亦同時左右着內地的通脹率。6月份內地CPI按年上升6.4%，創出近3年的新高。雖然在各類產品中，似乎國內豬肉價格上升所帶來的影響最大，但事實上各類商品及服務的價格水平都在上升。物價上升的背後，與原材料價格的上漲有着密切關係。惟有透過人民幣的升值，令中國企業進口能力提高，有望壓抑物價。

今日，內地將公布7月份CPI數據，早前外界普遍預期數據雖然可能再創新高，但應該已見頂。所以，加息或加存款準備金率等的緊縮政策，或許最多只需要再推多一次。只是，美元持續弱勢，將令中國通脹問題及貨幣政策的制訂再添變數。不願再收緊銀根，要壓通脹，似乎只能令人民幣升值。

在目前風雲變色的國際市場中，中國若再阻擋人民幣升值，似乎對國民的傷害更大。人民幣加快升值的局面將來臨，對於香港投資者來說，與其白白等待港元貶值，倒不如買入人民幣投資產品，等待進一步的升值潛力。

靜待財政部人幣債

在美元弱勢之下，人民幣加快升值，投資者除了可以買入人民幣外，亦可以考慮市場上其他人民幣投資產品。

匯賢（87001）固然是其中一個選擇，而財政部近期亦公布，即將來港發債200億元人民幣，對於投資者來說，或許也是一個不錯的選擇。

買匯賢伺時機

作為本港首隻人民幣股票，匯賢上市以來似乎沒有沾到半點人民幣升值的光。4月底上市招股定價為5.24元（人民幣．下同），但到昨天收市報4.41元，累計下跌15.8%。

不過，在近期人民幣有望加快升值的情況下，辛思維倒認為大家不妨可留意一下匯賢。

公司早前公布上市後首次派息，每基金單位將可獲分派0.0403元，比招股書預測的0.0386元高4.4%，年度收益率計為4.83%。若加上人民幣升值的因素，公司仍頗具吸引力。

以目前的股價來看，匯賢確實抵買，只不過，近日市況不穩，公司股價亦難免跟隨大市下調。昨天公司股價一口氣下跌了3%，為上市以來最大的單日跌幅。雖然公司股價目前已見超賣；不過，似乎仍未企穩，有意買入的投資者可能還要再等一下。

對近期股市信心不足的投資者，若想參與人民幣投資，或許可以考慮一下人民幣債。

過去一段時間，已有不少公司在本港發行人民幣債，但大多只面向機構投資者，加上私人企業風險較高，亦非散戶投資首選。

不過，散戶投資人民幣債近期仍有新希望。上周三（3日），國家財政部發出公告表示，將於本月在香港發行200億元人民幣債券。

其中，面向機構投資者的為150億元，另外面向個人投資者發行2年期50億元。

利率料有提升

財政部目前仍未公布今次國債的利率，但參考去年財政部在香港發行的2年期零售人民幣國債，當時的票面利率就有1.6%。在今年內地多次加息後，預計今次的利率將會有所提升。加上過去一年來，以人民幣兌美元升值6%的速度，跑贏通脹，比起iBond（4208）的收益更高。所以，當iBond受到歡迎，則難免令人期盼，今次人民幣債的發行亦不會太遜色。

當然，目前人民幣債仍未能像iBond般能在港交所（388）作二級市場買賣，流通性有所局限，若大家只是不想繼續持有港元現金任其貶值，人民幣債是一個不錯的保守抗通脹投資選擇。

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遲來的降級 意欲何為？

評級機構的作用，是預先對一些投資產品的風險作出評級，為投資者提供參考。自金融海嘯以來，國際三大評級公司除了後知後覺發揮不了預警作用外，在希臘等國家的主權評級上，更被指落井下石。

負債纍纍的美國，早已被指不值得保持在最高評級的位置，標普近日宣布下調美國評級，到底只是做了早就應該做的事，還是另有所謀，實在耐人尋味。

長年靠借債度日的美國，在經濟環境較佳的歲月尚且混得不錯。曾幾何時，有人認為此種做法有利促進消費。只不過，金融海嘯後，當地經濟發展停滯不前，而開支卻未能有效減少，加上人口老化等問題，可以預見的是，未來將持續入不敷支，情況令人擔憂。

美國國會早前通過將國家債務上限從14.3萬億美元提高到17.7萬億美元，雖然解決了短暫的債務危機，卻只是將根本的問題延後。當局計劃未來十年分兩階段消減2.5萬億美元開支，但幅度卻與標普提出的4萬億美元目標差距甚大。

對於美國債台高築，美國部分政界人士就認為，評級機構亦要負上一定責任，只因過去一段時間，這些機構給了高風險房貸債券過高的評級，引致金融海嘯的發生，迫使政府出資拯救，才令國債大增。

評級機構再次受到抨擊，心中難免感到憤憤不平。所以今次在美國交出一個不太令人滿意的減赤方案後，標普終於採取行動，將美國「AAA」級長期主權債務評級下調一級至「AA＋」。

迫宮QE3

對於今次降級行動，標普負責主權評級的全球主管就對傳媒表示，今次是非常嚴肅地負起責任，經過分析終得出結論，決定發出此信號。標普說得正氣凜然，大有撥亂反正、一改頹風的態度。但向來對「自己友」隻眼開隻眼閉的美國評級機構，居然作出如此反常的舉動未免令人懷疑，背後是否另有所謀。

事實上，目前美國經濟發展緩慢，外界關注的話題是，政府是否應推出第三輪量化寬鬆政策（QE3）。上周五的大跌市，就被視為是外界在迫使政府推出QE3。今次標普降級行動，對QE3的推出又會帶來怎樣的影響呢？

標普今次的行動雖然打着要美國減赤的旗幟，只不過，將美國評級下降，必定會推高市場借貸成本，令美國政府、企業及消費者負擔加重，對經濟復蘇不利。外界猜測，標普此舉反而刺激聯儲局更快出台QE3。

金融海嘯後，美國推出兩輪量化寬鬆政策，惟國內經濟未見起色。但來自美國的熱錢，則不斷湧向新興市場，推高中國、印度等國的通脹水平。若QE3被迫宮成功，新興市場恐怕將面臨更大的通脹壓力。

中國成最大輸家

在目前的狀況下，不論下一步美國將使出什麼應對的招數，美國作為中國第二大貿易夥伴，中國又是美國的最大債主，在評級下降後，市場對美元失去信心，美元將貶值，中國外滙資產自然縮水。加上，美國復蘇受到影響，需求下降，將令中國出口業首當其衝。最後若因此推動了QE3出台，更會令熱錢再次湧到中國，推高物價。

目前除中國受到負面影響，在港幣與美元掛鈎的情況下，香港亦將深受其害。不但港元要隨美元貶值，熱錢流入香港，內地及鄰近地區物價上升，亦使香港飽受輸入性通脹影響。

在目前的政治現實下，港元短期內似乎仍難以脫離美元，香港投資者要避免資產縮水，正如辛思維早前寫過，在目前的狀況下，暫時還是以金銀及外幣的投資較為安全。