4萬億美元，你discount咗未？

■近日陸續有新股上市，各位投資者有為如何選擇而煩惱嗎？今日「DNA」一欄為大家對本周推出的新股作出一個小總結，並提出了三種策略以供參考。請留意第34頁。

■初哥上路總是會遇到挫折的，國企也不例外。由於承辦海外工程的經驗不足，中鐵建（1186）最近宣布在中東的輕軌項目出現龐大虧損，辛思維在25頁的「冷熱財庫」專欄中，為我們作出剖析。

■香港樓價升至天高，升斗小市民即使能夠入市也大都淪為房奴，一生為供樓而活。筆銘在27頁的專欄中分析箇中原因，並提出了一些建議，例如加設炒樓稅，希望可以壓抑樓市炒風。

10月26日，周二。隔晚美股造好，周末的二十國集團（G20）財長會議未能確立削減貿易失衡目標，市場又預期聯儲局將會推出新一輪量化寬鬆（QE2）貨幣政策，拖累美元下跌，加上美國二手樓銷售較預期強勁，均支持大市向上，但尾市上升動力減弱。道指收市上升31點，納指高收11點。港股高開近一百點，迅即掉頭回落，其後於23600點水平上落。恒指全日輕微下跌26點或0.1%，收市報23601點，成交金額833億元。國企指數逆市高收16點或0.1%，收報13642點。期指下跌90點，收報23167點，高水幅度縮窄至16點。

聯儲局一周後議息，市場對次輪量寬（QE2）規模多大，眾說紛紜，但可以肯定的是，揭盅如果只有5000億美元，那便跟「無事發生」沒有多大分別，皆因資產價格跑在QE2之前，buy on rumors，sell on facts，5000億美元曾幾何時是「天文數字」，但今時今日，點夠撐起個市？

怎樣才夠、有無數計？這個問法，就好像在說聯儲局所做的一切，都是為了頂住資產市場，未免與事實不符，但在銀紙（美元）供應愈來愈多價值貶個不停下，QE（不管多少輪）一個毋庸置疑的效果，就是逼人投身股海以至實物，竭盡所能避免購買力受到摧殘。

聯邦基金利率 -6.8%？

老畢沒有未卜先知之能，但市場上叻人甚多，高盛就計過條數，認為次輪量寬一經啟動，聯儲局將分階段購入總值2萬億至4萬億美元的國債和其他資產。這個估算準確與否，有待事實證明；更值得注意的是，高盛根據什麼得出這個結果。

該行認為，目前0-0.25厘的聯邦基金利率，跟聯儲局用作制訂利率水平的「泰勒法則」（the Taylor Rule）揭示的聯邦基金利率水平高了700點子（7厘）。以0.2厘為當前聯邦基金利率的參考水平，高盛的話等於說，按照「泰勒法則」（利率處於哪一水平，視乎實際通脹率和失業率各自偏離目標多遠），聯邦基金利率的「適當」水平應為負6.8厘（0.2％-7％= -6.8％）。由於名義（nominal）利率已降無可降（實際上也不可能處於負數），聯儲局得通過非傳統手段（主要是購買國債和按揭抵押證券），以達到等同於把聯邦基金利率下調至負6.8厘的寬鬆政策效果。

值得注意的是，在這700點子的利率差距中，聯儲局首輪量寬（QE1）加上其他刺激經濟措施，已經成功「填補」了當中約400點子（根據高盛的計算，QE1佔130點子、政府財政刺激措施佔240點子、聯儲局承諾維持超低利率一段長時間佔餘下的30點子，合共400點子）。換句話說，假設奧巴馬政府不再推出新的財政措施，刺激經濟的責任由聯儲局一力承擔，央行購買資產的規模，便必須足以填補上述700點子中尚未「處理」的300點子（700點子－400點子＝300點子），意味聯儲局購買資產的規模，必須產生等同於減息3厘的政策效果。

高盛如何得出聯儲局在次輪（或更多）量寬中須購入2萬億至4萬億美元資產的結論，相信是投資者最感興趣的問題。條數是這樣計的：每1萬億美元等同於減息75點子（0.75厘），要達到聯邦基金利率再下調3厘之效，聯儲局須購入合共4萬億美元資產（每1萬億美元相當於75點子，屈指一算，4萬億美元便等於300點子了）。

不過，QE說到底都不是常規貨幣政策，執行起來涉及的成本高於傳統減息手段，例如聯儲局資產負債表不斷擴大，一旦按市值入賬（mark-to-market），不排除錄得數額不菲的虧損。如此一來，央行在跟國會周旋時，難免陷入窘境，嚴重處足以影響聯儲局的獨立性；至於貨幣基礎一再擴大，為通脹於未來急劇惡化埋下伏筆，更不待言。考慮到這一點，高盛為新一輪QE的實際規模打了一個「折頭」；雖則中間落墨，但聯儲局在新一輪量寬中購入的資產，規模仍不會少於2萬億美元。

美國本土股票互惠基金雖不斷錄得資金淨流出（持續了多少個月，老畢已記不起，總之有一蹶不振之象），但從新興市場股債盛況以至破紀錄的資金流入可見，散戶並非對銀紙貶值購買力每下愈況無動於中，而是一窩蜂地從美國和其他成熟市場，湧到經濟前景更佳投資回報更豐厚兼且滙率具上升潛力的新興市場，亞洲就多得美國唔少。

然而，正如前述，今天對企業估值舉足輕重的，已不再是公司盈利，而是投資者discount了多大規模的QE。毒會上癮酒會上癮，量化寬鬆政策雖非為推高資產市場而設，但今日股債商品已形同上了酒癮毒癮的人，QE「劑量」稍有不足，市場恐怕立時就潰不成軍。

就如企業派成績表，「符合預期」、「勝於預期」、「不如預期」，對股市的影響差之毫釐謬以千里；但願不是所有人都像高盛這般「計數」，discount了最少2萬億、最多4萬億美元的QE，否則股市就凶多吉少了。

股神估值方法大揭秘

股神畢非德是日「紅爆」財經版，皆因有關股神、其投資旗艦巴郡、中國投資項目比亞迪（1211）的新聞消息，實在是多不勝數。先講近期強勢畢露的汽車板塊，比亞迪派發首九個月成績單，純利僅僅上升4%，至24.33億元人民幣。首三季業績輕微增長僅是小事一樁，但計一計第三季才知道「大件事」，純利暴瀉達到最差劣的九成九，僅賺得1134萬元人仔，令市場大跌眼鏡。

歸咎「死因」，比亞迪的汽車銷量下跌是致命傷，繼8月份同比下滑19%至3.11萬輛之後，其9月份同比再下降25%至3.31萬輛。比亞迪稍早前已經推遲了向美國市場出口電動汽車的計劃，本月則因違法佔地被罰款兼沒收已建成的七幢廠房，盈利下跌算是雪上加霜。比亞迪被基金洗倉，以接近全日最低位51.05元收市，跌幅高達10.3%。

另一邊廂，持有比亞迪作為投資的巴郡，被視為股神熱門候選接班人之一的李祿，忽然拒絕「接棒」。李祿決定維持現狀，繼續在美國擔當對沖基金經理，與另一名屬意繼任人一道，先後退出競逐之列。股神惟有物色名不見經傳，39歲的對沖基金經理托德庫姆斯（Todd Combs），出任巴郡的投資經理。

據報，庫姆斯會先負責管理巴郡1000億美元資產的一部分投資，與其現時在Castle Point Capital管理約4億美元的金融服務業股票比較，能否勝任還得走着瞧！

最後要講到的，是股神的「價值投資法」。股神一直深得投資者的景仰，主要是其把握入市時機的準繩度，可以說得上數一數二。而股神對股市的估值方法，又是否深不可測呢？股神早已在2001年的《財富》雜誌中，向投資者公開其估值的秘訣，老畢在此再引用一番，以公諸同好。

原來股神的估值方法相當簡單，以美國所有上市股票的市值除以國民生產總值（GNP）【圖】，所計算出的百分比將可反映一切。若然比率升至空前的高水平的話，即在股市賺取的回報已超越整體經濟的增長速度，事情於理不合，代表強烈的警告訊號已經發出。股神認為，當比率跌到70%至80%的水平，股市實屬便宜；相反，當比率升至接近200%，即1999至2000年科網股泡沫爆破時間，投資者還在投資股市的話，與玩火無異。看一看附圖，比率正由低位60%，悄悄回升至超過100%。根據股神的說法，現階段而言，美股略嫌偏貴了。